금리의 시대

세상 친절한 금리수업 - 경제와 금융이 손에 잡히는
조경엽.노영우 지음 / 미래의창 / 2023년 7월

 과거 한국은 고속 성장 시기에 금리가 10%가 넘어가던 시대가 있었다. 그걸 잘 모르는 지금 세대들은 당시 분들은 편했겠다. 안정적인 일자리에 벌어 놓은 돈 은행에 맡기기만 하면 돈이 따박따박 쌓일테니 라고 말하곤 한다. 하지만 당시는 직장은 안정적이고 취업도 쉬웠지만 저급여였고 높은 금리만큼 물가상승률도 높아 생각보다 돈 모으기가 쉽지 만은 않았다. 

 하여튼 한국은 2000년대 후반부터 미국의 양적완화 기조가 세계적으로 퍼지며 거의 20여년 간 저금리로 살아왔다. 이렇게 저금리가 오래되다 보니 그것을 마치 영구적인 기조처럼 생각하는 사람도 많았었는데 코로나19로 인한 과도한 양적완화와 코로나 쇼크가 불러온 공급 능력의 쇠퇴, 미중 전쟁으로 인한 국제분업의 와해, 러시아 우크라 전쟁으로 공급측 문제가 커지며 잠재적 문제가 컸던 수요부분도 건드려 상당한 인플레이션 사태를 불러왔다. 미 연준은 이를 막기 위해 1년 정도 뒤늦게 고금리로 기조를 돌렸고, 당시만 해도 일시적일 것 같던 고금리 추세는 2년여를 넘어 구조적으로 상당기간 고착화 될 거란 의견이 지배적이게 되었다.  

 때문에 지금은 주식이나 부동산 보다는 채권이나 금리가 경제 뉴스의 윗자리를 차지하게 되었다. 금리는 현재와 미래 시점 사이의 수요와 공급에 의해 결정되는 것이다. 여기서 수요는 소비와 투자이고 공급은 현재의 소비를 줄이고 미래의 소비를 늘리려는 성향이다. 그래서 투자자들은 금리가 투자수익률보다 높다면 대출을 하지 않는다. 그 돈으로 공장설비를 확충하거나 기술개발을 하느니 돈을 은행에 묶는게 수익이 더 크기 때문이다. 그리고 소비자도 금리가 높으면 소비를 줄인다. 당장 돈을 쓰니나 은행에 묶어 놓아 더 커진 수익으로 미래에 소비하는게 이득이기 때문이다. 

 금리의 역사엔 아무래도 그것을 탄생시킨 화폐가 있다. 화폐의 통용에는 항상 그것을 강제하는 권력집단이 있다. 한국의 원화는 한국정부가, 중국의 위안화 뒤에는 중국정부가 그것을 강제하는 강한 권력으로 자리한다. 그리고 미국이 세계에서 가장 강하기에 달러는 국제적으로 강제 통용되는 화폐가 되었다. 과거 정부, 특히 미국정부는 자신들이 중앙은행에 보유한 금만큼만 화폐를 발행한다고 약속했었다. 하지만 베트남 전쟁으로 막대한 재정 지출에 시달리던 미 정부는 일방적으로 이를 거부하고 화폐를 일방 발행하기 시작했다. 이 때 달러는 폭락했어야 했으나 미국엔 금을 대신할 한가지가 남아있었다. 바로 석유였다. 미국은 사우디의 안보를 보장하는 조건으로 석유 결제에 무조건 달러를 통용할 것을 요구했다. 이것이 받아들여지며 세계 각국은 필수품인 석유를 사기위해 무조건 대량의 달러를 보유해야만 했고 이런 페트로 달러 정책으로 미 달러는 종이 조각임에도 가치를 유지할 수 있었다.

 세계 각국은 경제 안정을 위해 중앙은행의 독립권을 보장한다. 하지만 누구나 아는 것처럼 실제는 그렇지 않다. 중앙은행은 법률적으로만 독립적이지 정치권의 의사를 거의 따라간다. 중앙은행은 각국의 경제를 통화량으로 적절히 통제했는데 과거 경제규모가 작을 때는 직접 화폐량을 조절하였다. 하지만 경제규모가 커져서 이런 직접적 통제가 불가능해지자 금리를 조절하여 통화량을 간접적으로 조절하는 방법을 쓰고 있다. 

 채권은 빛에 대한 보증서로 발행 금액과 만기, 이자율이 표기되어 있다. 채권은 3종류가 있다. 할인채는 만기 때 채권 발행 금액을 받고 인수할 때 이자율 만큼 할인해서 사는 채권이다. 이표채는 주기마다 이자를 받고 만기 때 마지막 이자와 원금을 받는다. 국고채가 이표채다. 복리채는 이자가 지급 주기별로 재투자 되어 만기 때 복리이자를 받는다. 국민주택채권이 복리채다. 이런 채권은 가격은 의외로 금리와 역의 관계다. 높은 이자를 받게 되면 당연히 그 이자를 받는 채권의 가격도 비싸져야 이치에 맞겠지만 이런 묘한 관계가 정립된 것은 금리는 시시각각 변하지만 채권은 기간을 정해놓는 보증서이기에 그 금리가 고정되기 때문이다. 예를 들어 3%금리로 구입한 채권이 금리가 5%로 올라갈 경우 그대로 보유하면 손해를 입기에 가격이 할인된다. 때문에 금리가 상승하면 채권 가격은 내려가게 된다. 그리고 3% 금리로 구입한 채권이 시중 금리가 1%내려가면 그것을 보유하면 더 큰 이득을 상대적으로 보기에 수요자들이 많아져 가격이 올라가게 되는 것이다. 

 채권 중 일반적으로 가장 만기가 짧은 채권 금리는 금융회사들 간 하루 동안 돈을 주고 받을 때 쓰는 콜금리가 있다. 그 다음으로 만기가 짧은 채권은 한은이 시중에 돈을 풀고 회수할 때 활용하는 만기 7일짜리 환매조건부 채권(RP)이 있고, 3개월 만기 채권은 양도성 예금증서(CD)와 기업이 자금조달을 위해 발행하는 단기 채권인 기업어음(CP)가 있다. 기업 회사채는 보통 3년, 정부국고채는 1,3,5,10년으로 만기가 다양하다. 

 한국의 금리는 일반적으로 한은이 발행하는 7일만기 RP를 기준으로 결정된다. 금리가 상승하면 한은은 전보다 RP를 가격을 할인하여 시중에 내놓는다, 그러면 채권 수요가 커지고 파는 사람은 줄어 채권이 잘 팔리게 된다. 즉, 시중자금이 한은으로 흡수되는 것이다. 반면 금리가 내려가면 한은은 RP가격을 올려서 내놓는다. 그러면 채권이 잘 팔리지 않으니 시중자금은 시장으로 풀리게 된다. 이런 방식으로 한은은 채권을 이용하여 금리를 조정해 통화량을 조절한다. 

 금리는 보통 상식적으로는 장기 금리가 단기 금리보다 마땅히 높아야 한다. 그리고 이는 단기적으론 실제로도 그렇게 통용된다. 하지만 기간이 일정 부분 길어지면 오히려 단기금리가 장기금리보다 높아지는 기현상이 발생한다. 이는 시간이 너무 길어지면 향후 경기변화에 대한 사람의 심리가 반영되기 때문이다. 

 금리는 당연히 경기 변동과 밀접한 관련을 갖는다. 경기가 저점에 가까워지면 향후 경기 회복 기대 심리로 투자가 늘고 자금수요가 늘어나며 금리가 상승하기 시작한다. 반면 경기가 하강하면 기업은 투자를 줄이고 자금 수요가 줄어 금리는 하강한다. 정부는 국채를 발행해 금리를 조정한다. 정부가 국채를 대량 발행하면 국채 공급이 늘어 국채 가격이 하락한다. 그러면 채권 가격과 반비례하는 금리가 하락하게 된다. 더불어 회사의 회사채도 금리가 올라가 회사의 대출비용이 늘어나게 된다. 그리고 정부는 재정 적자가 많아지면 이에 대응하기 위해 국채를 발행하게 된다. 그러면 정부의 국채를 한은이 인수하게 되는데 그 과정에서 시중에 돈이 풀리게 되고 인플레이션이 발생하게 된다. 

 각국의 중앙정부와 중앙은행은 경제 목표로 잠재적 성장률만큼 성장하는 것을 삼는다. 잠재적 성장률은 그 나라의 경제지표를 분석해 성장할 수 있는 정도를 의미하는 것으로 한 나라의 경제성장은 잠재적 성장을 웃돌기도 하고 비슷하기도 하며 밑돌기도 한다. 웃돌게 되면 좋은 것 같지만 경기가 과열된 것으로 높은 물가상승률과 과다한 투자로 향후 부작용을 만들게 된다. GDP 갭률은 실제 GDP성장에서 잠재적 GDP성장을 빼고 이를 잠재적 성장GDP성장로 나눈후 100을 곱한 것이다.  

 미국은 코로나 19당시 과다한 양적완화로 2021년 GDP갭률이 1.4666%였다. 이는 과다 성장 상태이므로 미국은 금리를 인상하고 있다. 2023년에도 이 갭률이 0.872%였으므로 미국은 2024년 이후에도 구조적으로 금리를 인상할 가능성이 높다. 반면 한국은 갭률이 2018 -0.316, 2019년 -0.701, 2021년 -0.528, 2022년 -0.1로 경기가 침체되어 있다. 즉, 금리를 인하해야 하는 상황이지만 미국의 금리인상으로 인해 금리를 올리지도 내리지도 못하는 형국에 빠져있다. 한국 경제가 장기적으로 더욱 어려움에 빠질 가능성이 높다는 뜻이다. 

 경제가 위험해지면 은행도 위험에 빠질 수 있다. 은행의 자산은 보통 현금과 대출, 채권, 기타로 구성된다. 이중 경기 상황에 따라 그 가치가 급변하는 것은 보통 채권이다. 금리에 따라 채권가격이 따라 변하기 때문이다. 은행이 채권을 보유하는 것은 채권은 투자의 성격과 더불어 쉽게 환매가 가능해 유동성 확보가 용이하기 때문이다. 은행이 위험해지는 경우는 두 가지로 우선 대출이 부실해지는 경우다. 2008미국의 은행들은 바로 이 대출이 위험해져서 경제가 붕괴했다. 다음으로 위험해지는 경우는 금리 인상으로 인해 채권의 가격이 하락하는 경우다. 금리 인상만으로도 자신들의 채권자산가치가 줄어들기 때문이다.

 경제에는 트릴레마가 있다. 이는 세 가지 중요한 경기 목표를 모두 잡을 수 없다는 뜻인데 그 세 가지는 경기활성화와 물가, 환율이다. 물가가 과도하게 오르면 중앙은행은 금리를 올려 물가를 잡으려 한다. 하지만 금리가 올라가면 경기가 침체되고 환율이 내려가고 통화가치가 상승해 수출도 잘 안되다. 그리고 그로 인해 경기가 더욱 침체된다. 반대로 경기가 침체되어 금리를 인하하면 통화량이 증가해 물가가 오르고 경기가 활성화한다. 환율이 상승하여 통화가치가 내려가 수출이 잘된다. 중앙은행이 대처를 못하면 정부는 국채를 이용하려 한다. 하지만 정부가 국채를 발행하면 채권가격이 내려가고 금리가 올라가 위의 현상이 반복된다. 거꾸로 국채발행을 줄이면 채권가격이 오르고 금리는 내려가 역시 같은 현상이 반복된다. 즉, 모두를 잡을 순 없는 것이다. 

 이런 이유로 전세계 중앙은행은 경제 목표로 물가안정을 잡는다. 환율은 대외 변수가 너무 크고 미국이 아니면 주체적 대응도 어렵다. 그리고 경기활성화는 중앙은행이니 정부의 단기적 노력으로 달성하기도 어렵고 지표도 뚜렷치 않다. 때문에 가장 손쉬우면서 효과도 좋은 물가를 목표로 하는 것이다. 그리고 그 수치는 대개 2%다. 0이 아니고 2인 이유는 물가상승률이 마이너스로 돌아서면 디플레가 일어나 소비가 감소하고 투자도 줄어 다시 물가가 더 줄어드는 악순환에 빠지기 때문이다. 지난 일본의 30년이 딱 그러했다. 반면 미국의 연준은 물가안정과 더불어 완전고용도 목표로 잡는다. 미국발 경제소식에 항상 고용문제가 언급되는 것은 이 때문이다. 

 시장과 미국의 연준은 금리를 놓고 서로 줄다리기 한다. 시장은 단기적이고 뭔가 기대하나 연준은 문제를 길게 보고 구조적인 변화가 확실시 되야 변화를 줄정도로 장기적이다. 그래서 연준의 금리인상후 시장은 항상 금리 인하를 기대하나 연준이 보기에 아직 구조적 여건이 안정되지 않았기에 늘 그런 기대는 언감생심이 되고 만다. 

 미국은 서브프라임 모기지로 양적완화를 실시했다. 당시 2008-2011년간 미국에선 700만채 이상의 주택이 압류될 정도로 충격이 컸다. 2011년 실업률도 8.8%였다. 미는 양적완화로 이에 대응했는데 1차인 2008-2010년간 장기국채 3천억 달러와 주택저당채권 1조 2500억 달러를 매수하여 돈을 시중에 풀었다. 2차는 2010년으로 6천억 달러의 장기국채를 매입했고 3차때는 장기국채 7900억달러 MBS 8230억 달러를 매입했다. 저금리 유지로 소비를 촉진했고 환율을 상승시켜 미 기업의 경쟁력을 강화했다. 양적완화는 새로운 경제조절책으로 정책금리의 한계를 돌파한 방법이다. 연준이 국채를 매입하고 이에 자금 여유가 생긴 은행은 대출을 늘리며 저금리를 바탕으로 기업을 손쉽게 대출해 투자를 실시한다. 이렇게 경기가 활성화되는 것인데 부작용으로 시중에 너무 자금이 많이 풀려 자산시장에 거품이 생기고 실물경기는 사실 안좋은 편이므로 시장이 왜곡되며 통화량이 많아져 물가상승 압력이 생겨난다. 

 2022년부터 시작한 미국의 금리인상은 중국에 타격을 줬다. 중국은 미 국채를 대량으로 보유하고 있기 때문이다. 금리 인상은 국채가격을 하락시켜 중국의 자산을 감소시켰다. 중국의 외환보유고는 3조1845억 달러나 되고 이중 미 국채가 8574억 달러다. 그래서 중국은 이에 대응해 미국채를 줄이고 금 보유 비중을 늘렸다. 그리고 미 국채는 우리 나라를 포함한 여러 국가들도 보유하기에 역시 손실을 입었다. 

 미국은 자신들만의 이유로 금리를 조정해 이렇게 다른 나라에 큰 영향을 미칠 수 있다. 여기에 두 가지 무기가 더 있다. 하나는 신용평가다. 미국은 다양한 국제적 영향력을 가진 신용평가기구를 갖고 있는데 이들은 한 나라의 신용을 공격하여 평가절하하면 그 나라는 국제적 자금 통용에 신용도 하락으로 더 값비싼 대가를 치뤄야 한다. 또 다른 무기는 국제 금융에 대한 전반적 영향력이다. 미국은 다양한 국제 금융기구에 상당한 영향력을 미치고 있으며 비자카드나 마스터 카드는 전 세계 지급 결제망을 사실상 양분하고 있다. 

 이런 미국의 고금리 정책은 장기화할 가능성이 높아 보인다. 우선 미중갈등으로 인한 글로벌 공급만 붕괴로 이전 보다 모든 산업이 고비용구조가 되었다. 때문에 이것은 지속적인 물가상승 압력으로 자리한다. 그로 인해 미국은 금리를 내리기 어렵다. 또한 불안정한 국제정세도 문제다. 러시아 우크라이나 전쟁이 장기화했다. 미중 갈등과 세계 경제 블록화, 여기에 이스라엘 팔레스타인 전쟁까지 터졌다. 이런 상황에서 한국은 미국보다 금리가 낮다. 이는 상당히 이례적인 현상이다. 과거엔 한미간 금리가 역전되면 자금이 급속히 빠져나가 환율이 상승해 통화가치가 하락했고 무역수지가 흑자가 되며 경기가 회복되어 외화가 다시 들어와 외환시장이 안정되었다. 하지만 지금의 상황은 다르다. 지금의 금리역전은 역시 환율을 올렸지만 수출이 잘 되지 않아 적자를 보고 있고 이는 경기침체를 가져와 자금이탈을 가속화한다. 상당히 불안정한 상황인 것이다. 

 미국의 국채는 그들의 달러와 동전의 양면 관계다. 미연준은 국채를 시장에 내다팔고 사면서 달러의 양을 조절한다. 미국채의 신뢰도가 떨어지면 국채 가격이 떨어지고 금리가 오른다. 그러면 연준이 국채를 매입한다. 그리고 자금이 필요하기에 달러를 찍어낸다. 그러면 달러 가치가 떨어져 물가가 오르게 된다. 그러면 연준은 물가를 잡기 위해 국채를 매도하고 달러를 흡수해 달러 가치가 올라간다. 

 미국은 이처럼 툭하면 달러를 마구 잡이로 찍어내는데 이것이 가능한 것은 다른 나라들이 과다 발행된 달러를 흡수해주기 때문이다. 39개국의 외환보유고가 2007년 4조 9619억 달러였지만 2013년엔 9조 490억 달러로 두 배 올라갔다. 아마 코로나 시국엔 더욱 늘었을 것이다. 하지만 달러에 대한 불신이 각국에 커지면서 최근 외환보유고의 증가세는 멈추는 편이다. 

 유로존의 통화정책은 대체로 미국과 동조화다. 유럽은 각국의 통화정책은 유럽중앙은행에서 주도하고 금리 환율이 외부에서 정해지는 독특한 구조다. 회원국은 유럽중은이 정하는 기준에 따라 재정정책과 물가관리 경상수지등 거시 정책을 실시한다. 유로존은 1999년 통합 후 물가상승이 2%대로 매우 안정적이었다. 이는 동일 화폐를 사용하며 각국과 지역간 비교가 용이해 경쟁이 이뤄져 물가가 안정되었기 때문이다. 이로 인해 장기 인플레이션 심리가 낮아지고 금리도 낮아 자금조달이 용이했다. 이 자금이 유럽의 저소득 국가로 흘러들어갔다. 환리스크가 사라졌고 국경간 거래비용도 크게 줄었기 때문이다. 그러다 그리스가 위기에 노출되었고 그 위기가 전체로 퍼졌다. 나라별로 금리 환율정책을 쓸 수 없기에 제대로 된 대응도 어려웠다. 하지만 그럼에도 유로존은 이 위기를 이겨내고 여전히 이전과 같은 정책을 고수하고 있다.  

 중국은 단일 금리가 아닌 복수 금리를 사용한다. 은행의 1년 만기 대출 우대금리와 5년 만기 대출우대금리가 그 두 가지다. 중국은 이런 금리 조정과 은행의 지급준비율로 경제를 조정한다. 중국의 통화정책은 특정한 분야에 선별적으로 유동성을 공급하는 것이다. 선별적 지급준비율로 중대은행들이 취약 부분 대출을 실행하면 지급 준비율을 우대하여 혜택을 준다. 선별적 중기유동성 지원 창구는 민간 중소기업에 대출추가 한도를 늘리는 것이다. 담보보완 대출제도는 정책은행들이 인민은행에 대출채권담보를 제공하고 농업, 중소기업, 저개발 지역에 자금을 대출하는 것이다. 

 중국 경제의 장점은 장기 독재로 인한 정책의 일관성이다. 토지를 국유화하였기에 부동산 개발등을 통한 경기부양정책도 정부 마음대로 가능하다. 하지만 최근 유연하지 못한 경직성이 발목을 잡는 것 같은 모양새다. 그리고 2023년 금리를 인하하였는데 세계와 동떨어진 금리정책으로 독특하다. 중국은 현재 코로나로 인해 경기가 침체되어 금리 인하가 필요한 상황이다.

 일본은 금리 압박속에도 아직 제로 금리다.일본은 기준금리는 -0.1%를 유지하면서도 국채금리는 0.25%를 유지하는데 이는 단기와 장기금리 역전차를 방지하기 위해서다. 그래야 대출이 적극적으로 일어나 경기가 활성화하기 때문이다. 하지만 미국의 급격한 금리인상으로 이를 유지하는데 어려움을 겪고 있다. 금리가 상승하면 일본은 국채가격이 내려가며 금리로 인해 이자 부담을 겪는다. 일본은행은 전체 국채의 50%이상을 보유하고 있는데 국채 수익률이 0.25%만 올라가도 GDP의 1.4%가 손실된다. 하지만 일본 기업과 국민은 장기가 해외투자를 하여 외화표시 채권과 주식 부동산을 다량 갖고 있다. 일본의 대외 순자산은 2021년 3조 7480억 달러로 세계 1위다. 그래서 마이너스 금리로 인해 엔화가 약세여도 달러 표시 자산의 가치는 증가해 상쇄효과가 있다. 그래서 엔저에도 버틸수 있는 것이다.