매크로, 경제사이클로 보는 투자

주식의 코드 - 1%를 읽는 매크로 투자
주식의 코드 지음 / 베가북스 / 2025년 10월

 매크로는 개별 기업이 아니라 금리, 인플레이션, 환율, 성장, 고용, 정책 같은 거시지표로 경제 전체의 흐름을 읽는 관점이다. 그리고 이를 투자에 활용하는 것이다. 그리고 가치투자는 좋은 기업을 적정한 가격에 사서 장기 보유하는 전략이다. 주가는 2가지 핵심 요소로 이뤄진다. 기업의 실질적인 수익 창출 능력인 실적, 시장이 이 실적을 얼마나 긍정적, 부정적으로 평가하는 지인 멀티플이다. 즉, 주가는 실적과 멀티플의 배수다. 이 중 멀티플은 매우 주관적인 요소로 심리에 의해 좌우되며 바로 이 심리에 영향을 주는 것이 매크로 요인이다. 

 사람들은 뛰어난 투자자의 포트폴리오는 따라하려 한다. 최근 뛰어난 투자자의 포트폴리오는 공개된다. 하지만 누구도 그들을 따라가진 못한다. 피터린치의 마젤란 펀드는 1977-1990년까지 273%의 누적 수익률을 올렸다. 연평균 29.2%의 경이적 성과다. 하지만 이 펀드의 투자자들은 절반이 이익은 커녕 손실을 보고 펀드를 이탈했다. 이들은 중간에 손실이 나는 변동성을 견디지 못하고 이탈했기 때문이다. 

 주가에 반영되는 실적은 과거의 순이익이 아닌 앞으로 1-2년 안의 예상 순이익을 의미한다. 그래서 현 실적이 나빠도 주가는 오르는 겨우가 많다. 이를 선반영이라 한다. 멀티플은 기업의 실제 실적 대비 주가가 얼마나 높거나 낮게 형성되는지 나타내는 개념이다. 즉, 주가는 기업의 실적과 시장의 기대감으로 결정되는 것이다. 

 멀티플은 이론상 채권금리 같은 다른 자산 기대수익률과 비교되어 결정된다. 다른 자산의 연간 기대수익률이 연간 4%면 멀티플은 (1/25=4%)이므로 25가 된다. 이는 이론이며 실제의 멀티플은 뉴스나 투자심리, 순간의 감정등에 의해 움직인다. 

 성공한 투자는 좋은 기업에 투자하는 것이지만 그 기업을 가장 합리적인 가격에 사는 것이 더욱 중요하다. 그렇기에 투자의 고점과 저점을 찾는 것이 투자의 성패를 가르는데 책은 정규분포로 고점과 저점을 찾는 법을 제시한다. 2020-2025년 S&P500의 PER 평균은 26이었다. 표준편차+1은 30 -1은 22, +2는 34, -2는 14다. 표준편다+-1이 나타나는 확률은 68%, +-2가 나타나는 확륙은 95%, +-3은 99.7%다. 

 정규분포로 고점과 저점을 찾으려면 데이터를 보아야한다. 우선 시계열이 중요하다. 지나치게 긴 지점을 잡는 것은 무의미하다. 적절한 시계열 설정 방법은 최근 10년 데이터를 잡거나, 사이클 기반 설정(코로나 19이후 시기, 금리 10%시기, 금리 3%시기 등), 역사적 장기 평균 데이터 사용 등이다. 

 정규분포상 표준편차 +-1의 구간은 정상적 구간으로 투자 포트폴리오를 유지하는 구간이다. -1에서 -2의 구간은 저평가 구간으로 분할 매수 구간이다. -2에서 -3의 구간은 극도의 저평가 구간으로 적극 매수의 구간이다. +1에서 +2는 고평가 구간으로 분할 매도의 구간이고 +2에서 +3은 극도의 고평가 구간으로 적극 매도의 구간이 된다. 

 하이일드 채권은 신용도가 낮아 파산 위험이 큰 기업들이 발행한 채권이다. 그래서 하이일드 채권의 금리가 낮아지는 신호는 경기가 회복된다는 신호로 볼 수 있다. 그리고 미국 채권 10년물 금리도 장기적인 경제전망의 신호다. 이것의 금리 상승은 경기 회복의 기대 신호다. 따라서 하이일드 채권 금리의  하락, 금 가격의 하락, 장기 채권 금리의 상승은 경기회복기의 신호로 주식 매수의 신호로 파악된다. 

 금가격은 위험 회피 심리와 관련하고, 장기 금리는 경제 성장 심리와 관련하며, 단기 금리는 정책 변화에 대한 시장의 선제 반응과 관련하고, 달러 인덱스는 위험자산 회피심리와 유동성 환경과 관련한다. 

 유동성 장세가 끝나는 것을 파악하는 지표는 금가격과 2년물 미 국채 금리, 10년물 미 국채금리다. 2년물 금리는 중앙은행이 약 2년 동안 금리를 올릴지 내릴지 시장이 예상하는 지표다. 2년물 금금리의 상승은 중앙은행이 금리를 빠르게 올린다는 뜻으로 긴축을 의미한다. 금은 경기 침체기 후반에서 회복기 전반처럼 불확실성이 클 때 회피수단이 된다. 그리고 금은 인플레이션 방어수단이기도 하다.  

 2년물 금리가 하락하여도 주가가 무조건 하락하지는 않는다. 2년물 금리 상승과 10년물 금리 상승, 금가격 하락, 달러 가치 하락은 주가 상승을 의미한다. 이 상황은 장기적 경제 성장을 기대하고 금리상승을 정상화로 기대한다. 그래서 회복기의 신호로 파악되어 주가가 상승한다.

 2년물 금리가 하락하고 10년물 금리가 상승하고 금가격이 하락하고, 달러 가치가 상승하면 주가는 조정받는다. 연준의 금리 인상이 예상되면서 달러 강세로 미국으로 자산이 몰리면서 금보다 달러 가치가 높아 금 가격이 하락한다. 이때부터 유동성 장세가 끝나면서 실적 중심의 장세가 펼쳐지며 유동성 장세가 끝나며 주가가 전반적으로 하락한다.

 2년물 금리가 승상하고 10년물 금리가 상승하고 금가격도 상승하면 물가가 크게 상승하는 경기 국면이다. 금은 인플레 헤지 수단이기에 금 가격의 상승은 물가 상승 국면을 의미한다. 경기 회복기의 흐름이라기보다는 물가가 잡히지 않는 국면이다. 물가가 높아 금리인상이 이뤄진다. 성장주는 금리 인상흐름에 약세를 보이며, 경기민감주는 실적 기세로 버티다 불확실성에 빠진다.

 2년물 금리가 상승하고 10년물 금리가 내려가면 경기 하방 위험이 증가한다. 긴축을 하면서 경기에 대한 우려가 커지기 때문이다. 단기적 과열과 장기침체에 대한 우려가 공존한다. 주식시장에서 고위험자산 조정이 시작되고 현금, 채권, 금 같은 방어자산으로 자금이 이동한다. 

 일반적으로 단기 금리의 상승과 장기 금리의 하락은 매도의 시그널이다. 경기 둔화로 물가 하락이 시작하는데 단기 장기 금리가 모두 하락하며 다시 새 사이클이 시작된다. 

 환율은 단순히 돈을 바꾸는 비율이 아니다. 한 나라 통화에 대한 집단적 평가와 그 통화에 대한 신뢰와 기대, 두려움이 투영된 거울이다. 금리가 중앙은행이 내놓는 정책의 언어라면 환율은 그 언어에 대해 시장이 어떻게 반응하는지 보여주는 지표다. 

 환율에 영향을 미치는 요인은 금리, 경상수지, 자본흐름이 있다. 금리가 높으면 해외 자금이 유입되어 통화가 강세를 보인다. 경상수지가 흑자면 역시 해외 자금이 유입되어 환율이 강세를 보이고,주식시장으로 해외 자금이 유입되어도 통화가 강세를 보인다. 여기에 정치적 안정성, 성장가능성, 통화정책의 일관성등이 환율에 긍정적 요인으로 작동한다. 

 다음은 금리와 환율의 조합이다.

 미단기금리가 상승하고 달러가 약세면 경기 회복 자신감과 글로벌 공조 분위기다. 금리 인상은 경기가 충분히 회복되어 과열조절을 의마하는 것이며 달러가 약세이기에 세계 여러 지역으로 자금이 유입된다. 주식, 원자재, 신흥국의 자산이 동반 사승한다.

 미단기금리 상승과 달러 강세는 긴축정책과 달러 강세로 미국으로 자금이 유입된다. 신흥국의 자금이 이탈하여 신흥국 시장이 흔들린다.

 미 단기금리 하락과 달러 약세는 유동성 랠리 장세다. 경기 부양상태로 유동성이 전 세계 자산시장으로 향한다. 자산 가격이 동반 상승한다.

 미 단기 금리 하락과 달러 강세는 강한 불안감을 보이는 상태로 달러가 강세인 상태는 통화 정책에 대한 시장의 불신을 의미한다. 실물 경제에 대한 불안감과 주식 같은 위험 자산에 대한 불안으로 현금, 달러, 채권 같은 안전자산이 선호되며 유동성 위기를 맞는다.