초과수익 바이블 - 100년을 관통하는 세계적 대가들의 주식투자 절대 원칙
프레더릭 반하버비크 지음, 이건.서태준 옮김, 신진오 감수 / 에프엔미디어 / 2017년 6월
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평균의 투자자들 이상의 수익을 꾸준히 올려온 사람들을 우리는 투자의 대가라고 지칭합니다. 시장 수익률 정도의 수익에 만족한다면, 시장 전체를 사는 인덱스 펀드를 사면 될테니까요. 쉽지 않지만, 초과수익 바이블은 우리가 말하는 투자의 대가들은 어떤 방법으로 투자를 했는지 다루고 있는 도서입니다. 가치투자에서 중요하게 여기는 거의 모든 것들을 다루고 있는 도서랍니다.


다양한 투자 철학과 펀드매니저들. 시장을 이긴 펀드들 


주식을 종류별로 분류해서 판단한다.


앞서 2장에서 살펴봤듯이 매입보유법을 적용하기에 좋은 후보는 고속 성장 기업이나 특출한 안정 기업이다. 반면 다른 유형의 주식들, 이를테면 경기민감주나 회생주 등은 능동적으로 투자해야 한다.

매입보유법이 어떤 경우에도 가장 기본적인 주식 매도 기준인 펀더멘털의 악화나 비이성적인 주가배수를 뒤엎을 이유가 될 수 없다는점은 잊지 말아야 한다.


투자에 앞서서 주식마다 성격이 다르다는 것을 우선 파악해야 합니다. 그리고 될 수 있다면, 가측성과 안정성 그리고 성장성의 3박자가 고루 맞추어진 기업에 투자해야합니다. 우리가 흔히 '장기투자'하라고 할 때의 기업은 스노우볼형 기업에 속하는 기업입니다. 그리고 이런 종류의 기업은 상장된 기업들 중에서 그 수가 매우 제한적이지요.


단순히, '낮은 PER = 저평가라'는 간단한 철학에 의존해서 투자해서는 안되겠습니다. 


주식의 종류의 따른 분류법


대중들을 판단하고, 대중의 판단과 반대로 가는 것을 두려워 하지 않는다. 


주식시장에 팽배한 투자 심리를 읽으면 미래 주식시장의 향방을 예측하는 데 도움이 되지만 대가들은 전환점을 알기 위해서 투자 심리의 극단을 살펴본다. 시장의 고점이나 저점이 가까웠음을 알려주는가장 신뢰할 만한 신호는 투자자들의 낙관론이나 비관론, 대중들의 관심 혹은 무관심의 극단을 살피는 것이다. 지배적인 투자 심리를 측정하기 위해 대가들은 주관적 느낌과 객관적 척도를 둘 다 활용한다.


주식의 펀더멘탈에 대해 판단하는 것은 사실 불가능에 영역은 아닙니다. 그보다는 우리의 판단이 주변의 환경에 따라 흔들릴 수 있다는 것이 더 큰 리스크로 다가오기 마련입니다. 주식의 가치는 펀더멘탈 + 프리미엄으로 이루어져 있는데, 이 때 프리미엄이 사람들의 평가에 따라 자주자주 바뀔 수 있기 때문이지요. 


때로는 시장이 우량 기업의 잠재력을 과소평가하는 경우도 있다. 시장이 수용할 수 있는 주가배수에도 한계가 있다. 다시 말해 시장은 예외적으로 뛰어난 실적을 주가에 잘 반영하지 못할 수 있다. [1990년대 마이크로소프트나 델(Dell) 처럼 연 40~50% 이익성장률이 지속되는 경우]

이를 뒷받침하는 다른 예로 다음의 사실을 알아낸 포괄적인 연구결과를 들 수 있다. 지난 50년간 미국에서 가장 높은 수익률을 기록한 주식들은 PER이 20~50인 주식들이었다. 다시 말해 주가가 본격적인 고공행진을 펼치기 전에 이미 통상적인 시장의 기준으로 볼 때 비싼 주식들이었다.


아무리 좋은 기업이더라고 하더라도 사람들의 인식과 평가가 바뀌지 않으면, 주가가 여간해서는 움직이기 힘듭니다. 대가들과 일반 투자자들과 다른 점은 대가들은 대중의 인식이 바뀌지 않은 환경에서도 자신의 투자 철학을 고수할 자신과 용기가 있다는 점입니다. 이는 도서 - 역발상 투자자에서 자세히 다루어져 있습니다.


대중을 등지고 시장을 이기는 비결 데이비드 드레먼의 역발상 투자자


평소에 리서치를 자주 해놓는다. 


독서야말로 투자 아이디어를 찾아내는 최고의 원천이다. 대가들은 거의 모두 독서광이다. 이들은 신문, 업계 간행물, 증권회사의 분석보고서, 책, 사업보고서 등을 읽는다. [워런 버핏은 매일 신문 7종을 읽고, 마이클 프라이스(Michael Price)는 매일 3종을 읽는다.]

찰리 멍거에 의하면, 투자는 매우 광범위한 분야를 다루므로 수많은 책, 신문, 논문을 섭렵할 수밖에 없다.


평소에 리서치를 많이 해둡니다. 공부도 정말 많이 하지요. 너무 당연한 것 같지만, 막상 실천하기는 어려운 일이지요. 하나의 판단을 내리기 전에 수 많은 리서치들이 준비가 되어있는 것이지요. 심지어 매매가 자주 일어나지 않더라도 말이지요. 평소에 준비가 되어있어야 시장이 일시적으로 놀라서 '발작'을 일으키는 시기에 적극적으로 투자해서 이익을 얻을 수 있답니다. 그 당시에 리서치를 시작하면, 많이 늦기 마련이죠. 


성공은 방심을 낳는다. 사람들은 성공 공식이 바뀌지 않는다고 믿기 때문이다. 그러나 우수한 경영자는 절대 방심하지 않으며, 현재 시장을 지배하고 있더라도 이를 당연한 현상으로 간주하지 않으므로 항상 경계를 늦추지 않는다.

버크셔 해서웨이 자회사인 시즈캔디 (See‘s Candies)의 CEO 척 하긴스(Chuck Huggins)는 말했다. ˝세상에 완벽이란 존재하지 않아서 항상 개선의 여지가 있으므로, 우리는 지금도 모든 방법을 다 동원해봅니다.˝ 


또, 끊임없는 리서치를 바탕으로 끊임없이 성장하는 기업에 투자합니다. 기업이 처한 환경이 계속해서 변화하고 있으며, 예전과 비교할 수 없을 정도로 극단으로 높아진 경쟁환경에서는 기업들 역시 빠른 변화가 요구되고 있습니다. 대형 기업들 입장에서 적절한 대응 방법 중 한 가지는 적극적인 자본 재배치로 기업의 환경적응성을 높이는 M&A의 방법이 있습니다. 이는 워런 버핏이 추천한 도서로도 알려진 '현금의 재발견'에서 언급되고 있는 내용이랍니다. (거의 대부분의 도서와 기타 다른 부분들에서도 다루어지지 않고 있던 부분이지요.) 


쉬운 기업에 투자한다.


단순함

대가들은 밸류에이션을 할 때 ‘간단한 게 좋다‘ 원칙(KISS principle, Keep It Simple Stupid)을 고수한다. DCF는 매개변수의 불확실성 때 잘 사용하지 않는다. 너무 위험한 기업의 밸류에이션도 피한다.

예컨대 부채비율이 너무 높은 기업은 멀리하는데, 작은 실수 하나에 도 예측이 크게 달라질 수 있기 때문이다.


 대가들은 상대적으로 안정적인 기업에 집중하며 각 기업에 가장 적합한 밸류에이션 기법을 찾으려고 한다. 간단한 주가배수나 3~5배 매개변수를 갖는 간단한 모형을 자주 이용한다. 워런 버핏의 최측근인 찰리 멍거는, 주식의 상대적인 백류에이션에는 정교함(6~12개 매개 변수)보다는 일관성이 훨씬 더 중요하다고 강조한다. 왜냐하면 일관성 때문에 부정확성이 증폭될 수 있기 때문이다.


쉽고 단순한 기업에 집중투자합니다. 안정적이고 잘되는 기업에 투자합니다. 쉽게말하면, 우량주에 투자합니다. 리서치를 최대한 많이해서 판단이 어려운 기업들은 최대한 선택지에서 배제하는 식입니다. 그렇기 때문에 투자의 대가들은 한 분야에 종속되기 보다는 정말 다방면에 관심이 많습니다. 


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