[페이퍼] 노인이 미처 알지 못했던 것들에 관하여.

 그는 어떤 어부보다도 낚싯줄을 똑바로 드리울 수 있었다. 그렇게 해야만 어두운 해류의 층마다 정확히 그가 바라는 수심에다 미끼를 놓고 그곳을 헤엄쳐 가는 고기를 기다릴 수 있었다. 난 정확하게 미끼를 드리울 수 있지, 하고 노인은 생각했다. 단지 내게 운이 따르지 않을 뿐이야. 하지만 누가 알겠어? 어쩌면 오늘 운이 닥쳐올는지. 하루하루가 새로운 날이 아닌가. 물론 운이 따른다면 더 좋겠지. 하지만 나로서는 그보다는 오히려 빈틈없이 해내고 싶어. 그래야 운이 찾아올 때 그걸 받아들일 만반의 준비를 갖추고 있게 되거든. _ 어니스트 헤밍웨이, <노인과 바다>, p38/228 

 주가 Price = 주당순이익 EPS * 주가수익비율 PER.

 주당순이익이 기업이 갖고 있는 실력이라면, 주가수익비율은 이러한 실력에 대한 시장의 평가를 말한다. 전자가 객관적이고 절대적인 점수라면, 이 점수에 등급(degree)을 부여하는 것이 후자라 할 수 있을 것이다. 가장 유명한 가치투자들인 벤저민 그레이엄(Benjamin Graham, 1894~1976)과 필립 피셔(Philip Fisher, 1907~2004). 그레이엄이 <증권분석 Security Analysis>을 통해 정량적 가치에 초점을 맞췄다면, 피셔는 <위대한 기업에 투자하라 Common Stocks and Uncommon Profits>를 통해 정성적 가치에 주목한다.

 보수적인 투자자는 자신이 관심을 갖고 있는 어떤 업종이나 산업에 대해 현재 증권가에서 내리고 있는 평가의 본질이 무엇인지 분명히 인식하고 있어야 한다. 보수적인 투자자는 이런 평가가 해당 산업의 펀더멘털이 보장하는 것에 비해 더 긍정적인지, 혹은 더 부정적인지를 판단하기 위해 끊임없이 조사해야 한다. _ 필립 피셔, <보수적인 투자자는 마음이 편하다>, p76

  거칠게 요약하면, 그레이엄은 주당순이익에, 필립 피셔는 주가수익비율에 더 관심을 갖는다고 볼 수 있겠다. 그레이엄이 기업의 절대가치를 파악해서 잔여자산의 유무를 파악해서 지지 않는 투자를 추구한다면, 피셔는 기업의 상대가치를 끊임없이 높일 수 있는 활동에 주목한다. 그런 면에서 이들의 차이는 절대성과 상대성의 차이이기도 하다.

 보수적인 투자의 첫 번째 영역을 간단히 말하자면 생산과 마케팅, 연구개발, 재무 관리라는 기본적인 분야에서 경쟁력 있는 탁월한 경영 능력을 갖추고 있어야 한다는 점이다. 이 같은 첫 번째 영역은 결국 결과의 문제다. 반면 두 번째 영역은 무엇이 이런 결과를 만들어냈으며, 더욱 중요한 것은 앞으로도 이런 결과를 계속해서 만들어내기 위해서는 무엇인 필요한가에 관한 것이다. _ 필립 피셔, <보수적인 투자자는 마음이 편하다>, p24

 다른 한편으로 이것은 수치를 해석하는 지성(知性)과 기업에 열광하는 감성(感性)의 문제이기도 하다. 그리고, 어느 지점에서 자신의 지향점을 찾아가야 할 지를 결정해야 할 이성(理性)을 파악하는 문제는 바로 자신의 투자철학이 될 것이다. 필립 피셔의 장기투자라는 철학은 끊임없이 PER을 높은 수준으로 유지할 수 있는 가능성에서 비롯된다. 내용이 없는 사고는 공허하고, 개념이 없는 직관은 맹목적이기에 시장에서 제대로 인정받지 못하는 주당순이익은 저평가될 것이고, 주당순이익 없이 과열된 주가수익비율은 광기에 빠지기 십상이기에 이들 모두가 중요한 것은 물론이겠지만.

리스크와 그에 상응하는 보상이라는 측면에서 보자면 장기적인 투자가 훨씬 유리하다. 종합하면 단순히 수학적으로 생각하더라도 확률은 물론 리스크 대비 보상을 고려햘 때 보유하는 편이 더 낫다. 위대한 기업의 주식이라면 장기적으로 주가가 크게 오를 것이라고 예상하는 것보다 단기적으로 주가가 떨어질 것이라고 예측하는 게 틀릴 확률이 훨씬 더 높다. _ 필립 피셔, <보수적인 투자자는 마음이 편하다>, p149

 헤밍웨이(Ernest Miller Hemingway, 1899~1961)의 <노인과 바다 The Old Man and the Sea>에서 노인은 자신이 누구보다도 바다에 대해 많은 경험을 갖고 바다를 잘 안다고 생각한다. 그는 자신이 고기를 잡지 못하는 것을 운(運)이라 여기지만, 반드시 그럴까. 어쩌면 그는 자신이 가진 미끼를 물고기들에게 매력적으로 보이는 마케팅 활동에 실패한 것이 아닐까. 자신의 실력(EPS)는 우수했을지 모르지만, 고기와의 교감(PER)에는 부족함이 그의 실적(Price)을 결정한 것은 아니었을까. 자신감 넘친 노인에게 피셔 3부작을 추천한다...

PS. <위대한 기업에 투자하라>의 초판이 1958년이고, <노인과 바다>가 1952년 출판되었으니, 노인이 마음먹을 수 있다면 읽는 것도 불가능한 것만도 아닌듯하다..

 주가의 결정적인 움직임을 지배하는 법칙은 매우 간단히 이야기할 수 있다 : 어떤 개별 종목의 주가가 전체 주식시장의 움직임과 비교해 현저할 정도로 변동하는 것은 전적으로 그 주식에 대한 증권가의 평가가 달라졌기 때문이다(p59)... 증권사의 "재평가" 문제는 주가수익 비율의 변덕스러움을 이해할 수 있는 열쇠다. 그러나 재평가가 결코 핵심적인 문제는 아니라는 점을 명심해야 한다. 오히려 재평가를 하는 사람들이 지금 기업에서 진행되고 있다고 믿는 것의 결과라고 할 수 있다. _ 필립 피셔, <보수적인 투자자는 마음이 편하다>, p60

[오늘의 한문장] 포퓰리즘

포퓰리즘이 19세기의 더 진보적인 성격에서 20세기의 더 보수적인 성격으로 변하긴 했지만, ‘민중’의 자기규정은 거의 변하지 않았다. 오늘날 직업(농민보다는 중간계급)과 종교(개신교보다는 기독교) 면에서 더 많은 사람들이 민중에 포함된다고 해석될 테지만, 민중은 여전히 대체로 심장부 출신 보통사람들이다.

거의 모든 포퓰리스트는 숙주 이데올로기라 불리는 이런저런 이데올로기와 포퓰리즘을 결합시킨다. 대강 말하면 대다수 좌파 포퓰리스트들은 사회주의의 어떤 형태와 포퓰리즘을 결합시키고, 우파 포퓰리스트들은 대체로 민족주의의 어떤 유형과 포퓰리즘을 결합시킨다.

포퓰리스트 개개인은 일군의 특정한 사회적 불만 때문에 등장한다. 사회적 불만은 포퓰리스트가 숙주 이데올로기를 선택하는 데 영향을 주고, 숙주 이데올로기는 다시 포퓰리스트가 ‘민중’과 ‘엘리트’를 규정하는 방식에 영향을 준다.

[리뷰] 100배 주식 : 만약 당신이 우량한 소형주를 고를 수 있다면.

100배 주식 - 최고의 주식을 고르는 단 하나의 길
크리스토퍼 마이어 지음, 송선재 옮김 / 워터베어프레스 / 2019년 7월

100배 주식은 시간과 성장의 산물이다. 성장이 필요하다는 것을 기억하라. 그것도 많이 필요하다. 나는 이 말을 계속해서 반복할 것이다. 성장은 우리가 봐 왔던 것처럼 사업 크기 그리고 시장에서 주식에 부여하는 배수 양쪽 모두에서 필요하다. 나는 이 둘을 '성장의 두 엔진'이라 부른다. _ 크리스토퍼 메이어, <100배 주식>, p83

크리스토퍼 마이어 (Christopher W. Mayer)의 <100배 주식 100 Baggers>는 투자자에게 투자원금의 100배 수익을 돌려줄 수 있는 투자법에 대해 말한다. 주식 가격 Price = 주당순이익 EPS * 주가수익비율 PER 으로 산정되니, 지속적으로 이익이 10배 성장하고 이러한 꾸준함을 바탕으로 시장에서 초기보다 10배 높은 PER을 받아준다면 그리고, 이들 두 변수가 각각 10배에 이를 때까지 충분히 기다릴 수 있다면 100배 수익은 충분히 가능하다고 저자는 말한다.

투자자는 시장 가격이 아니라 사업에 초점을 맞춰야 한다. 펠프스는 내게 많은 회사들의 재무 기록을 보여 주었다. 주당 순이익 Earning Per Share EPS, 자기자본이익률 Return on Equity ROE 등과 같은 것들 말이다. 사례를 하나 다룬 후 그가 물었다. "이 수치들만 보는 사업가는 주식을 샀다 팔았다 할까? 저는 그렇게 생각하지 않습니다." 주식을 그저 깔고 앉았다면 부자가 되었을 것이다. 바로 이것이 핵심이다. _ 크리스토퍼 메이어, <100배 주식>, p24

하지만 그 전에 무엇보다도 중요한 전제가 있다. GIGO(Garbage In, Garbage Out). 쓰레기를 들고 있다면, 30년이 지나도 쓰레기일 뿐이다. 결국 독자들은 기업초창기 때부터 높은 자본수익률 ROE을 보여주고 높은 성장률을 보여주는 기업을 찾아 투자해야 한다는 결론에 이른다. 초기부터 높은 자본수익률과 성장성을 가진 떡잎부터 다른 기업을 골라야 한다는. 문제는 이런 기업을 찾는다는 것이 쉽지 않다는 것이다.

가장 중요한 원리는 이미 언급했다. 이 원리는 너무 중요해서 다시 반복할 필요가 있다. 높은 자본수익률을 가지고 있고, 재투자하여 수년간 다시 높은 자본수익률을 낼 수 있는 능력을 가진 기업이 필요하다. 다른 모든 것은 이 원리에서 뻐ㄸ어 나오는 가지다. _ 크리스토퍼 메이어, <100배 주식>, p275

꾸준한 가능성과 성과를 보여주는 뛰어난 기업을 고를 안목이 있다면 그는 분산투자 나 집중투자, 대형우량주와 스몰캡 투자 중 어느 방식을 사용해도 높은 수익을 얻을 수 있지 않을까. 물론, 지속적인 주식 보유의 중요성을 강조하는 데이터를 무시할 수는 없겠지만, 투자자가 뛰어난 기업을 골라 투자할 능력을 가졌다면, 그는 다른 방식으로도 원금을 불려가며 복리의 마법을 충분히 누릴 수 있으리라 생각된다.

이런 면에서 <100배 주식>에서 중요한 점은 '될 성 싶은 소형주'를 찾고 기다리는 것이 될 것이다. <100배 주식>의 본문에서는 수십 년의 시간이 경과된 후 기록적인 성장을 한 여러 사례가 소개된다. 그렇지만, 우리가 간과하지 말아야 할 것은 책에 소개되지 않고 사라진 수많은 기업들이 아닐까. 상장이나 성장기에 높은 가능성을 보여준 이른바 유망주식과 테마주식의 홍수 속에서 과연 같은 시대를 살아가는 투자자들이 그 가치를 제대로 파악한다는 것은 불가능에 가까운 일이 아닐까.

만약 버크셔 해서웨이나 아마존, 애플 등과 같은 주식의 가치를 알아보고 초기에 투자했다면, 지금 수천 퍼센트의 이익을 얻을 수 있다는 이야기는, 마치 1960년대 한수(漢水) 이남의 뽕나무 밭을 팔고 종로에 땅을 산 어떤 농부의 부동산 거래에 대해 수십 년이 지나 그 땅이 강남으로 개발될 것이기에 그 농부는 잘못된 투자를 한 것이라는 말과 다르지 않아 보인다. 이런 결과론적인 비교보다 독자들이 필요한 것은 '어떤 주식에 투자할 것인가'하는 문제가 아닐까. 아쉽게도 본문에서 이에 관련한 설명은 충분치 않다. 사실 이는 책의 한계가 아닌 개인의 투자철학이기에 투자자 각자의 몫이라 보는 편이 보다 정확하다 여겨진다. 투자자 스스로 시대를 읽고 시대의 흐름을 통찰력을 갖고 분석해서 유망한 업종과 우수한 기업을 찾는 것은 투자서적을 읽어서 해결되는 문제가 아닌 더 근원적인 해결이 요구되는 부분일 것이다. 이렇게 본다면 <100배 주식>에서 말하는 메세지는 간결한 원론적인 이야기로 돌아간다.

결국, <100배 주식>은 우량기업의 장기보유에 대한 이야기로 요약될 수 있을 것이다. 비록 우량한 주식이 어떤 기업인가에 대한 정의는 투자자의 몫으로 넘어갔지만, 만약 자신이 자신감을 갖고 선정한 소형주 종목들이 있다면 끝까지 신뢰를 갖고 오랜 기간 지속한다면 마치 연어가 바다를 거슬러 자신이 살던 강으로 돌아와 산란하듯 반드시 높은 가치와 함께 돌아온다는 것으로 내용을 정리할 수 있을 것이다. 물론, 강에서 바다로 나간 모든 연어가 다 살아오지 않는다는 것도 투자자들은 당연히 염두에 두어야 할 것이다.

PS. 리뷰를 마치는 시점에서 <100배 주식>의 투자법에 들어맞는 더 오랜 역사적 사례를 떠올리게 된다. 17세기 대항해시대에서 향신료를 싣고 돌아오는 네델란드와 포르투갈 선박의 경우가 바로 그 사례다...

[리뷰] 모든 삶은 흐른다 : 바다를 온전하게 받아들인다는 것

모든 삶은 흐른다
로랑스 드빌레르 지음, 이주영 옮김 / FIKA(피카) / 2023년 4월

바닷가에서는 오직 바다만 경험해야 한다. 바다를 보고 바다의 향을 맡고 바닷소리에 귀를 기울이고 바닷물을 만지면서 온몸으로 황홀감을 맛봐야 한다. 바다만큼 모든 감각을 자극하는 즐거움을 주는 것은 드물다. 이처럼 바다가 주는 기쁨을 온전히 느끼려면 시간을 여유롭게 보내야 한다. _ 로랑스 드빌레르, <모든 삶은 흐른다>, p143/228

바다는 여러 모습을 우리에게 보여준다. 끝없는 수평선 너머의 미지에 대한 동경을 주기도, 높은 파도와 폭우로 두려움을 안겨주기도, 여름에는 뜨거운 열을 식히는 시원함을 주는 곳으로, 겨울에는 쓸쓸한 얼굴로 우리 앞에 나타난다. 바다가 보여주는 서로 다른 모습들은 모두 바다의 얼굴이지만, 우리는 한 순간 바다의 한 면만을 바라볼 수 있을 뿐이다. 어느 하나를 바다의 진정한 모습이라고 단정할 수 없지만, 동시에 모두가 바다일 수 있는 것은 바다와 내가 다르지 않기 때문이 아닐까.

바다와 내가 다르지 않고, 내가 바다라는 것을 온전하게 깨달을 수 있다면 바다 너머에 있는 새로움에 대한 동경 대신 지금 내 앞에 펼쳐진 세계를 진지하게 음미할 수 있지 않을까. 그리고 아마도 그때 우리는 삶의 여러 순간에 대한 의미를 매순간 바다에 묻는 대신, 인생을 그대로 받아들일 수 있는 것이 아닌가를 생각하게 된다...

우리도 바람과 해안이 없는 사르가소의 바다처럼 에너지와 희망을 잃어버린 채 앞으로 나아가지 못할 때가 있다. 마치 바람이 없어서 움직일 수 없는 배처럼 말이다. 사르가소의 바다는 우리의 삶에 비유하자면 ‘후회’와 같은 것이다. 후회에 사로잡히는 순간, 머리는 복잡해지고 행동은 느려진다. _ 로랑스 드빌레르, <모든 삶은 흐른다>, p158/228

우리는 살면서 성공을 기뻐하기도 하고, 바람이 불어도 묵묵히 가보기도 한다. 마찬가지로 움직일 수 없거나 역경이 닥쳐도 끝없이 스스로에게 질문하면서 행동을 이해하기도 한다. 만약 지금 삶에서 커다란 빙하가 가로막고 있다면 당신은 성숙해질 수 있는 기회를 만난 것이다. 혹독한 겨울이든, 더운 여름이든 마찬가지다. _ 로랑스 드빌레르, <모든 삶은 흐른다>, p197/228

[리뷰] 다우 이론 : 개별 주식이 아닌 시장의 지수의 순환성

다우 이론 ㅣ 굿모닝북스 투자의 고전 3
로버트 레아 지음, 박정태 옮김 / 굿모닝북스 / 2005년 12월

이 방법은 주식시장의 밀물과 썰물 같은 흐름을 관찰하고 예측하는데 매우 유용하다. 주가의 파동은 마치 바닷물이 출렁거리며 파도가 치는 것처럼 정점에 닿은 뒤에는 단 한 번에 제자리로 후퇴하지 않는다. 주가를 움직이는 힘은 천천히 밀려들어온다. 그리고 사람들이 이런 흐름을 명백하게 인식하는 데는 어느 정도의 시간이 필요하다. 다우가 쓴 이 글은 다우 이론의 출발점이자, 그 후 "기술적 분석"의 효시가 될 기념비적인 문장이었다. 다우 이론은 이처럼 과거의 주가 흐름을 바탕으로 미래의 주가 흐름을 예측하는 것이다. 여기에는 "역사는 되풀이될 것"이라는 중요한 전제가 바탕에 깔려있다. _ 로버트 레아, <다우 이론>, p179

로버트 레아(Robert Rhea, 1896~1939)의 <다우 이론 The Dow Theory>는 주가지수의 순환성에 주목한 찰스 다우(Charles Henry Dow, 1851~1902)의 이론을 해설한 책이다. 책의 내용이 담고 있는 큰 틀은 '시장(市場 market)'은 거래에 참여하는 수많은 이해관계자에 의해 거의 즉각적으로 정보가 반영되고, 이는 수요-공급의 관계를 통해 결과적으로 적정균형점을 찾아간다. 그렇지만, 균형점에 이르는 과정은 선형(linear)이 아니라 파동형이다. 사람들의 심리와 경기변동 등이 만들어내는 여러 힘들은 추세를 만드는데 이러한 추세는 순환적이며 역사적인 결과물로 이러한 변동을 분석할 수 있다면 주식시장의 장세를 파악할 수 있다는 것이 다우 이론이 설명하는 큰 틀이다.

평균주가는 모든 것을 전부 반영한다 - 매일같이 변동하는 다우존스 산업 평균주가와 철도 평균주가는 모든 희망과 실망, 그리고 경제와 관련된 어떤 사실이든 그것을 알고 있는 모든 사람의 지식을 전부 반영한 종합적인 지수다. 그런 점에서 평균주가의 흐름에는 다가올 모든 사건의 영향이 적절하게 할인돼 반영돼 있다. 또한 대홍수나 지진과 같은 자연적 재난들도 순식간에 평균주가에 반영된다. _ 로버트 레아, <다우 이론>, p29

다우 이론을 간단히 요약하자면 이렇다 : 주식시장에는 전체적으로 - 작용과 반작용, 상호작용이 만들어내는 - 세 가지의 명백한 흐름이 동시에 존재한다. 표면적으로 드러나는 흐름은 매일매일의 주가 등락이다 ; 두 번째 흐름은 강세장에서 반작용으로 나타나는 짧은 조정과 과매도 상태의 약세장에서 나타나는 급반등이다 ; 가장 중요한 세 번째 주가 흐름은 수 개월 이상에 걸친 주식시장의 추세를 결정지으며, 주식시장의 진짜 흐름이라고 할 수 있다. _ 로버트 레아, <다우 이론>, p22

다우 이론을 뒷받침하는 이론은 대수(大數)의 법칙과 중심 극한 정리다. 개별 사건(거래)들은 각기 다른 업종과 개별 기업의 특성을 갖지만, 수많은 사건들은 개별성을 소멸시키고 보편성을 부각시킨다. 이는 분산투자를 통해 개별기업의 위험을 줄인다는 마코위츠(Harry Max Markowitz, 1927~2023)의 이론과도 접점을 갖는다. 주식시장을 개별 기업이 아닌 주식 시장 단위에서 바라보는 거시적인 시각을 제시했다는 점은 다우 이론이 보여준 새로운 시각이지만, 문제는 자신의 현시점에서 흐름을 발견하는 것이 거의 불가능하다는 점과 흐름의 시점과 종점을 잡는 위치에 따라 전혀 다른 해석이 가능하다는 점은 이론의 현실적용을 어렵게 한다.(이러한 점은 특히 엘리어트 파동이론에서 더 극적으로 드러난다.)

다우의 이론에 따르면 대세하락 흐름에서 나타나는 2차적인 반등은 갑작스럽고 급격하다는 특징이 있다. 특히 이런 특징은 시장이 패닉에 빠져 급락한 뒤에 오는 주가 회복 단계에서 두드러진다... 과거 수십 년간의 평균주가를 보면 기가 막힐 정도로 일정하게 나타나는 현상이 하나 있다. 대세하락 흐름에서 2차적인 랠리가 나타난 뒤에는 항상 박스권을 형성한다는 것이다(p68)... 평균주가의 흐름을 통해 검증할 수 있는 오랜 경험에 의하면 적어도 1년 이상 지속되는 시장의 긴 강세장에서 나타나는 상승세는 비교적 완만하다. 반면 대세하락 흐름에서 나타나는 2차적인 반등은 이보다 훨씬 급격하다. 대세하락 흐름에서는 급한 반등이 오히려 정상적이다. _ 로버트 레아, <다우 이론>, p69

다우 이론에서는 순환주기를 말한다. 그럼에도 불구하고 역사적인 대세 상승은 어떻게 설명되는가. 그것은 상승장의 약 30~70%가 하락장에서 반납된다는 이론으로 설명된다. 상승장과 하락장 그리고 그 사이 박스권의 주기적인 순환속에서 약 30% 꾸준히 올라간다는 낙관이 오늘날 다우존스지수로 이어지고 있음을 확인하게 된다. 다우 이론은 주식시장과 관련된 내용이지만, 이와 관련해서 주식에 관심없는 이들도 연관시켜 생각할 지점들이 여럿 보인다. 지수의 순환과 관련해서는 주역(周易)이나 삼각함수의 Sin, Cos을 연관시켜볼 수도 있을 것이고, 대세적 상승과 관련해서는 진보(進步)를 생각해볼 수도 있을 것이다. 아니면 엘리어트 파동이론의 경우에는 피보나치 수열을 통해 파동의 세기 등을 비교해볼 수도 있을 것이며, 시장에 열광하는 대중들의 심리와 관련해서 심리학적으로 찾아봐도 좋을 듯하다.

<다우 이론>은 얇은 책이다. 그렇지만 책에 담긴 내용을 주식 투자에 적용하는 것은 적지 않는 노력과 깊은 내공을 필요로 한다. 그것은 다우 이론이 단순한 주식 매매 기법이 아닌 여러 분야의 접점에서 나온 결과물이기 때문이 아닐까를 생각하며 글을 갈무리한다. 다음에는 <다우 이론>에서 많은 부분을 인용한 <주식시장 바로미터>를 정리해야겠다...