이기는 투자의 비결, 경제적 해자

경제적 해자 - 절대 손해 보지 않는 주식을 찾는
팻 도시 지음, 전광수 옮김 / 리더&리더(리더앤리더) / 2009년 1월

기업에 구조적인 경쟁우위를 제공하는 네 가지 원천은 무형 자산, 고객 전환 비용, 네트워크 효과, 원가 우위이다. 투자수익률이 높은 회사 중 이와 같은 특징이 하나라도 있는 해자가 존재할 가능성이 크다.

경제적 해자 ?

경제적 해자는 워렌 버핏이 주주서한에서 쓰면서 유명해진 용어입니다. 해자란, 성의 침입자들을 막기 위해 성 주변에 파져 있는 물 웅덩이를 말합니다. 이는 비유적인 표현으로 경제적 해자란 어떤 산업이 성장함에 따라 진입하는 경쟁자들을 얼마만큼 효과적으로 퇴치할 수 있는지를 보여주는 입니다. 즉, 얼마만큼 효과적으로 경쟁자들을 퇴치할 수 있는 역량을지니고 있느냐를 말해 주는 것이 바로 '경제적 해자'의 개념입니다. 

경제적 해자에는 크게 1. 특허 등 법적인 제도 등으로 경쟁자들의 진입이 제한되어 있는 기업. 2. 제품이나 서비스 가치가 더 많은 소비자들의 입장을 통해 값어치가 커지는 네트워크 효과를 지니고 있는 기업 3. 자신이 영위하고 있는 산업군에서 높은 점유율을 가지고 지속적으로 유지할 수 있는 유인을 가진 기업 4. 기존에 사용하고 있던 제품을 전환하는 데 높은 비용이 요구되는 제품이나 서비스를 제공하고 만드는 기업 등등이 되겠습니다. 

경제적 해자가 깊고 영업이익률이 높은 기업은 투자자입장에서는 장기간에 걸쳐 사모으기 좋은 기업입니다. 왜냐하면, 기업의 영업이익을 꾸준히 방어할 수 있으며, 이익이 성장함에 따라 자연스럽게 주식의 가격도 우상향 할 것이기 때문이죠.

해자의 종류 

Economic Moats 1.

1. 인기 있는 브랜드가 반드시 수익성이 높은 브랜드는 아니다. 브랜드가 소비자들에게 더 많은 돈을 지불핟록 만들지 못하면 경쟁우위를 창출할 수 없다.

2. 특허를 가지고 있으면 좋지만 특허 변호사들이 이를 가만히 보고 있지만은 않는다. 이들의 법적인 도전은 특허로 인해 만들어진 해자의 가장 큰 위험요소이다.

3. 법적인 규제는 경쟁을 제한할 수 있다. 정부에서 자신의 사업을 보호해준다면 얼마나 좋은 일인가? 가장 좋은 것은 법이 바뀔 위험이 있는 하나의 커다란 허가보다는 여러 개의 작은 허가들에 의해 만들어지는 해자이다.

Economic Moats 2.

1. 제품이나 서비스의 가치가 사용자 수를 증가시키는 경우 회사는 네트워크 효과로부터 이익을 얻는다. 신용카드, 온라인 경매, 그리고 일부 금융거래소가 좋은 예이다.

2. 네트워크 효과는 매우 강력한 경쟁력이며, 정보를 공유하고 사용자들을 서로 연결해주는 일을 근간으로 하는 사업에서 흔히 발견된다. 물리적인 상품을 취급하는 사업에서는 좀처럼 보기 어렵다.

Economic Moats 3.

1. 작은 연못에서 큰 물고기가 되는 것이 큰 연못에서 작은 물고기가 되는 것보다 낫다. 물고기의 절대적 규모가 아니라 물고기와 연못 크기의 비율에 초점을 맞춰라.

2. 다른 누구보다도 물고기를 더 값싸게 배송하는 것은 수익성이 상당히 높다. 다른 물품을 배송하는 경우도 마찬가지다.

3. 규모의 경제는 물고기의 외양과는 상관없지만 지속적인 경쟁우위를 창출할 수 있다.

Economic Moats 4.

1. 기수가 아니라 말에 투자하라. 경영진은 중요하지만 해자가 훨씬 더 중요하다.

2. 투자는 확률 게임이다. 슈퍼스타 CEO가 경영하는 해자가 없는 기업보다, 평범한 CEO가 경영하는 해자가 넓은 기업이 장기적인 성공을 거둘 확률이 더 높다.

최고의 기업. 최고의 가격

경제적 해자를 가진 기업에 투자할 떄, 가장 문제가 되는 점은 기업의 가격 역시 쉽게 떨어지지 않는다는 점입니다. 왜냐하면, 시장이 때떄로 비이성적이기는 하지만, 또 무척 효율적이기도 하기 때문이죠. 이런 기업들을 때로 좋은 가격에 살 수 있는 시점은 대부분 시장 자체가 폭락하는 시점이겠지요. 

장기투자라는 것이 그냥 사놓고 계속 기다리면 되는 것으로 보이지만, 그렇게 되기까지 기업과 비즈니스 그리고 산업의 역학을 이해하는 능력. 그리고 무엇보다 오래 기다릴 수 있는 역량은 생각보다 그렇게 흔하게 가질 수 있는 능력은 아닙니다. 그리고 우리가 말하는 독과점력을 기업들은 주지되고 있다시피 그렇게 많이 있지만은 않겠지요

주식투자란 것이 쉽다면, 쉽고 어렵다면 매우 어려운 영역이지요. 이 도서를 통해 좀 더 안전판이 튼튼한 투자를 하는 토대가 된다면 좋겠습니다. 

행복한 하루 즐거운 독서 되세요 ~ 

경제적 해자 기억에 남는 문구들

위에 예로 든 회사는 해자를 구축 혹은 유지하는 데 실패했기 때문에 도전자들에게 상당히 많은 시장점유율을 양보해야 했다. 따라서 우리는 '어떤 회사가 높은 시장점유율을 갖고 있는가?'를 묻기보다 '어떻게 그렇게 높은 시장점유율을 달성했는가?'를 물어야 한다.

한 회사가 브랜드 때문에 같은 제품에 대해 더 높은 가격을 받을 수 있다면 그 브랜드는 상당히 강력한 경제적 해자를 가질 가능성이 높다.

결론적으로 브랜드는 지속적인 경쟁우위를 만들 수 있지만 브랜드의 인기보다 실제로 소비자의 행동에 영향을 미칠 수 있는지 여부가 더 중요하다. 소비자가 브랜드 네임 하나로도 어떤 제품에 대해 더 많은 돈을 지불하거나 정기적으로 구매할 의향이 있다면 해자가 존재한다는 강력한 증거가 될 수 있다. 하지만 유명한 브랜드를 보유하고 있음에도 불구하고 수익을 내기 위해서 엄청난 노력을 해야만 하는 제품이나 회사들도 많다.

채권평가업체는 법적으로 유리한 위치를 이용해서 거의 독점적인 지위를 누리는 좋은 예이다. 미국에서 발행되는 채권을 평가하려는 회사는 '전국적으로 인정된 통계 평가기관'이라는 명칭을 부여받아야 한다. 따라서 기존 회사들에 대한 잠재적인 경쟁사들은 이  업계에서 경쟁하기 위해서는 부담스러운 법적인 검사를 받아야 한다는 사실을 알고 있다. 그러므로 채권평가회사들이 큰 수익을 올리고 있는 것은 어찌 보면 당연한 일이다.

여기에서 내가 가장 선호하는 사례는 쓰레기 처리회사나 골재회사와 같은 님비(NIMBY)회사이다. 쓰레기 매립장이나 채석장이 자기 집 근처에 생기는 것을 좋아할 사람이 어디 있겠는가? 거의 없다. 그렇기 때문에 기존의 쓰레기 매립장과 채석장은 매우 높은 가치가 있는 것이다. 새로운 쓰레기 매립장이나 채석장 승인을 얻는 것은 거의 불가능에 가깝다.

브라질의 아라크루즈 셀룰로스(Aracruz Celluose)는 세계 최대의 종이 펄프 생산회사일 뿐만 아니라 생산원가도 가장 낮다. 그 이유는 무엇일까? 답은 간단하다. 펄프 생산 원료인 유칼립투스 나무가 세계 어느 지역에서보다 브라질에서 더 빨리 자라기 떄문이다.

묘목이 완전히 자라는 데 걸리는 시간이 브라질에서는 7년인 반면, 이웃 나라인 칠레에서는 10년이 걸리고 북미와 같은 기후 조건에서는 20년 이상 걸린다. 이렇게 아라크루즈의 자원 기반이 7년마다 스스로 재생되는 반면 경쟁사는 나무를 키우는 데 50 ~ 200%의 시간이 더 걸린다면, 아라크루즈는 다른 어떤 경쟁사보다 더 적은 투자가금으로 더 많은 펄프를 생산할 수 있을 것이다.

절대적인 의미에서는 회사 규모가 크지 않더라도 특정 세분시장에서 경쟁사보다 더 크다면 엄청난 이익을 얻을 수 있다. 사실상 단 하나의 회사만 수익을 낼 수 있는 시장에서 기업들은 거의 독점적인 지위를 구축할 수 있다. 새로운 진입자들이 그 시장 진입에 필요한 자본을 소비한다는 것은 경제적으로 의미가 없기 때문이다.

틈새시장 해자를 지닌 기업들은 아주 평범한 제품으로 상당한 자본수익률을 얻을 수 있다.

기업들에게 서비스를 제공하는 회사들은 여러 면에서 레스토랑이나 소매점들과 정반대이다. 그 이유는 이들 기업이 자신의 상품을 고객의 업무 프로세스와 긴밀하게 통합시킴으로써 매우 높은 전환 비용을 발생시키기 때문이다. 이는 동시에 가격결정력을 확보해주며 높은 자본수익률을 달성할 수 있게 해준다. DST시스템스, 파이서브와 같은 데이터 처리업체들이 이 범주에 속한다. 또한 IMS 헬스(처방 약물), 에퀴팩스(Equifax)(신용평가기관),나 던 앤드 브래드스트리트(Dun&Bradstreet)와 같이 모방할 수 없는 데이터베이스를 보유한 기업들도 마찬가지다. 이 시장에는 스테리사이클(의료 폐기물), 무디스(채권 평가), 팩트셋(FactSet)(금융데이터 수집), 그리고 블랙보드(Blackboard)(비영리 자금조달 소프트웨어)등과 같은 틈새시장 지배자들이 수두룩하다.

다시 한 번 말하지만, 제1원칙을 조금 더 넓게 본다면 당신은 합리적인 회계 결산수치로써 15%를 사용해야 한다. 즉, 끊임없이 15% 혹은 그 이상의 ROE를 달성하고 있는 회사라면 십중팔구는 경제적 해자를 가지고 있는 것이다.

유명한 은행강도 윌리 서튼은 "은행에 돈이 있기 때문에 은행을 턴다"고 말했다. 투자자로서 여러분은 윌리의 논리를 기억해야 한다. 어떤 산업은 구조적으로 다른 산업보다 더 수익성이 높고 해자가 많다. 장기적인 투자 자금은 반드시 그런 산업을 따라가야 한다.

열에 아홉은 경영진의 결정보다 산업의 경쟁 역학이 기업의 경제적 해자에 훨씬 더 큰 영향력을 미친다. 그 이유는 대부분의 경영자가 무능력하기 때문이 아니라 어떤 산업은 다른 산업보다 경쟁력이 낮기 때문이다.

경영자들이 기업의 운명을 결정하는 사람으로 많은 주목을 받는 숨겨진 우리의 편견 떄문이다. 화제를 만들어내고 싶고 실제로 존재하지 않는 패턴을 보고 싶어하는 것은 인간의 본성이다.

투자자는 경쟁력이 심한 산업에서 능력 있는 CEO의 비전을 통해 해자를 구축하는 데 성공한 기업처럼 예외적인 경우를 더 잘 기억한다. 스타벅스, 델, 뉴코, 베드 배스 앤드 비욘드, 베스트 바이 등과 같은 기업들은 모두 엄청나게 경쟁이 심한 산업에서 성공을 거둠으로써 주주들에게 엄청난 수익을 안겨주었다.

트렌드가 변화하면서 소비자들이 두 회사의 제품을 사지 않게 된 것이다 .피어 원의 경우는 경쟁이 치열해지기도 했다. 소매업은 쉽게 얻었다가 쉽게 잃어버리는 어려운 사업이다.

요점은 경제적 해자가 없는 기업이 미래에 주주 가치를 얼마나 창출할 거신지 예측하는 일은 도박이나 다를 바 없다는 것이다. 그 기업의 과거 실적이 아무리 좋다 해도 이는 전혀 상관이 없다. 숫자를 보는 것은 하나의 시작점에 불과하다 .다음 단계에서 그 기업의 경쟁력이 얼마나 강한지, 그리고 경쟁자를 얼마나 따돌릴 수 있는지 신중하게 생각하는 것이 정말 중요한 것이다.

한 기업의 가치는 미래의 재정적 성과와 직접 연결되어 있다는 것이다. 미래의 재정적 성과를 정확하게 알 수는 없지만 과거의 경험을 바탕으로 약간의 추정은 할 수 있다. 이러한 이유 때문에 대부분의 사람들은 주식에 대해 구하기 어려운 정보(사업적 가치) 대신 쉽게 구할 수 있는 정보(시장가격)에 초점을 맞춘다. 이것은 좋지 못한 소식이다. 하지만 우리에게 좋은 소식 한 가지는 주식을 매입하기 전에 기업의 정확한 가치를 알 필요는 없다는 것이다. 우리가 알아야 할 것은 단지 현재가치가 그 기업이 달성 가능한 가장 높은 가치보다 낮다는 것뿐이다.

출처: https://pjw1307.tistory.com/538?category=697197 [타가의 투자공간]

대한민국 시장 퀀트 분석, 메트릭 스튜디오

문병로 교수의 메트릭 스튜디오
문병로 지음 / 김영사 / 2014년 3월

미국 시장을 대상으로 쓴 책들을 읽고 한국 시장에서 그대로 투자에 적용하는 것은, 대게 모르는 것보다는 낫지만, 가장 현명한 방법은 아니다. 마찬가지로 한국 시장의 실험 결과를 가지고 미국 시장에 그대로 적용하는 것도 현명한 방법이 아니다. 

알고리즘과 퀀트 매매

통계적 기법에 기반한 알고리즘 매매는 투자 세계에서 가장 각광받는 기술 중 하나입니다. 많은 사람들이 시장의 등폭을 보고 매매하는 트레이딩을 모두 알고리즘 퀀트 매매가 대체할 것이라고 많이 보고 있죠. 미래야 알 수 없지만, 상당부분 진전을 보이고 있는 것은 사실로 보입니다. 물론, 개인적으로 지식이 일천한 분야라 가타부타 말하기는 어렵습니다만, 이 도서 메트릭 스튜디오는 미국이 아닌, 한국 시장을 통계적 기법으로 분석한 도서입니다. 

미국과 다른 한국의 시장 

알고리즘 매매는 이 책의 주요 내용이 아니며, 주 내용은 우리가 알고 있는 사실들이 통계적으로 유의미한 결과를 내놓는가. 또, 통계적으로 보았을 떄, 우리 시장은 어떤 성격을 지니는가 등등에 대해서 서술한 도서입니다. 한국에 나온 도서들이 미국 시장을 분석한 도서를 번역한 경우가 많기 때문에 한국에 적용되지 않는 경우가 많습니다. 대표적인 것이 인덱스 투자이죠. 한국은 지수 자체에 삼성전자의 비중이 높기 때문에 반도체와 IT산업의 업황이 중요한 역할을 합니다. 골고루 분산되어 있는 S&P 500과는 다르죠.

그리고 또, 산업이 채찍의 끝 즉, 소비자로부터 거리가 먼 위치에 있어 매출과 이익의 변동성이 큰 시장입니다. 그리고 브랜드력 등으로 승부를 보는 소비재 기업보다는 소재, 산업재의 비중이 압도적으로 높습니다. 이런 시장은 현금의 회전율도 느리다는 특징을 가지고 있지요. 여러모로 미국과 많이 다릅니다.

이런 산업적 특성은 통계에도 반영됩니다. 대표적인 것이 미국은 PCR과, PER이 저평가를 판단하는 중요한 지표라면, 한국은 PSR과 PBR이 더 중요한 시장이라는 점이죠. 이는 산업의 특성과도 연관지어서 이해할 수 있습니다 .한국의 대표업종들은 모두 CAPEX 산업으로 세계 경제의 성장과 동반해서 큰 폭의 매출 성장이 이루어져야 큰 폭의 성장을 이룰 수 있는 시장이자, 투하된 자본량이 중요한 시장이라는 점입니다. 이런 특성을 대입해서 보았을 떄, 지금과 같이 불황형 흑자가 많은 경우는 PER은 낮더라도 한국의 증시가 가능성은 낮을 가능성이 높습니다. 

통계가 틀릴 수 있다는게 무시하라는게 아니다

주식시장은 정규분포를 따르지 않고 팻테일이 긴 대표적인 시장입니다. 즉, 정규분포를 가정한 확률에서는 작은 사건이더라고 하더라도 실제 시장에서는 빈번하게 나타나고는 하죠. 이런 사건들은 우발적인 이벤트가 촉발해서 나타나는 경우가 많아 실제 사람이 예측이 가능한 경우는 매우 희소합니다. ' 저녁에 트럼프가 트위터롤 어떤 메시지를 남길지 누가 알 수 있겠습니까?'

하지만, 그렇다고 하더라도 통계적인 사실들이 무의미하다는 것은 다른 의미입니다. 100번 중 99번이 성립하는 일이라면 앞으로도 그렇게 될 가능성이 높지요. 가장 대표적인 것이 저 PER, 저 PBR 효과 입니다. 사람들의 생물학적 인식은 왜곡되게 기억하기 마련이고, 앞으로도 그런 경향이 바뀔 가능성은 적어 보입니다. 이는 아무리 좋은 기업이라도 버림받는 평가를 받는 시기에 매수를 한다면 좋은 결과가 있을 확률은 앞으로도 계속 높다는 것을 의미합니다.

앞으로의 세계

영역의 경계가 점점 허물어지고, 전방위적인 경쟁이 일어나고 있습니다. 이는 기업의 경제적 해자를 파악하는 질적 가치와 경영자의 자질을 파악하는 영역이 더 중요하다는 점을 의미한다고 개인적으로 믿고 있습니다. 이는 통찰력이 필요한 부분이자 수치화되기 어려운 부분이 있지요. 이런 점에 대한 판단력이 뛰어난 사람이 좋은 운용자라고 믿고 있습니다. 이 부분은 아직 기계가 대체하기엔 거리가 있는 분야입니다. 즉, 앞으로도 제가 선호하는 투자관은 사람이 필요한 분야입니다. 

제 지식으로는 잘 알지 못하지만, 트레이딩 부분에 있어서는 기계가 더 뛰어나질 가능성이 높아 보입니다. 특정 트리거에 반응해 순식간에 반응하고 대응하는 것은 사람과 기계는 애시당초 상대가 되지 않으니까요. 앞으로 이부분에서 사람이 대체될 가능성이 높다는게 투자계의 중론인 것 같습니다. 

이 정도로 마치겠습니다. 투자에 관심있는 '한국 투자자'라면 한 번 쯤은 읽어보셨으면 하는 도서 '메트릭 스튜디오' 였습니다. 

<메트릭 스튜디오 기억에 남는 문구들>

이런 가설이 매년 만족되는 것은 아니다. 연도별 수익률은 들쑥날쑥하다. 10년 이상의 데이터를 놓고 보면 아주 강력하게 만족된다. 장기적인 호흡을 갖지 못한 투자자들은 일너 사실을 알아도 투자에는 별 도움이 되지 않는다. 1주, 1개월, 3개월의 수익에 일희일비한다면 몇 년이라는 시간과 싸워서 이길 수가 ㅇ벗다. 사실, 시장은 장기적으로는 매우 건강하다. 기다리지 못하면 알고도 수익을 낼 수 없다. 기다릴 수 있는 힘은 확신의 크기에 비례한다. 2008년 외환 위기 때나, 2011년 3월의 일본 대지진, 2011년 8월의 폭락장 같은 시기에 느긋하게 장을 쳐다볼 줄 알아야 한다. 강한 확신은 공부와 성공적인 경험의 누적으로만 가질 수 있다.

시중에서 PER을 이야기할 때 흔히들 연말 예상 순익 기준으로 이야기한다. 심지어 내년 말의 예상 순익을 기준으로 사용하기도 한다. 이런 관행은 터무니 없는 것이다. 순익 전망은 항상 틀린다. 그것도 많이 틀리는 경우가 흔다. 미국에서도 평균 44%의 크기로 틀린다는 연구 결과가 있고 우리도 많이 틀린다. 결국 실현된 이익만이 확실한 것이다.

매출액이 큰 회사들은 업황이 나빠 매출액 이익률이 별로 높지 않을 때는 이익이 크지 않다가 업황이 개선되어 매출액 이익률이 높아지면 이익 상승의 폭이 커진다. 즉, 이익률에 따른 이익의 레버리지가 커진다.

ROE는 즉, 자본 총계에 대한 이익 창출 능력을 나타낸다. 투자자들이 흔히 범하는 오류 중 하나는 ROE가 높으면 투자 매력이 더 큰 회사일 거라고 생각하는 것이다. ROE가 높은 회사를 선호한 대표적 투자대가는 윌리엄 오닐, 조엘 그린블라트 등이다. 그렇지만 그들이 ROE가 높은 회사를 조사할 때 반드시 다른 지표들을 같이 보았지 단순히 ROE만을 보지는 않았다.

투자의 관점에서는 회사가 효율적으로 이익을 내느냐보다는 회사의 가치가 주가에 얼마나 반영되었는냐가 더 중요하다. 따라서 현재의 시가 총액을 고려하지 않고 ROE만으로 투자를 한다면 정보 가치는 높지 않다. ROE 십분위 그룹 중 최고 수익 그룹은 20%를 여유 있게 넘은 수익률을 보였던 다른 지표들에 비해서는 수익률이 현저히 떨어진다.

한국 증시에서 수치상으로 양극단 십분위의 수익률 차가 가장 큰 지표는 PBR이다. 우리 증시에서 장부 가치의 중요성을 말한다. 다음으로 차가 큰 것은 PSR이다. 매출액이 미치는 영향이 놀라울 정도로 크다. 그 다음은 시총/EBITDA, POR, PCR순이다. 가장 흔히 언급되는 순이익은 오히려 이들 다음이다. 미국 시장은 좀 다르다. 영향력이 큰 순서로 나열해 보면 PCR, EER, PER, PSR, ROE, PBR 순이었다. 영업 활동 현금 흐름이 가장 큰 영향을 미쳤다. 

개인 투자자들의 자발적인 불합리성도 이러한 현상에 한몫하지만 기관이나 펀드의 매니저들도 크게 다를 바 없다. 시중의 책들을 보면 불합리한 개인의 행동을 이용해서 전문가 집단인 기관이 이득을 취하는 것처럼 묘사하고 있는데 전혀 그렇지 않다. 이에 관해 제러미 그랜덤은 지속적으로 통찰력 있는 칼럼을 남겼다. 펀드 매니저가 성장주에 투자하는 것은 다른 펀드 매니저들의 행동과 다르지 않으므로 '실패하더라도 경력 위험이 없다.' 반면 비인기주에 투자하는 것은 실패할 경우 경력 위험이 크다. '독자적인 방법으로 틀릴 경우' 직업을 잃을 수도 있다는 것이다. 이에 대한 보상으로 미국에서 성장주는 연평균 1.5%포인트 시장 수익을 하회했고, 가치주는 연평균 1.5% 시장 수익을 상회했다. 

생물학적 기억은 주관적이고, 감정에 치우치고, 인상에 근거하고, 변하기 쉽다. 이에 반해 전자 기억은 객관적이고, 냉정하며, 무미건조하고, 가차 없이 정확하다. - 고든 벨 & 짐 겜멜

인간의 생물학적 기억은 불완전하다. 주관적이고 감정적이다. 좋은 상황에서는 나쁜 기억이 약화되고, 나쁜 상황에서는 좋은 기억이 약화되는 인간의 특성은 진화의 과정에서는 유리한 면이 있었겠지만 주식 시장에서는 용서되지 않는다. 주식 시장에서 감정은 아무짝에도 쓸모없는 방해꾼이다. 요즘 강조하는 우뇌형 사고는 적어도 주식 시장에서는 루저가 되기 좋은 조건이 된다. 

다시 강조하지만 주식 투자는 예측의 게임이라기보다는 대응의 게임이다.

찰리와 나는 기복 없이 매끄럽게 연간 12%의 수익을 올리는 것보다 들쑥날쑥하더라도 연 15% 수익 쪽을 택하겠다. 수익률은 하루나 1주일 단위로는 크게 진동한다. 지구의 공전 궤도와 같은 수준의 매끄러움이 왜 필요하단 말인가? - 워런 버핏

강연을 다녀 보면 전문가 집단을 대상으로 한 강연에서도 전혀 상식 이하의 질문이 나오는 경우가 있는데, 대부분 어떻게 변동성을 겪지 않고 좋은 타이밍을 잡을 것인가와 관계있는 질문들이다. 

기본적으로 변동성이란 요소와 온몸으로 부딪히지 않고는 장기적으로 견딜 수 없는 곳이 이 주식시장이란 곳이다.

1974년은 S&P500이 26% 하락했는데 버핏은 44% 손실을 입었고, 75년은 S&P500이 37% 상승했는데 5% 손실, 1990년은 S&P500이 3% 하락했는데 23% 손실, 1999년은 S&P500이 21% 상승했는데 20%의 손실을 입었다. 이런 해는 정말 형편없어 보였을 것이다. 급기야 1999년에는 버핏의 방식이 이제 끝났다고 하는 사람들도 많았다. 결과적으로 S&P500에 비해 압승을 거두었지만, 그는 적어도 3년에 한 번 꼴로 불편한 기분을 참아내야 했을 것이다.

신문에 펀드들의 지난 일주일 수익률, 1개월 수익률을 포한한 비교표가 소개되는데 정말 의미 없는 짓이자, 잘못된 투자 문화를 만드는 단초를 제공하는 관행이다. 성공적인 투자 뒤에는 수많은 실패가 확률적으로 포함될 수 밖에 없다는 사실을 알아야 한다.

이론적 접근이나 모의실험을 통해서 인상적인 수익을 냈어도 실전에서는 신통찮은 경우가 많이 있다. 이 차이를 줄이는 것이 실력이다.

앞에서 대가들의 성적을 보아도 지수보다 못한 시간이 상당히 길다. 그런 시간 동안 그들도 숱한 비난을 받고, 펀드에서 자금이 빠져 나가는 고통을 겪었을 것이다. 그런 시간을 참은 사람들이 궁극적인 열매를 가져간다. 

투자를 하다 보면 괴로운 손실의 기간도 '반드시' 발생한다. 이런 것을 참아내지 못하면 안정적인 2~3% 남짓읜 은행권 이자에 의존하고 살면 된다. 워런 버핏의 말을 다시 상기하자. "기복 없이 매끄럽게 연간 12%의 수익을 올리는 것보다들쑥날쑥하더라도 연 15% 수익 쪽을 택하겠다. 수익률은 하루나 1주일 단위로는 크게 진동한다. 지구의 공전 궤도와 같은 수준의 매끄러움이 왜 필요하단 말인가?" 그 계좌가 중간에 해지를 할 수 없는 청산 기간 3년짜리 펀드였다면 '할 수 없이' 높은 수익의 달콤함을 맛볼 수 있었을 것이다. 

적어도 수익률 분포의 양쪽 끝 영역에서는 전혀 정규 분포가 아닌 것이다. 그러므로 운용 전략에서는 명시적이든 암묵적이든 이런 위험을 줄이는 장치가 여러 겹 포함되어 있어야 오래 살아남을 수 있다. LTCM이 극단적 데이터의 분포에 좀 더 민감하고 수익 증가 속도를 조금 희생하면서 그런 상황르 통제할 수 있는 장치를 갖고 있었더라면 지금쯤 살아 있는 신화가 도리 수도 있었을 것이다.

프로 도박사란 한 탕에 일확천금을 거머주리 수 있는 능력을 가진 사람이 아니고 도박으로 잔고 운용을 잘하면서 가족들을 평생 먹여 살릴 수 있는 능력을 가진 사람들이다. 즉, 오랫동안 파산하지 않고 운용할 수 있는 수리적 능력을 가진 사람들인 셈이다. 

타이밍의 어려움. 꿈을 꾼다. 주식을 사고파는 최적의 타이밍이 있으리라. 어떤 기막힌 수식이나 로직이 있어서 그에 맞게 들어가고 나오는 타이밍이 있으리라. 아마도 모든 투자자가 그리는 꿈일 것이다.

대다수 주식 투자자의 호흡은 너무 가쁘다. 내가 생각하는 건강한 투자의 제 1 덕목은 주식을 삲고 편한 잠을 청할 수 있어야 한다는 것이다. 1주일이나 1개월 수익률에 목메는 투자자는 절대 편한 잠을 청할 수 없다.

그동안 많은 주식 전문가라는 사람들과 대화를 해 보았다. 15분만 대화를 해 보면 그 사람이 어떤 이론적 근거에 의해 투자를 하고 있는지 알 수 있다. 계량 투자의 관점에서 보면 사람이 판단하는 투자는 정도의 차이는 있지만 모두 '느낌'에 의한 투자다. 물론, 느낌에 의한 투자에도 급수는 있다. 다만, 좀 아찔한 것은 투자에 있어서 장기적인 수익의 근원이 무엇인지에 대해 전혀 생각이 정리되지 않은 사람들이 전문가로서 일바 투자자들에게 멘토 역할을 하고 있는 경우도 많다는 사실이다.

뉴스는 잡음이다. 투자 정보로서의 가치가 전혀 없는 것은 아니지만 거의 없다고 보아야 한다. 시장에 잡음을 주는 뉴스, 잡음을 주는 투자자들의 비이성적 탐욕, 공포, 이런 것들이 없다면 평균을 넘는 수익을 올리는 투자는 정말로 힘들어진다. 다행히 전 세계 모든 시장은 정도의 차이만 있을 뿐 잡음투성이의 잔치판이다. 판세를 1년 이상의 관점에서 확률적으로 접근할 수 있고, 투자 결산을 3년 단위로 할 수 있는 정신적 힘만 있다면 이 시장은 거의 질 수 없다. 나 같은 컴퓨터 알고리즘을 사용하지 않아도 지수를 한 해 평균 5% 포인트 정도 초과해서 이기는 것은 어렵지 않다.

출처: https://pjw1307.tistory.com/533?category=697197 [타가의 투자공간]

10년 후 미래를 약속하는 중국 내수 1등주에 투자하라!

중국 내수 1등주에 투자하라 - 10년 후 미래를 약속하는 ㅣ 중국 주식에 투자하라 시리즈
조용준 지음 / 한즈미디어(한스미디어) / 2014년 5월

다만 중국 내수 사업 확대의 가장 큰 수혜를 입는 기업은 중국 기업일 가능성이 크다는 사실을 염두에 두어야 할 것이다.

한국 기업이나 글로벌 기업들의 중국에서의 성과는 제한적이거나 단기적인 경우도 많다. 중국 가전제품 시장에서 높은 수익을 올리던 일본 기업들이 가진 시장 축소와 중국 내 로컬 기업과의 경쟁으로 시장에서철수하고 있는 현상 등을 참고로 할 필요가 있다

중국 내수 1등주에 투자하라!

중국 내수 1등주에 투자하라! 지금처럼 무역전쟁과 경기후퇴와 침체기에 대한 문구가 난립하는 시기에 이런 말을 한다면, 욕을 먹을지 혹은 주목도 못 받을지 모를 일이다. 하지만, 중국 내수가 성장하는 것 그리고 그와 관련된 중국기업들이 수혜를 보게 될 것이라는 관점에는 변화가 없다. 아직 중국은 성장할 부분이 많이 남아있기 때문이다. 

개인적으로 최고의 투자시기는 가치와 가격간의 괴리가 나타나는 시기에 그것도 될 수 있다면, 강하게 나타나는 시기 될 수 있다면, 폭락장이라고 생각한다. 왜냐면, 기업이 멀쩡한 반면, 주가가 큰 폭의 하락세를 기록했다는 것은 그 만큼 강력한 안전마진을 확보하고 있는 시기이기 때문이다. 

중국 내수 성장 최고의 수혜처는 중국 기업

중국 내수가 성장함에 따라 중국 내수와 관련해 가장 큰 수혜를 볼 기업은 중국 기업이 될 가능성이 높다. 우리가 농심 신라면을 먹고, 오뚜기 케첩을 뿌려먹지 미국산 하인즈 캐첩을 뿌려먹지는 않기 때문이다. 중국의 인터넷 3형제 BAT, 그리고 강사부 홀딩스, 간장기업인 해천미업, 보험업체인 평안보험 그리고 중국의 LG생활건강이 될 어느 기업이 그렇다. 현재 중국인이 사랑하는 한국 화장품도 중저가형 같은 경우네는 저렴한 로컬 브랜드들로 변화하고 있는 상황이다. 그 속에서 한국의 LG생활건강 처럼 생활필수품과 화장품 분야 등등에서 독보적 경쟁력을 가진 기업이 탄생할 것이라 믿는다. 

성장하는 국가에 베팅하자

적은 규모에도 불구하고 전 방위적으로 사업을 영위하는 국가도 드물다. 그리고 삼성전자 독주일 정도이긴 하지만, 독보적인 글로벌 기업이 존재한다는 점 등등으로 보면, 한국은 경쟁력이 있는 국가에 속한다. 하지만, 주식투자에 있어 성장에 대해 논하자면, 조금 보수적이 될 것 같다. 다른 무엇보다 기존의 한국을 이끌었던 대형기업들이 큰 폭의 성장이 기대되지 않는다는 점이 그렇다. 그렇다고, 한국에 투자할 만한 메리트가 아예 없다는 것은 아니다. 각 분야에서 1위의 경쟁력을 지닌 스몰캡 기업들이 보석처럼 빛나고 있으며, 대형 기업들도 배당을 늘리고 주주 친화적인 정책으로 선회하고 있기 때문이다. 

하지만, 투자에 있어 효율을 쫓는다면, 되도록 나라가 성장주인 국가에 투자하는것은 참 매력적인 선택지 중 하나이다. 국가 성장하면 대게 기업들이 수혜를 보기 마련이며, 국가 성장주라는 말의 이면에는 아직 인프라나 다른 산업의 보급율이 떨어진다는 의미이기 떄문이다. 다른 말로는 불세출의 1등 기업이 탄생할 시기인 셈이다. 

현재 중국기업들의 PER 수준은 15년도에 비해 많이 상승한 편이다. 우량기업들의 경우 몇 배의 주가 상승을 기록했으니, 당연한 결과일 수 밖에. 하지만, 이유가 어찌되었든 이슈가 되어 중국주식은 하락세를 기록 중이다. 무역분쟁이라는 큰 이슈가 있지만, 각 개별 기업들의 경쟁력과는 상관없는 하락장이 시작되고 있다. 어느 정도의 깊이로 얼마만큼 지속될지는 모르겠으나, 중국에 대해 긍정적으로 보고 있는 사람이라면, 그리고 충분히 리스크에 대해 공부하고 대비한 사람이라면 투자에 관심을 가져볼만한 시기가 오고 있다.

중국 기업 투자의 가이드 북

중국 투자에 대해 공부하면서, 꽤나 많은 책들이 중국기업들에 대해 분석하고 있음을 보았다. 책만 읽고 투자하는 것은 실패로 가는 직행열차가 되겠지만, 중국 투자 관련해 특히나 기업분석이 되어 있는 도서들을 읽는 것은 좋은 선택이라고 믿는다. 왜냐면, 전체적으로 한 번 훍고 매력적인 기업들을 찾아 디테일한 분석을 해 투자하면 되기 때문이다. 

아무튼 그런 의미에서 이 도서는 좋은 도서에 속한다. 중국 투자에 앞서서 중국의 내수 성장에 대한 기대감이 있는 분이라면, 읽어보셔도 좋다. 후회는 없을 것이다. 

<중국 내수 1등주에 투자하라 기억에 남는 문구들>

1. 간접투자가 나쁘다는 의미는 아니다. 하지만 나는 투자 방법을 바꿀 필요가 있다고 생각한다. 앞에서도 이야기했듰이 중국 종합지수에 투자하는차이나펀드가 아니라 소비재 우량기업에 투자하는 방식으로의 전환이 필요하다. 중국 주가지수 편입 종목의 4분의 3가량이 구조조정 대상 기업이라는 점과 중국 주식시장 전테의 흐름과는 차별적인 내수 1등 기업들의 움직임 등을 고려하면 내수 1등 기업 위주로 투자하는 간접투자 상품을 선택하는 것이 바람직하다.

2. 그렇다면 합리적이고 효과적인 중국 투자는 어떻게 하면 좋을까요? 제 생각에 배워야 할 가장 좋은 투자 모델이 있습니다. 해외투자 분야에서 위대한 투자가라 할 수 있는 '존 템플턴 경'입니다.

템플턴 경은 1968년에 아무도 주목하지 않던 일본 주식시장에 투자하기 시작했습니다. 그 시절 일본의 경제 발전 단계는 아마 1990년대의 한국이나 현재의 중국 정도가 될 것입니다. 우량주를 철저히 공부해서 일본 우량주에 장기 투자한 템플턴 경은 미국 월가 전체가 흥분 속에서 일본에 투자하던 1990년대 중반에 일본에서 철수했습니다. 일본 주식시장의 PER이 30배가 넘어가자 수십 배의 수익률을 낸 일본 주식을 모두 매도하고 일본 시장을 완전히 떠난 것입니다.

일본 주식시장은 그뒤 몇 년간 더 상승하였지만, 그 이후 하락하기 시작하여 잃어버린 20년이 지속되었습니다. 우리는 흔히 템플턴 경의 가치투자를 시장의 인기에 반대로 가는 역발상투자라 이야기하곤 합니다. 하지만 제가 판단하기에 그것은 장기 성장하는 시장에서 저평가된우량주에 장기 투자하는 가장 휼륭한 가치투자 전략이었습니다. 

출처: https://pjw1307.tistory.com/529?category=697197 [타가의 투자공간]

미국 주식 직구 가이드 북 - 5년후 포르쉐 타고 싶다면 미국 주식 지금 당장 올라타라

미국 주식 지금 당장 올라타라 - 5년 후 포르쉐 타고 싶다면
김세환 지음 / 스마트비즈니스 / 2014년 10월

[서평] 미국 주식 직구 가이드 북 - 5년후 포르쉐 타고 싶다면 미국 주식 지금 당장 올라타라

이 도서 역시 2014년도에 나온 도서입니다. 자극적인 제목을 지니고 있지만, 지금에도 유효한 이야기들을 볼 수 있죠. 2014년에서 5년 뒤이면 2019년이니 포르쉐를 살 수 있었을까요? 2014년와 비교해서 지수만 약 55% 상승했으니, 투자액수에 따라 아마 가능할 것?으로 보입니다.

자극적인 제목과 달리 펀더멘탈적인 분석을 하자면, 우리가 미국 주식에 관심을 가져야 하는 이유를 봐보자면, 간단합니다. 우리가 보는 대부분의 혁신이 미국에서 일어나고 있기 때문입니다. 우리가 말하는 혁신의 주체인 스마트폰의 대표기업은 한국에는 삼성전자이지만, 글로벌로 보면 구글과 애플이 추가됩니다. 그리고 비즈니스적 측면에서 보면 안정성이라는 측면에서는 구글의 비즈니스가 더 안정적인 비즈니스이지요.

그리고 우리가 보는 플랫폼 기업 즉, 통과로의 역할을 하는 글로벌 플레이어는 전부 미국 기업들입니다. 페이스북, 구글, 애플, 아마존 등등 글로벌 확장성과 더불어 점유율 그리고 영향력이 큰 기업들은 다 미국기업들이죠. 물론, 미국의 제조업부분의 상실이라는 측면에서는 부정적인 부분도 있지만, 매력적인 개별 기업을 투자하는 투자자 입장에서는 각 국가별로 대표적인 기업들에 집중적으로 투자를 하면 됩니다. 

출처: https://pjw1307.tistory.com/523?category=697197 [타가의 투자공간]

중국주식 저평가된 강한 기업에 투자하라!

중국 주식, 저평가된 강한 기업에 투자하라 - 후강통 시대를 열어갈 55개 히든챔피언 기업
정영재 지음 / 이레미디어 / 2014년 11월

1등주에 투자해서 오래 갖고 있는 것이 정답일까?

금융위기 전 한국에 중국 펀드투자 바람이 불었을 때, 많은 투자자들이 수십조 원을 중국 1등주가 편입된 펀드에 쏟아 부었다. 하지만 결과는 참혹했다. 단순히 ‘바이 차이나Buy China’를 하면 중국의 성장에 올라타 돈을 벌 수 있을 것이라 생각했던 것이 문제였다. 

중국은 시장이나 경제성장보다 정부정책이 중요한 나라이고, 정책이 바뀌면 1등이 하루아침에 꼴찌가 되기도 한다. 그래서 “1등주 오래 가지고 있으면 대박”이라는 것은 중국에서는 잘 맞지 않는 전략이다. 

중국 본토에 뿌리를 둔 중국 전문가인 저자는 중국주식투자에서 이익을 내고 싶다면 고평가된 1등주가 아니라 ‘저평가되어 있는 강한 기업’을 발굴해 투자해야 한다고 말한다. 

이 책은 국내에는 아직 알려지지 않았지만 강한 중국 기업을 발굴하여 소개한다. 국내에서는 알기 힘든, 중국 현지에서 전하는 생생한 정보는 이 책만의 장점이다. 국내 최대 중국 주식경제 사이트 ‘중국경제투자연구소’ 설립자이자 운영자이기도 한 저자가 중국투자의 정수를 쏟아 넣은 이 책은 후강통 시대를 열어가는 든든한 파트너가 될 것이다. 

[서평] 중국주식 저평가된 강한 기업에 투자하라!

중국주식 저평가된 강한 기업에 투자하라!는 2014년도에 발간된 도서입니다. 2018년이니 아무래도 시기적으로 늦은감이 없지 않아 있습니다. 하지만, 그럼에도 읽어볼만한 도서인 것은 그 때 이야기했던 강소기업 우량기업들의 성과가 나왔기 때문입니다. 이리유업, 텐센트, 알리바바, 신오그룹, 항안국제그룹, 홍콩상하이 호텔, 칭다오 맥주 등 매력적으로 생각되는 기업들에 대해 시간을 미래의 시점에서 다시금 바라볼 수 있기 때문입니다. 몇 배의 성장을 한 기업도 반토막 난 기업도 제자리인 기업들을 보면서 어떤 비즈니스를 중점으로 보아야 할 아이디어를 많이 얻을 수 있었습니다. 결론을 말하자면, 같은 PER이라면 지배적인 점유율을 가지고 있는 IT 소프트웨어 기업에 투자해야 겠다는 생각이 드는 군요. 

다른 무엇보다 이 도서는 기업들에 대해 간략하게나마 많이 소개가 되어 있어 중국기업들에 대해 막막하게나마 처음 공부를 시작하기에 좋은 도서였습니다. 개인적으로 중국이 가지고 있는 포텐셜은 인정하지만, 개별 기업단에서 많은 차별화가 보여질 것으로 보입니다. 아무래도 정보를 얻기가 어렵고 정책 리스크가 크다보니, 대부분의 해외주식이 그렇겠지만, 사놓고 신경을 안써도 되는 기업들을 위주로 집중 매수하는 것이 좋은 방법이라는 생각이 듭니다. 

여하간 개별 기업들에 대해서 조금은 알 수 있어서 좋은 기회였습니다. 또, 저자의 말대로 중국에 투자하는 것도 투자하는 것이지만, 이 번 기회에 중국에 대해서 공부한다는 마음으로 현업에 도움이 될 것이라는 마음가짐으로 한 번 본다면 후회 없을 만한 ! 도서 였습니다.

출처: https://pjw1307.tistory.com/521?category=697197 [타가의 투자공간]