배당투자 - 가치투자자의 입문서

배당투자, 확실한 수익을 보장하는 BSD 공식
찰스 칼슨 지음, 이건 옮김 / 리딩리더 / 2011년 7월

배당투자 

The Little Book of Big Dividends in 2010
- 지은이: 찰스 칼슨 Charles B. Carlson & Terry Savage
- 옮긴이: 이 건
- 출판사: 리딩리더 / 240 쪽 / \12,000

역자가 서문에서 말씀하였듯이, 가치투자의 아버지, 벤저민 그레이엄은 배당금으로 지급되는 1 달러는 회사에 유보되는 1 달러보다 4 배의 가치가 있다고 하면서 투자자에게 있어 배당의 중요함을 강조합니다. 

외국 투자 서적을 번역한 책의 한계인데, 이 책 역시 미국 투자자를 위한 책으로 세금제도의 차이로 인해 내용을 이해함에 있어 애로를 겪게 되는데, 출판사에서는 이를 감안한 해설과 별도 부록을 붙여 넣음으로써 일정 부분 보완을 하였습니다.

저자는 주식시장에서 부자가 되는 비결은, 배당금이 안정적으로 증가하면서 주가 상승 잠재력이 평균 이상인 주식을 매력적인 가격에 사는 것이라고 합니다. 일면 간단한 공식처럼 보이지만, 다시 읽어보면 만만한 내용이 아님을 알 수 있습니다. 그래서 그 방법을 이 책에서 제시하였다고 합니다.

주식투자로 얻는 이익은 주가 상승에 따른 자본이득과 배당금 수입입니다. 자본이득은 주식시장 흐름에 큰 영향을 받으므로 불안정적인 반면 주식시장이 오르든 내리든 지급되는 배당금은 상대적으로 안정적이면서 더 매력적입니다. 내 손안의 새 한 마리가 숲 속의 새 여러 마리 보다 낫다는 이론입니다.

저자는 배당금을 지급하지 않는 회사처럼 배당성향이 지나치게 높은(배당금을 너무 많이 지급하는) 회사 역시 위험하다고 합니다. 오히려 배당성향이 지나치게 높은 회사를 위험요소로까지 보고 있습니다. 즉, 수익력이 취약하거나, 주가가 폭락했거나, 배당금 증가 가능성이 희박하거나, 배당금 축소 가능성이 있다는 뜻으로 판단하고 있습니다. 저는 개인적으로 시장의 주목을 받지 못하는 등의 다른 이유가 있을 수 있기 때문에 이 부분은 전적으로 동의하지 않습니다. 저자가 생각하는 배당성향의 상한선은 60%인데, 우리나라에선 꿈 같은 배당성향입니다. 일부 증권주와 한국쉘 등 외국인 지분이 높은 기업 몇 개를 제외하면 찾기 힘듭니다.

저자는 배당성향 60% 이하 기업에서 다음과 같은 요소를 평가한다고 합니다. 1. 모멘텀, 2. 질, 3. 가치, 4. 재무건전성, 5. 이익 추정치, 6. 실적…… 역시 어려운 말씀입니다. 그래서 저자는 자신이 만든 무료 웹사이트 www.bigsafedividends.com을 방문해서 이른바, 마법의 공식 BSD 점수를 확인하라고 합니다. 한 번 들어가봤는데, 등록부터 하라는데, 글쎄…… 우리나라 투자자로선 별로 도움이 될 것 같지 않습니다.

미국 주식 시장의 특이한 주식 매수 방법을 볼 수 있습니다. 즉 상장기업으로부터 직접 자사주식을 매수하는 방법인데, 매수 수수료를 절감하는 방법입니다. 그런데 이는 현재 우리나라의 증권매매 수수료가 워낙 낮은 편이라 굳이 도입되었으면 하는 필요성을 느끼지 못했습니다. 반면 이렇게 상장회사와 직접 거래하는 경우, 배당금을 자동 투자하는 방법이 있는데, 이 경우 소수점 이하까지 매수할 수 있고 주식매입 시 일부 할인 매입까지 가능한데, 편리하기도 하고 소액 투자자에게 큰 도움이 되겠다는 생각이 들었습니다. 정부에서 장기투자를 권하겠다는 마음이 있다면, 도움이 될 수 있는 제도로 판단됩니다.

저자는 인플레이션이 연 3%만 되면 25 년이 지나기 전에 1 달러의 가치가 50 센트로 떨어진다고 합니다. 그래서 배당금 증가율이 인플레이션 이상으로 유지하는 주식을 보유하자고 합니다. 배당금이 증가하는 주식에 투자하면 인플레이션을 방어할 뿐만 아니라, 시장도 이길 수 있다. 주식투자가 인플레이션을 헷지한다는 고금의 진리를 말씀하는군요.

7 장의 노후자금 지출원칙이 귀담아 들을만한 내용입니다. 저자는 자산의 50~75%를 주식 나머지를 채권과 현금인 상황에서 인출비율 3~4%를 가져가면 죽기 전에 재산이 바닥나는 두려움을 방지할 수 있는, 재산관리의 최적 비율이라고 합니다. 일정 금액으로 예를 들었는데, 공감을 얻을 수 있습니다. 제 경우엔 투자 주식의 배당금만으로 노후 생활비 마련이 목표인데, 저자가 제시하는 방법이 더 현실적이 아닐까 싶었습니다.

제레미 시겔 교수는 [투자의 미래]라는 책에서 세계 대공황 시기의 실 사례를 들어 투자에 있어 배당의 중요성을 역설하고 있습니다. 즉, 대공항이 시작되기 전 1929 년 최고점에서 1,000 달러를 투자한 사람이 1954 년 25 년 만에 다시 최고점을 경신했을 때, 그 기간 동안 수령한 배당금을 전액 재투자했다면 4,400 달러로 불어났다고 합니다. 이는 연 6% 수익률이며 채권누적 수익의 2 배에 달했다는데요.

1 년 이상 자문사 등이 주도하고 있는 우리 증시에서는 배당을 따진다는 것이 구차해 보입니다. 미래에셋의 성장을 통해 실력만은 인정받은 박현주 회장은 작년 11 월, 어느 호텔 포럼에서 ‘한국 기업은 배당금 지급보다는 투자를 지속해야 하며, 주주들의 수익 확보는 주가 상승에서 얻어야 한다.’는 주장까지 하고 있습니다. 소위 차화정으로 대표되는 초대형주들이 작전주로 불리는 소형 잡주처럼 급등락을 보이는 지금의 시장모습은 주식시장에서 장기 투자로 여유자금을 장기 적금처럼 불려나간다는 것이 여전히 불가능한 일로 보여집니다.

작년까지 존재했던, 상장주식을 3 년 이상 보유할 때, 배당세금을 일정금액에 한해 감면해 주던 세법이 금년부터 폐지된 것 역시 관계 당국이 주식시장을 바라보는 시각이 얼마나 좁고 그 생각이 단순한지를 잘 보여주는 사례라 할 것입니다.

대형성장주만이 존재하는 것 같은 우리 증시에서 투자의 본질을 배울 수 있다는 점에서 이 책은 한국 실정을 감안하고 또한 적용에 있어 그 내용에 있어 상당한 부족함을 감안하더라도 처음 주식투자에 입문하는 분이라면 참고할 만한 책이 아닐까 싶습니다.

배당주 투자에 대해 많은 애착을 갖고 있는 저로선 이 기회를 빌어 제 투자관을 주장하고 싶었는데, 제 생각이 완전하지 않았다는 것을 알았고 이 책에서 주장하는 것처럼, 꾸준하게 배당금이 늘어날 수 있는 기업을 찾아야 한다는 정말 중요한 포인트를 너무 낮게 보고 있는 것 같아서 좀 더 보완이 필요함을 알았습니다. 언젠가 기회가 있겠죠^^

모처럼 장마가 멈추었는데요. 거실 창 밖으로 내려다 보이는 작은 공원에서 산보하고 운동하는 사람들의 모습이 너무나 평화롭습니다. 이제 컴퓨터를 끄고 내려가서 ‘나가수’ 시작 전까지 저 역시 저들 무리에 끼어들어야 하겠습니다. 글을 쓰는 동안 이어폰에서 열심히 노래를 들려 준 조관우, 임재범 그리고 ‘사랑보다 깊은 상처’를 임재범과 함께 불러준 박정현에게 감사의 말씀 드립니다. 두 시간은 앉아 있었나 봅니다.

주주서한 모음집 - 버핏이 직접 쓴 그의 투자법

주식 말고 기업을 사라 - 투자의 신 워렌 버핏의 주주서한
워렌 버펫 지음, 로렌스 커닝햄 엮음, 이건 옮김 / 서울문화사 / 2011년 5월

주식 말고 기업을 사라 

The Essays of Warren Buffett: Lessons for Investors and Managers in 2002
- 지은이: 워렌 버핏 Warren E. Buffett
- 엮은이: 로렌스 커닝햄 Lawrence A. Cunningham
- 옮긴이: 이 건
- 출판사: 서울문화사 / 363 쪽 / \18,000

워렌 버핏에 대해 이미 훌륭한 책 두 권을 쓴 로버트 해그스트럼이 추천사에서 얘기하듯이, 매년 버크셔해서웨이 정기 주총에서 주주에게 보고하는 서한인 연차보고서에서 핵심을 추려 낸 이 책은 버핏의 투자법에 대해서만이 아니라 투자기업 선택과 투자기업의 경영자를 대하는 자세, 버크셔의 주주에 대한 태도 등을 통해 그의 인품까지도 엿볼 수 있습니다. 옮긴이의 말씀처럼 이 주주서한은 버핏이 유일하게 직접 쓴 책이라고 할 수 있으며 또한 버핏이 따로 책을 쓸 필요가 없는 이유가 될 것 같습니다.

제게는 이 번역본의 원서와 비슷했을 듯한 느낌의 사본 한 권(Selected and Arranged by Cesar “Bud” Labitan,Jr. MD/ MBAE student Purdue University – Calumet School of Management Hammond, Indiana 2002)을 오래 전부터 갖고 있었습니다. 어디서 입수했는지는 모르겠는데, 틈이 날 때, 한 번 번역하면서 내용을 음미하겠다고 하고선 몇 차례 시도하다 포기하곤 했던 귀한 사본입니다. 이 건님의 번역본 출간으로 이제 제가 직접 번역하면서 내용을 음미하는 멋진 작업은 좀 더 미뤄도 될 것 같습니다. 아니면 우리 딸이 대신 해 줄지도 모르겠네요^^

투자에 관련된 좋은 책은 나중에 참조하기 위해서 책 읽은 당시의 느낌과 특히 좋은 글을 추려내어 정리하곤 하는데, 이 책은 형광 팬으로 밑줄 친 부분이 너무 많아서 어떻게 정리해야 할 지 모르겠습니다. 버핏의 멋진 유머와 함께 몇 번이고 그냥 읽는 것이 어떨까 싶은, 버핏이 [증권분석]을 늘 곁에 두고서 읽는다던데, 그렇게 해야 할 책이 아닐까 싶습니다.

이 책은 1979 년부터 2000 년까지 22 년 동안의 주주 서한의 주요 내용을 발췌/정리한 책입니다. 다음과 같이 7 개 부문으로 나눠 정리했습니다.

1. 기업의 지배구조 2. 기업금융과 투자 3. 보통주의 대안 4. 보통주 5. 기업인수합병 6. 회계와 평가 7. 회계정책과 세금

읽다 보면 각 차트 별로 많은 내용이 중복 설명이 되고 있음을 알 수 있는데, 제게는 내용 파악에 많은 도움이 되었다고 생각합니다(반복 학습?). 엮은이 로렌스 커닝햄은 친절하게도 책 머리글, 우아하고도 유익한 투자지침이란 별도 장에서 28 쪽을 할애해서 책 전체 내용을 요약해서 보여줍니다. 제가 책을 정리한다면 이 부분을 옮기는 것으로 충분하겠지만, 이 역시 양이 너무 방대할 것 같습니다.

그래서…… 밑줄 친 부분을 다시 줄 치면서 “그래” 하며 좀 더 와 닿았던 부분만을 옮기기로 하였습니다. 간간이 제 느낌도 섞어야겠죠. 정리하면서 이어폰으로 듣는 윤도현 밴드의 음악이 참 좋고 거실 창을 때리는 장맛비도 좋습니다. 저 아래 내려다 보이는 작은 공원에는 큰 우산을 받쳐들고 산책하는 열심인 분들도 보입니다. 평안한 일요일 아침입니다.

1. 기업 지배구조에서는 버크셔 헤서웨이의 기업 운영현황을 보여주는 것이지만 투자하려는 기업의 이상적인 경영진의 모습을 얘기한다고 볼 수 있습니다.

가장 훌륭한 경영진은 의사결정을 할 때 주주처럼 생각하며 주주의 이익을 최우선에 둔다.

무엇보다 구조적인 제약 없이도 유능하게 임무를 수행하는 CEO를 선임해야 한다. 왜냐하면 CEO는 일반 종업원과 세 가지 점에서 크게 다르기 때문이다. 

1) CEO의 성과는 측정기준이 모호하고 조작하는 경우가 다반사이므로 근로자에 비해 평가하기가 어렵다.
2) CEO보다 높은 사람이 없어 성과를 측정하기 어렵다.
3) 이사회는 전통적으로 CEO와 우호적인 관계를 유지하고 있으므로 CEO를 감독/통제할 수가 없다.

버크셔 종속회사의 CEO들은 기업경영에 대해 단순한 지시 3 가지만을 따르면 된다.
1) 자신이 유일한 주인인 것처럼 경영하라
2) 이 회사가 유일한 자산인 것처럼 경영하라
3) 앞으로 100년 동안 회사를 팔거나 합병하지 못한다고 생각하라

스톡옵션에 대해 강한 거부감을 보입니다. 경영진에 대한 보상은 엄격한 성과 측정에 의해야 하며 가능하다면 스톡옵션보다는 현금 보너스를 지급해야 하며 탁월한 경영진이라면 현금 보너스로 자사 주식을 사야 한다고 합니다. 그들이야말로 ‘진정으로 주주의 입장에 서는 경영자들’이라고 합니다.

* 주식시장이 침체해야 좋은 이유:
1) 기업을 통째로 인수하는 가격이 내려가기 때문
2) 이미 보유한 주식을 포함해서 탁월한 기업의 주식을 시장에서 매력적인 가격으로 살 수 있기 때문
3) 코카콜라와 웰스파고 같은 탁월한 기업들은 계속해서 자사주를 사들이고 있는데, 이들이 사들이는 주가가 내려감에 따라 우리 보유 지분율이 증가하는 이득을 보게 되기 때문

버핏과 찰리가 하는 일은 단 두 가지뿐입니다. 첫째 탁월한 경영자를 발굴하여 다양한 사업을 맡기고 둘째는 자본배분입니다.

버크셔 헤서웨이의 섬유사업을 계속 유지했던 이유는 1) 지역 사회의 일자리 유지에 매우 중요하고 2) 경영진이 문제점들을 솔직하게 보고하고 이를 해결하려고 열정적으로 노력했으며 3) 근로자들이 우리 문제를 이해하고 해결하는 일에 협조했고 4) 투자대비 적정수익이 나올 것이었기 때문인데, 1978년의 이 판단은 결국 4)가 잘못된 것으로 밝혀져서 1985년 섬유사업을 포기할 수밖에 없었다고 하는군요.

인수해 줄 기업이 없었고 추가 자금을 투입해도 개선될 가능성이 없었다면서 최초 투자기업의 원래 사업을 접습니다. 새무얼 존슨의 경구를 옮기면서 말씀이죠. ‘말이 열까지 셀 수 있다면 말로서는 훌륭하지만 수학을 잘하는 것은 아니다. 마찬가지로, 섬유산업 안에서 자본을 탁월하게 배분하는 회사는 섬유회사로서는 훌륭하지만 사업을 잘하는 것은 아닙니다. – 공장폐쇄의 고뇌

2. 기업금융과 투자에서는 미국 금융계 전체의 표준 교리로 자리잡고 있는 ‘효율적 시장가설’의 현대재무이론을 비난합니다. 오래 전에 대학강의에서 저 역시 도저히 이해가 되지 않던, ‘현재 주가엔 기업의 모든 가치가 반영되어 있으며 그 기업에 대한 호/악재는 즉시 시장 가격에 반영된다’던, 그 내용인데 버핏도 저와 같은 생각이었던 모양입니다^^

버핏은 현대재무이론의 현대포트폴리오이론(MPT: Modern Portfolio Theory – 잘 분산된 포트폴리오를 보유하면 개별 증권에 내재된 위험을 제거할 수 있다)의 분산투자와는 반대로 집중투자를 권합니다. 이는 그의 서한 곳곳에서 발견되는데, 케인즈의 말씀을 인용하고 있습니다. 케인즈는 ‘투자자가 사업을 잘 알고 경영진도 믿을 만한 회사 두세 군데에 집중 투자해야 한다. 감당하기 어려울 정도로 투자를 펼쳐 놓을 때 위험이 발생한다’고 합니다. 자신이 관리할 수 있는 만큼 자신의 능력껏 투자하라는 말씀이겠죠.

현대재무이론 신봉자들은 절대 이해하지 못할 그레이엄의 Mr. Market과 Margin of Safety 이론을 언급하며 저가 매수와 시장가격과 내재가치의 다름을 강조합니다. 그리고 도드와 그레이엄의 세 번째 원칙, 능력범위(circle of competence: 투자자들은 자신이 잘 아는 분야의 기업에만 투자해야 한다)를 강조합니다. 아는 분야에만 투자했기 때문에 큰 실수를 피할 수 있었다고 합니다.

시장은 단기적으로는 인기도를 가늠하는 투표소와 같지만, 장기적으로는 실체를 측정하는 저울과 같다. 기업의 내재가치가 만족스러운 속도로 증가하기만 한다면, 사업실적을 빨리 인정받는 것은 중용하지 않습니다. 사실은 더 늦게 인정받는 편이 더 유리합니다. 좋은 주식을 싼 가격에 살 수 있으니까요.

폭넓게 분산 투자해야 하는 경우가 있는데, 하나는 차익거래이고 다른 하나는 개별 기업의 경제성은 모르지만, 어떤 산업에 장기 투자하면 유리하다고 확실할 때입니다.

우리가 거래활동에 거리를 두는 것은, 주식시장에서는 활발하게 거래하는 사람으로부터 인내심 있는 사람에게로 돈이 흘러간다고 보기 때문입니다.

우리의 목표는 탁월한 기업을 합리적인 가격에 사는 것이지, 그저 그런 기업을 싼 가격에 사는 것이 아닙니다.

우리는 유통주식을 살 때도 기업을 통째로 인수할 때와 똑 같은 방식으로 평가합니다. 1) 우리가 이해할 수 있고 2) 장기 전망이 밝으며 3) 정직하고 유능한 사람들이 경영하고 4) 가격이 매력적인 기업

성장은 늘어나는 이익을 높은 수익률로 재투자할 수 있을 때에만 투자자들에게 이득이 됩니다. 다시 말해서 성장에 1 달러를 투자했을 때 창출되는 장기 시장가치가 1 달러를 넘어야 합니다. 수익률은 낮으면서 계속 자금이 필요한 사업이라면 성장은 투자자에게 손해를 끼칩니다.

회사와 주주들의 이익보다 자신의 이익을 앞세우는 경영자들도 있으므로, 이런 사람들은 정신 차리게 해주어야 합니다. 그러나 우리는 이런 경영자가 있는 기업에는 투자하지 않습니다. – 저도요!

우리는 인수할 회사나 투자할 주식을 물색할 때, 앞으로 큰 변화를 겪지 않을 기업이나 산업을 선호합니다. 그 이유는 간단합니다. 우리는 앞으로 10년이나 20년 뒤에도 막강한 경쟁력을 확실하게 유지할 만한 기업을 선호하기 때문입니다. 빠르게 변화하는 산업환경에서 대박이 터질 수도 있지만, 확실성이 부족합니다.

대부분 투자자는 보수가 가장 싼 인덱스펀드를 통해서 주식을 보유하는 방법이 최선입니다. 이 방법을 따르면 대다수 투자 전문가보다 높은 실적을 확실하게 얻을 것입니다.

* 담배꽁초 투자기업(Cigar Butt investing): 청산 전문가가 아니라면 피해야 합니다. 첫째, 처음에는 싼 가격이라고 생각했으나 나중에 십중팔구 싸지 않았던 것으로 밝혀질 것입니다. 둘째, 처음에 싼 가격에서 얻은 이점은 기업의 낮은 수익률 때문에 곧바로 사라질 것입니다. 시간은 훌륭한 기업에는 친구이지만 신통치 않은 기업에는 적입니다.

* 제도적 관행(institutional imperative): 기업에 널리 퍼진 불합리한 관행으로 1) 현재의 진행방향을 그대로 유지하려 하고 2) 자금이 남아돌면 프로젝트나 기업인수를 진행하며 3) 전문가들의 자료를 동원하여 멍청한 기업도 선도기업으로 포장하고 4) 동종업계 기업이 확장하거나, 기업을 인수하거나, 임원보상 기준을 마련하면 무엇이든 분별없이 모방하는 형태 – 버핏은 이런 기업을 피한다고 합니다.

3. 보통주의 대안에서는 정크본드(junk bond), 제로쿠폰본드(zero-coupon bond), 우선주 투자 방법과 투자시 유의점을 설명합니다. 그레이엄이 사용한 ‘단검의 비유(운전자 핸들에 단검을 꽂고 운전할 때, 조심은 하겠지만 여차하면 아찔한 위험)’를 들어 위험에 대해 주의하라고 합니다. 단순히 보통주에 비해 1% 더 배당하거나 터무니 없이 낮은 배당률을 보장한 우리나라 우선주와는 다른 미국식 우선주를 볼 수 있습니다.

단지 인기 없는 주식을 산다고 해서 현명한 투자가 되는 것은 아닙니다. 역발상 기법은 무조건 군중을 따르는 전략만큼이나 어리석은 짓입니다. 시류를 따를 것이 아니라 생각을 해야 합니다.

우리는 가장 좋아하는 투자(경제 전망이 밝고 잘 경영되는 기업을 합리적인 가격에 사는 투자)를 찾을 수 없을 때, 신규자금을 대개 최우량등급의 초단기증권에 투자합니다. 그러나 때로는 다른 곳에 투자하기도 합니다. 1997년도 사업보고서에선 1) 석유 선물 2) 은 매수 3) 미 재무부 장기 제로쿠폰본드에 투자했음을 밝힙니다.

4. 보통주에서는 기업가치를 증가시키기 위해 자본배분이 사업과 투자에 중요하다는 점과 함께 배당/배당정책에 대한 그의 생각을 들려줍니다. 이른바 주주가치에 대한 말씀입니다.

버핏이 생각하는 배당금 지급 기준: 배당금 지급을 유보할 때 주식의 시장가치가 그 이상으로 상승한다면 이익을 유보해야 하며 그렇지 않다면 배당금을 지급해야 한다. 이익 유보는 그 금액 이상으로 이익을 벌어들일 때에만 정당하기 때문이다. – 명쾌합니다.

경영자들은 주주들에게 즉시 분배할 수 있는 이익도 유보하길 좋아합니다. 자신이 지배하는 기업 제국의 영역을 확장하거나, 자금이 남아도는 안락한 상태에서 경영하려는 이유 등이 있습니다. 그러나 유보하기에 타당한 이유는 하나뿐이라고 봅니다. 회사가 1달러를 유보할 때마다 주주들에게 창출되는 시장가치가 1달러 이상이라는 타당한 전망이 있을 때에만 제한 없는 이익이 유보되어야 합니다.

자금이 사업에 필요한 경우는 두 가지입니다. 1) 경쟁력을 유지하기 위해서 회사가 지출해야 하는 비용. 2) 경영진이 지출금액 이상으로 가치가 창출될 것으로 기대하면서 사업 확장에 자금을 투입하는 경우.

내재가치에 비해 저평가되어 거래되는 기업의 경우 자사주를 취득하는 것이 자본의 가치를 높이는 방법이 되어야 하며 버크셔도 자사주 매수를 검토한 적이 있었는데, 실익이 적어 포기했던 적이 있다고 합니다. 요즘 유행하는 자사주 매입은, 스톡옵션 등을 위해 주가를 떠받칠 목적으로 내재가치 이상의 가격에 자사주를 매수하는, 파괴적인 자사주 매입으로써 주주가치를 훼손하는 행위라고 비난합니다.

주식분할은 주주의 이익을 해치는 행위라고 지적하며 다음의 나쁜 3 가지 결과를 불러온다고 합니다. 

1) 주식의 회전율이 높아져서 거래비용이 증가한다
2) 주가 등락에 집중하는 시장 중심적 단기투자자들을 주주로 끌어 모은다 – 주주 질이 나빠진다는 말씀
3) 결과적으로 기업의 내재가치로부터 크게 벗어난다

주식중개인들은 ‘시장성’과 ‘유동성’ 같은 용어를 사용하면서, 주식 회전율이 높은 회사를 찬양합니다. 그러나 도박판 딜러가 유리해지면 고객은 불리해진다는 사실을 이해하시기 바랍니다. 극도로 활발한 주식시장은 기업을 터는 소매치기입니다.

보통주에 대해 삼십 분의 일의 가치를 갖는 B클래스 주식을 만든 이유를 설명합니다. 고가주로 인해 야기된 주주들의 증여세 문제를 돕고 버크셔 주식을 이용한 파생상품 판매를 막기 위한 것인데요. 버핏은 버크셔 주식이 항상 내재가치와 같은 가격으로 움직이는 것이 주주들에게 유리하다고 얘기합니다. 산책하는 투자자와 그 옆에서 종종 걸음으로 주인을 따라 걷는 애완견의 평화로운 그림이 그려집니다.

5. 기업인수합병
버크셔는 탁월한 경영진이 운영하는 경제성 뛰어난 기업에 투자하되 지분 전부나 일부를 사들이는 이중전략을 구사한다. 시장 관행과는 달리 버핏은 기업을 통째로 인수하더라도, 독점적 성격을 가진 특정한 기업이나 탁월한 경영자가 비상은 재능을 발휘하는 기업을 제외하고는, 프리미엄을 지불할 이유가 거의 없다고 주장합니다.

높은 프리미엄을 지불하면서 기업을 인수하는 이유에 대해 ‘제도적 관행’에서 언급하듯이 다음과 같은 세 가지 잘못된 동기를 언급합니다.
1) 인수기업의 경영자가 기업인수에 전율을 느끼거나 2) 회사의 규모 확장에 희열을 느끼거나 3) 시너지효과를 지나치게 낙관하기 때문

이와 함께 주주/기업의 가치를 떨어뜨리는 행위로 Greenmail 과 LBO(Leveraged Buy-Out)를 언급합니다. 2008 년에 읽었던, RJR 내비스코의 LBO 방식의 기업인수 사건을 다룬 [문 앞의 야만인들: Barbarians at the Gate – The fall of RJR Nabisco in 1990, 2003 & 2008]은 흥미 있는 소설로써 읽기엔 좋았지만 기업을 땅 따먹기 게임처럼 다루는 참가자들의 추악한 모습, 자본주의의 추악함에 치를 떨었던 기억이 새롭습니다. 버핏의 염려에 공감합니다. 법인은 법적으로 인정된 인격체이므로 소중한 것이기 때문입니다.

6. 회계와 평가
회계원칙(GAAP: Generally Accepted Accounting Principles)의 한계를 인식하고 회계적 이익과 영업권을 경제적인 관점에서 따져보고 장부가치와 내재가치를 구분하는 방법을 설명합니다.

회계사들의 역할은 기록하는 것이지 평가하는 것이 아닙니다. 평가는 투자자와 경영자들이 해야 할 일입니다. 회계는 기업분석을 도와주는 것이지 절대로 대신해주지 않는다는 사실을 경영자와 주주들은 명심해야 합니다.

경제적 영업권: 시장수익률보다 훨씬 높은 이익을 내는 기업이라면 그 기업의 가치는 유형자산의 가치보다 훨씬 높다. 이러한 초과수익을 자본화한 가치.

자산이 많은 기업은 대개 이익률이 낮아서, 흔히 인플레이션 상황에서 현상 유지에 필요한 투자자금조차 벌어들이기 어렵습니다.

유용한 재무제표가 되려면 세 가지 질문에 답을 제공해야 한다고 합니다.
1) 기업의 가치는 대략 얼마인가?
2) 미래 부채를 감당할 능력은 얼마인가?
3) 경영진이 회사를 얼마나 잘 운영하고 있는가?

투자기업에 대한 완전한 평가를 위해 포괄이익 개념을 설명합니다.

지금도 활용되고 있는, EBITDA에 의한 기업 현금흐름 계산방법에 대한 오류를 지적하면서, 주주이익에 대해 확실한 공식을 제시합니다.

* 주주이익 = 보고이익 + 감가상각비와 기타 비현금 비용 – 공장설비 등에 대한 연간 자본적 지출액

제대로 된 기업이라면 시간이 흐를수록 증가하는 영업권에 대해 막연한 상각 방식이 잘못되었듯이 향후 기업의 경쟁력과 판매량 유지에 필요한 금액인 감가상각비 등을 단순 차감해서 현금흐름을 계산한 것이 얼마나 잘못된 방법인지 통렬하게 지적합니다.

장기적으로 버크셔 주주들이 얻는 이익의 합계는 회사가 벌어들이는 이익과 반드시 일치해야 합니다. 우리의 1차 목표는 버크셔 주주 전체가 얻는 이익을 극대화하는 것이지만, 일부 주주가 다른 주주들을 희생시키면서 얻는 이익은 최소화하고자 합니다. 이는 가족이 동업할 때 추구함직한 목표이지만, 상장회사 경영자에게도 마찬가지로 사리에 맞는 목표라고 생각합니다.

7. 회계정책과 세금문제
기업인수에 있어 합병이냐 인수인가에 대한 논쟁에 대해 버핏은 영업권 상각을 보류하는 것으로 해결책을 제시합니다. 회계기준으로 채택되었다는군요.(우리나라에선 영업권 상각을 하는 것으로 알고 있는데, IFRS 도입으로 바뀌었는지 모르겠습니다)

스톡옵션을 비용으로 처리하지 않는데 대해 일종의 금융사기로 보면서 다음과 같이 질문을 던집니다. “스톡옵션이 보상이 아니라면 무엇입니까? 보상이 비용이 아니라면 무엇입니까? 그리고 비용을 이익 계산에 넣지 않는다면 도대체 어디에 넣어야 합니까?” 명쾌한 삼단논법인가요? 아직 대답이 없다고 합니다.

연말에 주주현황을 보면 버크셔의 주주 98%는 연초부터 보유하고 있던 주주라고 합니다. 미국의 특수한 세법이 아니더라도 제가 버크셔의 주주라도 그냥 보유했을 듯싶습니다. 우리나라에 버크셔와 같은 기업이 있다면 투자 재산 전부를 던져 놓고 편하게 있고 싶을 정도로 말씀이죠. 물론 제 투기적인 마음은 20 ~ 30%쯤은 별도로 갖고 놀 것 같습니다. 매우 투기적인 주식을 저가 매수/ 고가 매도 방식으로 말이죠.

가치투자를 지향하는 많은 분들처럼 제 책장에도 워렌 버핏에 대한 책이 10 여 권 있습니다. 조금은 엉터리 같은 책도 있지만 대부분 많은 도움을 얻었다고 생각하는데, 그 책들이 부분부분 옮겨온 중요 내용들을 한 권에 모은 것이 이 책이라면 지나친 찬사가 아닐까 싶습니다만 그 이상으로 평가하고 싶은 마음입니다.

부러웠습니다. 글로 보는 것이 전부가 아니겠지만, 주주를 진정 동업자처럼 생각하고 배려하는 마음이나 투자 기업과 경영자들을 바라 보는 따뜻한 느낌…… 단편적인 생각으로 구두쇠 영감, 투자 재미에 푹 빠져 다른 재미는 모르는 인간 등 꽤나 비난/질투했던 것 같습니다. 그의 책을 많이 읽었으면서도, 그의 자서전은 읽지 않았던 이유일까요, 그의 인품에 대해서는 많이 오해했던 모양입니다.

제가 그와 같은 투자기업을 만들어 운용할 수는 없겠지만, 운용하는 자금이나마 좀 더 나은 시각으로 판단하고 분배할 수 있는 공부가 되었고 계기가 되었습니다. 버핏 영감님, 고맙습니다.

가치투자자의 영원한 고전

증권분석 - 제3판
벤저민 그레이엄.데이비드 도드 지음, 이건 옮김 / 리딩리더 / 2010년 12월

증권 분석
Security Analysis in 1951 (3^rd Edition)
- 지은이: 벤저민 그레이엄/ 데이비드 도드/ 찰스 테이텀 2세
 Benjamin Graham/ David L. Dodd/ Charles Tatham Jr.
- 옮긴이: 이 건
- 출판사: 리딩리더 / 943 쪽 / \42,000

가치투자를 지향하는 주식투자자라면 들어 알고 있던 영원한 고전, [증권분석]이 몇 년 전에 번역되어 출간되었다는 소식을 듣고 서점에 들렀던 기억이 새롭습니다. 그것도 두 곳에서 나왔는데, 세평이 썩 호의적이지 않아서 실물을 보고서 결정하려고 하였는데, 랩으로 꽁꽁 싸맨 통에 아예 내용을 볼 수 없어 핑계 김에 구입을 미뤘던 것 같습니다.

그레이엄님이 [증권분석]을 쓴 다음 일반인을 위해 쉽게 쓴 책이 [현명한 투자자]임을 알고 있었습니다. 국일증권연구소에서 처음 출간한 책과 이후 츠바이크의 논평을 더해 엄청 두꺼워졌지만, 이해하기 쉽게 다시 번역 출간한 [현명한 투자자] 두 권 모두를 몇 차례 읽었지만, 그 마저 소화하기에 힘이 부쳤던 탓에 두려움을 느꼈던 것이 아닐까 싶습니다.

작년 말에 이 건님의 번역으로 출간된 [증권분석]을 드디어 읽게 되었는데, 솔직한 이 건님은 페이지를 넘기자 말자 ‘역자 서문’에서 겁을 주고 있습니다. 서문 제목이 세상에…… 쉽지 않은 책이랍니다. 컬럼비아 경영대학원에서 기본이 된 똑똑한 이들에게 가르쳤던 교재 성격이란 것이고 출간된 지 60 년이나 흘러 현재와 맞지 않은 것이 너무 많다는 건데요.

그래서 투자와 회계 분야의 기본 용어와 개념 정도는 알면서 진짜 가치투자의 고전을 몇 권은 읽어본 사람이 읽어야 한다고 합니다. 구체적으로 말해서 가치투자를 진지하게 추구하는 중급 이상의 투자자들에게 적합하고 초급 투자자에게는 오히려 손해가 될 수 있다고 말씀합니다.

읽으면서 형광 펜으로 표시한 부분을 옮기는 방식으로 정리합니다. 뭔가 시원찮은 문구가 보인다면 어설픈 제 감상일 것 같습니다.

* 증권을 분석하는 목적:
1) 주식이나 채권에 관한 중요한 사실을 투자자에게 매우 유용한 방식으로 전달한다.
2) 사실과 적정 기준을 바탕으로 어떤 증권이 특정 가격에 안전하고 매력적인지에 대해 믿을만한 결론을 내린다.

* 내재 가치: 자산, 이익, 배당금, 확실한 전망처럼 사실로 뒷받침되는 가치가 될 것인데, 그 중 가치를 결정하는 가장 중요한 단일 요소라면, 평균적인 미래 수익력이라 할 것이다.

- 미래 수익력 예측에 있어서는 변동이 심한 기업보다는 본질적으로 안정적인 기업에 유용하며, 불확실성이 크고 급진적인 변화가 일어나는 시기보다는 정상적인 상황에서 더 유용하다.

- 내재 가치와 시가의 관계에 대해, 시장은 각 종목의 가치를 그 구체적 특성에 따라 정확하고도 객관적으로 기록하는 것이 아니므로, 저울과 같은 존재가 아니다. 시장은 차라리 투표소라고 보아야 한다. 수많은 사람이 이성과 감정을 뒤섞어 선택하는 장소이기 때문이다.

* 강세장에서 저평가된 종목: 소위 말하는, ‘소외 종목’은 강세장 내내 소외 당할 수 있을 뿐만 아니라, 약세장으로 돌아서면 시장과 함께 큰 폭으로 내릴 수도 있다. 대부분 주식이 많이 올랐을 때는 ‘저평가 주식’도 경계해야 한다. – 늘 당하는 소외된 자의 슬픔을 말씀하십니다. 그럼 어쩌라고……

- 투자자가 주식을 팔아야 할 시점은 주가가 높을 때다. 이는 대개 강세장이 무르익었을 때를 말한다. 이런 시점에는 거의 모든 종목의 시장성이 크게 개선된다. 전형적인 비우량 종목은 가격이 오르면 시장성이 높아지는 것이 시장의 법칙이다. 따라서 투자자는 큰 어려움 없이 주식을 팔아 상당한 이익을 실현할 수 있다.

* 투자 운용이란, 철저한 분석을 바탕으로 원금의 안전과 만족스러운 수익을 약속하는 것이다. 이런 요건을 충족하지 못하는 운용은 투기다. – 유명한 투자와 투기에 대한 정의인데, 많은 부분을 할애한 설명을 보면 구분이 애매해지기도 합니다. 결국 ‘안전마진’이 있느냐와 ‘분산투자’로 판단/운용해야 할 것 같습니다.

- 가격이 상승하면 투자 종목이 투기 종목으로 바뀌듯이, 가격이 내리면 투기 종목도 투자 종목으로 바뀔 수 있다?

- 지불하는 가격보다 가치가 높다는 사실을 합리적인 계산으로 보여줄 수 없다면, 진정한 투자가 아니다

* 투자 정책: 방어적 투자자와 공격적 투자자로 구분합니다.

- 방어적 투자자: 투자자금을 둘로 나누어서 한 쪽은 채권 다른 한 쪽은 합리적인 가격 수준에서 선도 기업의 주식에 분산 투자하는데, 두 자금의 비중은 개인 취향에 따라 25% ~ 75% 사이로 하랍니다.

- 공격적 투자자: 자신의 시간과 노력을 들여 자기 판단 하에 투자하는데, 중요한 원칙은 자신의 연구와 경험에 비추어 충분히 이해하지 못하거나 정당하지 않은 증권에는 절대 손대지 않는 것이다. 증권으로 돈을 벌려는 것은 사업을 벌이는 것과 같다.

- 투자자가 주목해야 하는 요소는 사고 팔 시점이 아니라, 사고 팔 가격이다.

- 정액매입법: 주가가 높을 때에는 자금을 평소보다 더 투입하지 않도록 유의하고, 주가가 낮을 때는 절대로 겁먹고 매수를 포기하지 말아야 한다.

* 분석: 세 가지 요소
1) 회사의 사업과 특성을 설명해야 한다(과거 데이터와 경영진에 관한 세부정보 포함)
2) 재무자료: 자본, 장기간의 이익과 배당 실적, 최근 재무제표
3) 회사의 전망과 증권의 장점 

* 손익계산서 분석:
1) 회계 측면: 해당 기간의 진정한 이익은 얼마인가?
2) 사업 측면: 실적에서 드러나는 기업의 미래 수익력은?
3) 평가 측면: 주식을 합리적으로 평가하기 위해 고려할 이익의 요소와 기준은?

* 대차대조표 분석:
1) 회사에 실제로 투입된 자본 규모 파악, 선 순위 증권과 보통주 등의 구성 현황 등 자본 구조 이해
2) 운전자본 상태의 건전 유무 파악
3) 손익계산서에 기재된 이익의 타당성 여부 확인
4) 투자자본 이익률 등을 계산해서 사업이 실제로 성공적인지 확인
5) 이익의 원천 분석 및 수익가치와 자산가치의 관계 파악
6) 장기간에 걸친 수익력과 자산가치의 관계 및 재무 구조의 발전과정 연구

* 고정 수익증권: 따로 한 장을 할애해서 우선주를 포함한 채권에 대해 설명하는 데, 잃지 않는 투자를 위해 채권 투자를 강조하는 그레이엄의 모습을 봅니다.

* 성장주 발굴:

- 어렵지만 최고의 투자기회를 얻을 수 있는데, 3 가지 문제가 있음
1) 성장기업이란 경기 순환기마다 이익이 증가하는 회사인데, 장기적으로 좋은 실적이 유지된다고 어떻게 확신할 수 있는가?
2) 투자자가 성장주를 식별할 수 있는가?
3) 회사가 성장한다고 확신한다면, 이 성장 요소에 얼마를 지불해야 정당한가?

- 성장주 투자로 성공하기 위해 2 가지 요건을 준수한다면, 성공투자 기법이 될 수 있다
1) 성장 요소들을 손쉽게 일반화하여 받아들이지 말고, 조심스럽고도 회의적인 시각으로 철저히 조사
2) 치르는 가격은 신중한 사업가가 유사한 비상장 기업의 경영권을 확보하려고 기꺼이 지불하는 가격

* 가정 선호하는 투자 방식:

- 단순히 우량주를 합리적인 가격에 분산 투자하는 방법(방어적인 투자자도 가능 – 쉽다)
- 내재가치보다 훨씬 낮은 가격에 거래되는 주식을 발굴하는 방법(노련한 증권분석이 필요 – 어렵다)

* 분석가 눈에 가장 매력적인 종목은 대개 시장에서 인기가 없어서 매력적이라는 점이 근본적인 문제다. 시장 ‘모멘텀’이 이런 종목에 불리하며, 가까운 장래에 인기를 얻게 된다는 보장도 없기 때문이다.

* 성공적인 투자는 여러 해에 걸쳐 진행되는 과정이며, 대개 여러 번 결단을 내려야 한다. 투자 실적은 이 기간에 받은 배당금 합계 금액과 시장 가치 변동 금액으로 측정된다. 평가 기법을 적용하여 상당한 안전마진을 확보하고 투자할 때, 피상적인 분석이나 시장 인기나 단기 예측에 의한 투자보다 장기적으로 높은 수익이 나올 것이다.

가까운 미래의 이익이 주가 움직임에 결정적인 영향을 미친다면, 월 스트리트 분석가들이 이 숫자나 예측치에 몰두하는 것은 당연하다. 그러나 분명히 말하는데, 단기 이익보다는 과거 평균 이익이나 정교한 공식으로 예측한 미래 평균 이익이 증권의 장기 가치로 더 믿을 만하다. 따라서 가치를 추구하는 분석가는 단기 이익 전망에 큰 비중을 두지 않지만, 단기 주가 움직임을 예측하려는 분석가는 단기 이익 전망에 몰두하게 된다.

* 배당: 반갑게도 그레이엄님은 배당을 매우 중요하게 생각합니다. 처음부터 끝까지 얼마나 많은 곳에서 강조하고 있는 지 모릅니다.

- 어떤 회사가 이익은 나지만 배당금을 절대로 지급하지 않고 매각되거나 청산되지 않는다면, 외부 주주에게 이 회사 주식은 휴지나 다름없다.

- 회사의 지배주주는 이익을 굳이 인출할 필요가 없다. 회사에 남아 있는 돈도 자기 돈이나 다름없기 때문이다. 주머니 돈이 쌈짓돈인 셈이다. 그는 주식을 팔고 싶으면, 먼저 상황을 개선할 것이다. 상황을 개선하기 전에 헐값에 더 사들일 수도 있고, 낮은 주가 기준으로 증여세를 납부할 수 있다.

- 배당금은 일반 주주의 관점에서 볼 때 가장 중요한 요소이며 회사의 이익이 중요한 것은 현재와 미래 배당금에 영향을 주기 때문이며 회사의 배당 정책은 주가에 절대적인 영향을 미친다.  
- 이상적인 배당 정책은 안정적이고 장기적으로 꾸준히 증가해야 하면, 전체 이익에서 높은 비중을 지급해야 한다. 자금 소요로 인해 적극적인 현금배당이 힘들면 주식배당도 좋은 방법이다.

* 우선주 소외 현상: 보통주 가격은 주로 단기 이익을 얻으려는 투기꾼들이 좌우하는데, 이들에게는 거래량이 절대적으로 중요하다. 그러나 우선주는 주식 수가 많지 않아서 거래도 활발하지 않다. 따라서 투기꾼들은 기꺼이 몇 포인트를 더 주고라도 보통주를 사게 된다. 거래하기도 편한 데다가 다른 투기꾼들도 기꺼이 몇 포인트 더 높은 가격에 살 것이기 때문이다.

* 저가주: 저가주가 고가주보다 변동성이 높은 경향이 있는데, 강세장이 오면 저가주가 고가주보다 더 많이 상승하며 약세장이 와도 저가주는 상승분을 모두 반납하지 않는 경향이 있다. 진정한 저가주는 회사의 자산, 매출액, 과거 이익과 미래 이익 전망과 비교해서 주가가 낮은 종목이다.

* 기업과 주주의 관계: 기업이 사회의 요구에 부응하여 계속해서 생산을 효율적으로 확대할 때에만 생존할 수 있다면, 주주의 지위는 불확실해진다. 기업이야말로 사회의 이익을 대변하는 가장 중요한 유기적 단위이며, 기업 일부를 소유하는 개인의 이익은 이에 종속되어야 한다. 피터 드러커가 더욱 강조한 기업의 개념에 대해 그레이엄은 동의하지 않습니다. 저도 물론입니다.

- 주주들은 회사가 제대로 운영되는지 알아야 하는데, 그 기준은 자기자본이익률입니다. 또한 기업이 성공적으로 운영된다면, 주주들은 투자 금액에 대해 적정한 배당 정책을 요구해야 합니다. 회사가 성공적으로 운영되지 않는다면, 주주들은 그 원인을 경영진에게 설명할 것을 요구하며 필요하면 교체를 요구해야 합니다.

- 현명한 종목 선택이 성공투자의 핵심이지만, 주주가 자신이 투자한 회사의 주인이라고 생각하고, 주인처럼 행동해야 한다. 자신의 이익 보호를 위해 몸소 나서야 한다.

* 가격과 가치의 괴리:

1) 가격이 가치보다 높은 경우: a) 전반적인 투기 열풍 – 전형적인 강세장 b) 특정 종목에 대한 열풍 – 테마 주 c) 한 회사가 발행한 증권 사이의 과대평가 – 보통주와 우선주의 과대한 괴리도

2) 가격이 가치보다 낮은 경우: a) 전반적인 비관주의 – 약세장 또는 일시적인 공황 b) 특정 종목에 대한 비관주의 c) 생소하거나 복잡한 이유로 인한 저평가

* 시장 분석 vs 증권 분석: 증권분석에는 예기치 않은 사건에 대비하라고 강조한다. 우리는 안전마진을 확보하여 위험에 대비한다. 그러면 우리가 투자한 증권이 생각했던 것보다 매력이 떨어지더라도, 여전히 이익을 낼 수 있다. 그러나 시장 분석에는 안전마진이 없다. 맞든지 틀리든지 둘 중 하나인데, 틀리면 손실이 발생한다. 증권분석은 지식과 능력을 갖춘 사람이 성공하기 더 쉬운 분야이다.

책을 읽고 난 후의 제 소감…… 가치투자에 관한 좋은 책이라면 읽고서 느낌을 남기겠다는 생각을 늘 하고 있었는데, 이번 [증권분석]을 한 번 읽고선 포기하려고 했었습니다. 마침 ‘아이투자’ 게시판에 누군가 멋진 후기를 올려주신 것을 읽고서 제 블로그에 옮겨둔 상태에서 횡설수설 제 얕은 이해력을 보이기 싫기도 했었습니다. 어쨌든 한 번 읽고서 방치한 지 한 달 반 만에 초심을 생각했습니다. 마음처럼 되지 않는 작년 이후의 주식시장 흐름과 맞서보자는 호기의 발로인지도 모르겠습니다.

워렌 버핏도 늘 곁에 두고서 읽고 있는 고전인데, 제가 두 어 번 읽고서 이해했다면 민망한 노릇일테고, 그래서 한 번 정리한다는 생각으로 주절거렸습니다. 언젠가 인생과 주식에서 더 많은 경험을 한 후에 다시 정리하는 시간을 가지려고 합니다. 그때까지 가치투자자 최고의 고전, [증권분석]은 책장이든 책상 위 혹은 침대 머리맡에서 수면제 역할을 하든 언제나 제 눈에 가장 잘 보이는 곳에서 저를 지켜줄 것입니다.

가치투자의 비밀 - 방법 - 원칙

크리스토퍼 브라운 가치투자의 비밀 - 거장들의 투자법 01
크리스토퍼 브라운 지음, 권성희 옮김 / 흐름출판 / 2007년 5월

가치투자의 비밀
The Little Book of Value Investing in 2006

- 지은이: 크리스토퍼 브라운 Christopher Browne
- 옮긴이: 권 성희
- 출판사: 흐름출판 / 223 쪽 / \12,000

벤저민 그레이엄, 월터 슐로스, 워렌 버핏 등 당대의 가치투자자들의 거래중개자로 유명한 트위디 브라운 의 사장이면서 가치투자에 입각한 펀드운용자로서 실력을 인정받고 있는 저자가 간결한 문장으로 투자에 대해 얘기합니다.

저는 머리에 얼마나 남았고 실제 투자에 얼만큼 활용하고 있는 지를 따진다면 자신할 수 없지만 주식투자에 대한 책을 제법 많이 읽었다는 점에 있어서는 자부심을 갖고 있습니다. 이 책은 대학에 입학한 후 주식투자에 관심을 갖게 된 딸을 위해 구입했었는데, 정작 제가 반해서 출퇴근길에 몇 번 읽었습니다. 내용이 어려워서라기 보다 기억력 부족으로 인해 연속해서 몇 번 읽게 되었는데 채 1 개월도 되지 않았는데, 내용이 가물가물 합니다.

가치투자를 지향하는 한국의 명망 있는 분들의 추천사에서도 언급하듯이 가치투자를 지향하는 초보투자자라면 일독을 권할 만한 책이란 말씀에 저 역시 공감한다는 점에서 게을러진 자신을 채찍질하고 요즘의 주식시장 흐름을 무시하기 위해 또한 책의 내용을 정리/숙지한다는 의미에서 오랜만에 독후감을 작성하기로 하였습니다.

책은 1 장 가치투자의 기본 원칙/ 2 장 가치주를 찾는 방법/ 3 장 해외 주식투자의 필요성/ 4 장 시장에서 승리하는 법이라는 네 개의 장으로 구성되었는데, 개인적으로는 3 장 해외투자에 대해서는 흘려 읽곤 하였습니다.

1 장, 가치투자의 기본 원칙

1. 주식투자를 쇼핑하듯이 하라, 주식시장을 이기는 방법은 이것뿐이라고 합니다. 유행을 좇다 비싸게 사서 후회하지 말라는 말씀입니다.

2. 내재가치를 중시하면 할인 판매중인 주식을 찾을 수 있다고 합니다. 지당하신 말씀인데, 언제까지 할인 판매 행사를 계속할 지 알 수가 없으니……

3. 절대로 손해보지 마라고 합니다. 안전마진을 확보하면 가능하다는데, 그레이엄의 유동자산 비율법과 분산투자를 비법으로 말씀하시는군요. 그리고 주변의 소문을 무시하라네요.

4. 저PER 투자를 말합니다. 주가가 이익에 비해 싼 주식을 사라. 그러니까 3. 안전마진을 갖춘 주식은 저PBR 투자를 말씀하셨나 봅니다.

5. 위험 없는 최고의 투자기회를 잡는 방법으로 제시하는데, 어럽쇼 기업이 가진 자산보다 더 싼 주식을 사라고 합니다. 앞서 얘기한 안전마진은 유동성, 즉 현금흐름이 좋은 기업에 대한 투자를 강조했다고 봐야 할 것 같은데, 뭉뚱그려 같은 내용입니다.

2 장, 황금 같은 가치주를 찾아라 

1. 우당탕 떨어지는 주식을 사라, 폭락할 때 사고 싶은 주식을 사라는 말씀인데, 거의 주식 100%인 저로서는 잔인한 충고입니다. 현금비중을 갖도록 합시다 

2. 기업 내부자가 살 때 따라 사라, 그들만큼 그 기업에 대해 잘 아는 사람이 없기 때문입니다.

3. 찾으라, 그러면 구할 것이요. 할인 중인 주식을 찾기 위해 열심히 뒤지라는 말씀이군요.

4. 싼 게 비지떡인 주식은 싼 이유가 있다고 합니다. 재무상태, 노동문제, 경쟁력 등에서 약한 기업은 아예 투자대상에서 제외할 기업입니다.

5. 기업 건강검진 I – 기업의 기초체력을 점검하라고 하는데, 대차대조표를 분석하라는 말씀

6. 기업 건강검진 II – 기초체력이 괜찮다면 이익을 보랍니다. 손익계산서를 분석하는 방법

7. 기업 건강검진 III – 기업의 미래를 가늠하는 16 가지 질문입니다. 이 부분이군요. 그레이엄에서 한 단계 발전해서 필립 피셔나 피터 린치가 될 수 있는 방법입니다.

3 장, 해외로 눈을 돌려라 – 위험 분산과 기회를 찾기 위해 해외 투자를 하라는 건데, 저자인 미국인의 생각이고 저는 우리나라를 벗어날 생각이 없어서 내용엔 공감하지만, 실제 투자에 있어서는 패스.

4 장, 시장에서 승리하는 법

1. 투자는 단거리 달리기가 아니라 마라톤이다. 주식투자에서 얻는 수익률의 대부분은 전체 투자기간의 2 ~ 7% 이내의 짧은 기간에 발생하므로 항상 시장에 머물러라고 합니다. 타이밍 잡으려고 잔머리 굴리지 마라는 말씀인데요. 금세기 최고의 투자 펀드라고 알고 있는 피터 린치의 마젤란 펀드에서 펀드 가입자 중 절반 이상이 손해를 봤다는 사실은 우리나 미국이나^^ 들락날락 하지 맙시다.

2. 매수 후 보유? 정말? 논란의 여지가 있는 부분인데, 저자는 나이에 관계없이 채권:주식의 비율보다는 올바른 선택과 인내를 강조합니다. 주식투자 100% O.K.

3. 오직 전문가만이 할 수 있다면? 펀드매니저를 선택하는 방법입니다. 펀드 고르는 방법: 중요합니다.

4. 짜릿한 롤러코스터의 유혹을 뿌리친다 – 원칙을 고수하고 버티라는 말씀

5. 세월이 흐르면 방법도 변한다 – 가치투자가 장기적으로 높은 수익을 가져왔다는 원칙은 변하지 않는다고 합니다. 결론 부분인 이 장에서 저자는 다음과 같은 멋진 말씀을 하시는군요.

내가 아는 단 한 가지는 가치투자 기준에 따라 안전마진이 확보된 싼 주식을 여러 개 사서 분산 투자하는 것이 가장 건전한 투자전략이라는 사실이다. 이러한 사실은 경험적으로 또 여러 연구 결과를 통해 증명됐다. 따라서 앞으로는 그렇지 않을 것이라고 판단할 이유는 없다고 생각한다.

책을 선택할 때, 저자는 물론 추천사 번역서의 경우 번역자와 번역자의 후기를 중요하게 생각합니다. 로저 로웬스타인의 추천사를 통해 간략한 가치투자의 역사를 볼 수 있어 좋았고 역자 후기에서 역자가 이 책을 통해 배웠다는 재테크 비결 3가지도 공감 100 배가 아닐까 싶어 옮깁니다.

1. 주식시장에 계속 머물러야 한다 

2. 주식 투자가 위험한 것은 처음에 주식을 산 가격 때문이다

3. 예금이나 채권투자에 비해 주식투자가 장기적으로 더 우월한 재테크 방법이란 사실을 확신하게 됐다

[100자평] 삶은 문제해결의 연속이다

삶은 문제해결의 연속이다
칼 포퍼 지음, 허형은 옮김 / 부글북스 / 2006년 10월

읽기에 부담스러웠던 포퍼의 사상을 그나마 쉽게 만날 수 있어서 다행입니다