[오늘의 한문장] 코스모스

뉴턴의 요구대로 익명으로 발표됐다. 그러나 해결책의 뛰어남과 독창성으로 말미암아 저자의 이름이 저절로 밝혀졌다. 베르누이는 해답을 보자"발톱 자국을 보아 하니 사자가 한 일이다." 라고 평했다고 한다. 뉴턴은 그때의 나이가 55세였다.

[오늘의 한문장] 100배 주식

무엇보다 1년을 누가 신경 쓰겠는가? 장기적인 게임을 해야 한다. 장기에 걸쳐 견고한 차이로 시장보다 좋은 성과를 낸 접근법과 투자자들이 존재한다. 핵심은 이들도 시장을 지속적으로 능가하지는 않았다는 것이다.

최고의 투자자들조차도 시장보다 30~40퍼센트 낮은 성과를 종종 낸다. 바턴 빅스는 일전에 슈퍼스타 투자자들의 놀라운 수익류를 분석한 후 다음과 같이 썼다.

이들 중 그 누구도 계속해서 S&P 500을 능가한 사람은 없다. 그것을 주된 목표로 삼은 사람이 없었기 때문이다.

우리는 수많은 투자자와 사업가를 혼란스럽게 하는 정치적,경제적 예측을 계속 무시할 것입니다. 30년 전에, 그 누구도 다음의 사항을 예측한 사람은 없었습니다. 베트남 전쟁의 확산, 임금과 가격의 통제, 두 차례의 오일쇼크, 대통령의 사임, 소련의 해체, 하루만에 다우지수 508 포인트 급락, 2.8퍼센트와 17.4퍼센트를 오간 재무부 단기채권 금리의 변동, 하지만 정말 놀라운 것은 이 놀라운 사건 중에 벤저민 그레이엄의 투자 원칙에 흠집을 낸 사건은 전혀 없었다는 것입니다.

저명한 경제학자가 올바르게 사고 보유하는 법을 배우다.
아래 내용을 읽어보고, 인쇄하여 책상에 붙여 놓아라.
저는 시장이 폭락하여 바닥을 쳤을 때도 여전히 주식을 보유하는 것에 대해 부끄러워하지 않습니다. 기관투자자 또는 다른 진지한 투자자가 하락장에서 주식을 팔고 떠날 것을 끊임 없이 고민하거나, 보유중인 주식이 하락할 때 비난받을 것이라고 느낄 필요가 없다고 생각합니다. 사실 저는 거기에서 더 나아갑니다. 침착하게 보유 물량의손실을 받아들이고, 자기 자신을 비난하지 않는 것이 때때로 진정한투자자의 의무라 생각합니다.

보유한 주식의 가격이 16달러에서 1.5달러로 떨어지지 않을 것이라 확신하기는 힘들다. 사실 내가 가진 몇몇 종목이 그렇게 떨어졌었다. 그러나 주가는 다시 회복되었다. 재무 상태가 우수하고 차입금을 관리 가능한 수준으로 유지하는 회사의 주식만 신중히 골랐기 때문이다. 간혹 주식이 회복되지 않아 큰 손실을 입는 경우가 있는데, 그것은 내가 위기를 견디지 못하는 연약한 재무 상태를 가진 주식에 투자했기 때문이다.

[오늘의 한문장] 100배 주식

분석의 핵심은 최고의 산업에서도 어떤 기업은 가치를 파괴하고, 최악의 산업에서도 어떤 회사는 가치를 창조한다는 것이다. 이렇게 개별 산업의 한계를 돌파하는 회사는 경계적 성과의 근원에는 무엇이 있는지에 대한 통찰을 준다. 산업은 운명의 영역이 아니다.

평균 회귀는 잘 기록된 현상이다. 평균 회귀는 수익의 추세가 전적으로는 아니지만 평균적으로 중간값으로 향하는 현상을 말한다. 몇몇이 자리를 바꾸기도 하고, 일부 회사는 높은 성과를 지속하고, 다른 회사는 낮은 성과를 낸다.

흥미로운 점이 있다. 평균 회귀는 모든 회사들에게 동일한 영향을 미치지 않는다. 높은 성과를 지속하는 회사들은 어떤 공통점이 있을까? 높은 성과를 내는 회사를 베리는 높은 투하자본이익률(Return On Investment Capital, ROIC)을 지속하는 회사라고 정의한다. 그는 회사가 평균 자본을 통해 벌어들이는 세전 이익을 살핀다. 또한 이것을 분해해 성장, 수익성 등 ROIC를움직이는 다양한 요인을 본다.

베리는 많은 변수가 꽤 가변적이고 평균 회귀적이지만, 매출총이익률(Growth Profit Margins)은 "놀라울 정도로 회복력을 보이고 하락 속도도 의미있게 빠르지 않다."는 것을 발견했다. 베리는 다양한 실험을 하지만, 여기서는 주요한 발견들만 보여 주려 한다. 베리의 말에 따르면 "높은 매출총이익은 장기적인 성과에서 가장 중요한 단일 요소다. 매출총이익률의 회복은 회사를 일정 수준의 성과에 묶어 놓는다. 비율과 과거 기록도 역시 유용한 지표들이다."
‘묶어 놓는다‘는 말은 만약 어떤 기업이 높은 매출총이익률로 시작한다면, 그렇게 유지되는 경향을 보인다는 뜻이다. 반대로 낮은 매출총이익률로 시작했을 때는 거기에 머무르는 경향이 있다. 통계 용어를 사용하자면, 총이익률 유지다.

아마존의 매출총이익률은 평범하다. 하지만 부가가치가 (아무 곳에나 있는) 제품 자체가 아니라 선택과 편리함이라는 것은 분명하다. 만약 어떤 회사가 사업 모델에서 고객에 대한 부가가치를 어떻게 혹은 어디에서 만드는지 알 수 없다면, 그 회사는 100배 주식이 되지 못할 것이라고 확신할 수 있다. 갑자기 유전을 발견하지 않는다면 말이다.

해자를 가지고 있는 것은 좋지만, 진짜 해자는 드물고 파악하기 쉽지 않다. 그렇기 때문에 해자의 명확한 신호를 찾아야 한다. 명확하지 않다면 아마 자기자신을 속이고 있는 것인지도 모른다. 해자의 증거를 회사도 재무제표에서 찾아보는 것이 좋다. 구체적으로 경쟁 업체들 대비 총이익률이 높을수록 준다.

[오늘의 한문장] 100배 주식

저자가 책에서 밝혔듯이 100배 주식을 만들어 내는 마법 공식은 없다.
우리는 부자가 늘 소수임을 잊지 말아야 한다. 부자가 되는 쉬운 방법이있다면, 이 세상은 부자로 넘처날 테고, 그런 일이 일어나도 그중에서 진짜 부자를 따지게 될 것이다. 즉, 부지는 어디에서나 소수고, 그 소수가 되기 위한 투자는 늘 어려울 수밖에 없다. 하지만 그 과정을 이겨낸다면 그 어떤 것보다도 달콤한 결실을 맛볼 수 있다. 100배라는 듣기만 해도 심장이 뛰는 결과가 기다리고 있는 것이다.

여기서 말로니는 흥미로운 발견을 했다. 주당 순이익은 12.4배 증가했다. 그러나 회사의 이익이 12.4배만 증가했다면 어떻게 주식이 100배 상승했겠는가? 해답은 P/E의 확장이다. MTY의 투자자는 2003년에 회사가 죽은 듯이 있을 때 약 3.5배의 수익배수를 적용했는데 2013년에는 더 낙관적인 26배를 적용했다.
다시 말하지만 큰 폭의 이익 증가가 필요하다. 그러나 실제로 폭발적인 장기 수익으로 이어지는 것은 증가하는 이익과 그 이익에 대한 더 높은 배수의 조합이다. 나는 이 두 가지를 100배 주식의 ‘쌍둥이 엔진이라고 부른다. 이 점은 다시 다룰 것이다.

주식으로 돈을 벌려면 "좋은 주식을 꿰뚫어 보는 통찰력, 그것을 살수 있는 용기, 그것을 쥐고 있을 수 있는 인내심이 있어야 한다." 펠프스에 따르면 이 셋 중 인내심이 가장 귀하다.

개념적인 힘이 더 중요하다. 이 주식이 100배가 될 수 있다고 설득할 수 있는 증권 분석은 없다. 어떤 사업이 무엇을 달성할 수 있을지와 그 성과가 얼마나 클지에 대한 통찰력과 상상력 그리고 선견지명이 필요하다. 투자는 환원주의자의 예술이고, 모든 것을 핵심으로 압축시킬 수 있는 사람이 승리한다.

나는 50개 또는 75개의 주식들에 관여할 수 없다. 그것은 노아의 방주 투자법이고, 그렇게 하면 동물원처럼 될 것이다. 나는 몇 개 주식에 의미있게 투자하는 것을 좋아한다.

만일 당신이 만성적으로 물이 새는 배에 타고 있다면...

 만일 당신이 만성적으로 물이 새는 배에 타고 있다면,
 새는 곳을 수리하는 데 에너지를 쓰기보다는 다른 배로 갈아타는 데 에너지를 쓰는 게 더 생산적일 것이다.
-워런 버핏

스티브리츠는 지극히 독립적이었고, 외부 자문가들에게 조언 받기를 적극적으로 기부했다. 그는 경영가 기질 중에 카리스마가 과대평가 되어 있다고 했다. 하지만 분석 능력은 CEO에게 대단히 중요한 전제조건이며 독립적 사고를 힐 수 있게 하는 핵심 요인이라고 생각했다.
"문서 등이 있으면 CEO들은 은행가와 CFO(고위 재무책임자)에게 끌려다니게 된다." 스티브리츠는 많은 CEO들이 이러한 분석 능력이 필요없는 분야, 즉 법무, 마케팅, 제조, 영업 분야 출신임을 봐왔다. 분석 능력이 없다면 그들은 대단히 불리한 조건에 놓일 거라고 생각했다. 스티브리츠의 분석은 간단했다. "리더십은 분석에서 나온다."

버핏이 1967년 내셔널 인뎀너티를 인수했을 때, 그는 저비용으로 책임준비금을 창출하는 보험회사의 레버리지 효과를 처음 인지한 사람 가운데 하나였다. 버핏의 표현을 쓰자면 그 인수는 버크셔에 ‘분수령‘이었다. 그는 이렇게 설명했다. "책임준비금은 우리가 보유하지만 우리 돈은 아니다. 보험 운영상 책임준비금은 보험금이 지급되기 전에 보험료를 받기 때문에 생기는데, 받은 보험료를 지급하기까지 간격이 가끔 몇 년 이상으로 늘어난다. 그 기간에 보험회사가 그 돈을 투자한다." 이는 통념을 뛰어넘는 사고방식을 보여주는 또 다른 사례로, 그 당시 대다수 보험회사들은 무시했던 부분이었다.

당시나 지금이나 섬유 업계 최대기업인 빌링턴 인더스트리스는 다른 길을 택했다. 빌링턴은 1965년부터 1985년 사이에 동원할 수 있는 모든 가용자본을 기존 사업에 쏟아 부었다. 그 20년 동안 빌링턴 주식은 보잘것없는 수준인 연평균 0.6퍼센트 성장에 그쳤다. 하지만 버크셔는 연평균 27퍼센트라는 어마어마한 수익률을 기록했다. 이렇게 상반되는 결과는 그만금 자본배분이 중요하다는 것을 뜻한다. 수익성 높은 사업은 유지할 가치가 있지만 비교적 수익성이 떨어지는 사업에서는 탈출하는게 중요하다는 얘기다.
이것은 버크서에 중대한 의사결정이었지만 상식적인 결정이기도 하다. 자본배분을 할 때 중요한 부분은 (이 부분은 인수처럼 화려한 활동에 비하면 주목을 못 받고 있지만) 수익성이 떨어져서 더 이상 투자할 가치가 없는 사업이 뭔지를 판단하는 것이다. 역발상 CEO들은 대개 미래 진망이 어두운 사업들을 인정사정 볼 것 없이 접거나 매각했고, 그 자본은 내부 수익목표치에 부합하는 사업들에 집중시켰다. 1985년에 결국 버크셔 섬유사업을 정리하면서 버핏이 애기했다시피, "만일 당신이 만성적으로 물이 새는 배에 타고 있음을 알게 됐다면, 새는 곳을 수리하는 데 쓰는 에너지보다 다른 배로 바꾸는 데 들이는 에너지가 더 생산적일 가능성이 높다."

당신이 옳은 것은 남들이 당신에게 동의해서가 아니라.
당신이 실제로 한 일과 이유가 건전하기 때문이다.
- 벤저민 그레이엄

그를 리더로 만든 것은 스스로 생각할 수 있는 능력이다.
- 윌리엄 데레시에비츠(웨스트포인트 육군사관학교 신입생 강의, 2009년 10월)