버핏을 배우는 또 하나의 책

포춘으로 읽는 워런 버핏의 투자 철학
캐럴 루미스 엮음, 박영준 옮김 / 비즈니스맵 / 2022년 1월

포춘으로 읽는 워런 버핏의 투자 철학

Tap Dancing to Work in 2012, 2013

- 엮은이: 캐럴 루미스 Carol J. Loomis

- 옮긴이: 박영준

- 출판사: 비즈니스맵/ 2022-01/ 649쪽/ \26,000

원서 제목이 재미있습니다. 버핏이 출근하는 행복한 마음을 표현한 말이 바로 탭 댄스 추러가는 기분이라고 했거든요.

미국의 유력 경제지, <포춘>에서 1966년부터 2013년까지 워런 버핏에 대해 쓴 기사를 정리해서 엮은 책입니다. 엮은이 캐럴 루미스는 35년 동안 버핏이 작성한 버크셔의 주주서한을 편집한 분으로 게재된 기사에 대한 추가 정보 및 요약해서 독자의 이해력을 높여줍니다. 그래서 649쪽이나 되는 책이지만 술술 잘 읽힙니다.

직접 쓴 책이 없는 버핏의 투자 철학을 배우기에는 매년 버크셔 주주들에게 보내는 주주서한과 주총에서 주주들에 질문에 답하는 글을 최고로 칠 수 있습니다. 또한 버핏의 생생한 가르침은 생각보다 많은 버핏의 강연과 인터뷰 그리고 언론 기사에서도 얻을 수 있습니다.

전자는 에프엔미디어 등의 출판사에서 많은 양서를 출간해줬고 후자는 상대적으로 만나기 어려웠고 주로 다른 책에서 인용문으로 만났던 것 같습니다. (9년 전 기사까지 다루어 아쉬움은 있지만)후자에 속하는 이 책을 번역본으로 읽을 수 있어서 무척 고맙게 생각합니다.

책에서 두고두고 읽고 싶었던 글을 옮기는 형식으로 워런 버핏과의 가르침을 정리해봅니다.

주식투자자에게 유리했던 시장 - 1946년~1966년

다음 3가지 시대적 상황 속에서 진정한 풍요로움을 느꼈다.

1. 평균 금리를 훨씬 뛰어넘는 기업 수익률의 수혜자가 됐다.

2. 그 수익의 상당 부분이 다른 시장에서는 달성하기 어려운 높은 비율로 해당 기업에 재투자됐다.

3. 이 두가지 혜택이 널리 입소문을 타면서 주식 자본에 대한 시장의 평가가 높아졌다.

다시 말해 투자자들은 12%의 수익뿐만 아니라 주식 가치 상승이라는 보너스를 받은 것이다. 다우존스 산업평균지수는 1946년 장부가의 평균 133%에서 1966년에는 220%로 상승했다. 투자자들은 이런 주가 인상의 과정을 통해 해당 기업의 경영 실적을 능가하는 수익을 달성할 수 있었다.

-> 시장이 활황세에 접어들면 시장에 대한 긍정적인 평가는 시장 배수를 더해주면서 상승에 상승을 더하게 됩니다. 그리고 버블을 만들게 되고 버블이 터질 때까지 오르겠지요.

미래 투자수익을 결정하는 3가지 변수

주식의 장부가와 시장과의 관계, 세율, 물가상승률

시장은 스스로 돕는 사람을 돕는다

그레이엄과 버핏이 모든 면에서 의견이 일치하지는 않았지만, 그들의 공통점은 값이 저렴하면서도 시간이 흐른 뒤에 반드시 수익이 날 수 있는 자산을 사들여야 한다고 생각하는 것이다. 물론 이를 위해서는 냉정한 판단과 엄청난 노력이 필요하다.

시장은 신(神)과 같이 스스로 돕는 사람을 돕습니다. 하지만 시장이 신과 다른 점은 자기기 무슨 일을 하는지 모르는 사람을 절대 용서하지 않는다는 겁니다.

대중에서 벗어나라

대중적이지 않다는 말이 옳지 않다는 의미는 아닙니다. 아무도 찾지 않는 연못이 오히려 고기를 낚기에는 훨씬 좋아요. 월스트리트 사람들이 모두 훌륭한 투자처라고 동의하는 곳에는 비싼 가격을 치러야 합니다.

대중의 도박 성향을 부추기는 유혹

대중의 도박 성향을 부추기는 가장 중요한 요인은 막대한 보상과 낮은 진입 비용(실제 성공 확률이 아무리 떨어진다고 해도)입니다. 라스베이가스의 카지노들이 대형 잭 팟이 터졌다고 떠들썩하게 광고를 하고, 미국의 여러 주가 큰 상금이 걸린 복권을 발행하는 이유가 바로 이 때문입니다.

성공하는 사람의 가장 큰 특성은 합리적인 사람

멍거가 작년(1987년) 로스앤젤레스에서 개최된 어느 파티에 참석했을 때, 함께 자리했던 어떤 사람이 그에게 단적으로 물었다.

문: 당신에게 이토록 엄청난 성공을 가져다준 본인의 특성을 하나만 든다면 무엇일까요?

- 그토록 멋진 질문이 또 있을까요? 그래서 나는 질문한 사람을 한참 바라봤습니다. 그리고..

답: 나는 합리적입니다. 바로 그게 대답이에요. 나는 합리적인 사람이라는 거죠.

엄격한 경영자, 워런 버핏

버핏은 어느 자회사가 '인력 절감'을 위해 컴퓨터를 도입하고도 오히려 회계 부서의 인력을 16.5명에서 22.5명으로 늘린 일로 경영진을 크게 나무란 적이 있다. 그는 평소 느긋한 스타일로 조직을 관리하는 편이지만, 그 숫자가 무엇을 의미하는지 잘 알기 때문에 화를 낸 것이다.

비즈니스의 실적이 좋든 나쁘든 회사마다 적정 규모의 인력이 있다고 생각하는 버핏은 불필요한 비용을 낭비하는 조직이나 이를 방치하는 경영진을 참지 못한다.

나는 어떤 회사가 비용 절감 프로그램을 시작했다는 소식을 접할 때마다 그 회사가 비용이 무엇인지 제대로 알고나 있을까 하는 생각을 해요. 비용이란 그렇게 하루 아침에 줄일 수 있는 게 아닙니다. 훌륭한 경영자는 어느 날 아침 자리에서 일어나서 '오늘부터 비용을 줄여야겠어'라고 느닷없이 말하지 않습니다. 지금부터 숨쉬기를 연습해야겠다고 마음먹는 일과 무엇이 다를까요?

투자 기회

훌륭한 회사가 이례적인 환경에 놓임으로써 주식 가치를 제대로 평가받지 못했을 때 훌륭한 투자의 기회가 찾아온다. 자산을 매입하기 가장 좋은 시기는 자금을 조달하기 가장 어려운 때다.

-> 2022년 10월, 지금이 투자하기에 가장 좋은 때라는 뜻이죠?^^

투자에 있어 IQ

투자자가 로켓 과학자일 필요는 없습니다. 투자란 IQ 160이 IQ 130을 이기는 게임이 아닙니다. 우수한 두뇌보다 더욱 중요한 것은 감정에 휘둘리지 않고 두뇌를 사용할 수 있는 능력입니다. 수많은 사람이 눈앞의 욕심과 공포에 따라 투자 결정을 내리는 상황에서 합리성은 가장 중요한 경쟁우위 요소입니다.

가장 중요한 것은 합리성입니다. 나는 IQ나 재능이 모터의 마력(馬力)같은 거라고 생각합니다. 다시 말해 모터가 발휘하는 출력(즉 효율적인 작동 능력)은 결국 합리성에 달린 겁니다. 세상에는 400마력의 모터를 이용해서 100마력의 출력밖에 얻어내지 못하는 사람이 많습니다. 그보다는 200마력 성능의 모터로 200마력의 출력을 얻어내는 편이 훨씬 낫지요.

능력범위

그동안 저희가 성공적으로 투자를 집행할 수 있었던 비결은 2M짜리 장애물을 뛰어넘을 수 있는 능력을 개발했기 때문이 아니라, 우리가 쉽게 극복 가능한 30CM의 장애물을 찾아내는 일에 역량을 집중했기 때문입니다.

금융자산의 가치평가

금융자산의 가치를 평가하는 데 있어 마법같은 기술은 없습니다. 금융자산이란 지금 돈을 투입해서 사들인 물건을 미래에 팔아 돈을 회수하는 형태의 자산을 의미합니다. 따라서 현재 시점에서 모든 금융자산의 적정 판매가는, 해당 자산을 통해 세상 마지막 날까지 벌어들일 수 있는 모든 금액을 단일 이자율을 적용해서 현재 기준으로 할인한 가격일 겁니다.

여기에는 어떤 리스크 프리미엄도 있을 수 없습니다. 지금과 영원 사이에서 이 '채권'의 이자교환 쿠폰에 어떤 금액이 찍힐지 우리가 이미 알고 있기 때문입니다.

1974년이든 1998년이든 기업가치를 평가하는 방법은 똑같습니다. 만일 이 방법을 사용할 여건이 되지 못하면, 나는 주식을 사지 않고 기다립니다.

투자의 정의

투자는 오늘 돈을 투입하고 미래에 더 많은 돈을 회수하는 행위를 말합니다. 더 많은 돈이라는 것은 인플레이션을 고려한 실질 수익을 의미합니다.

금리

금리는 마치 물질에 작용하는 중력처럼 재무적 가치를 아래로 끌어내립니다. 금리가 오를수록 아래로 당기는 힘은 더욱 커집니다. 그 이유는 어떤 형태의 투자에 있어서든 투자자에게 돌아갈 수익은 그가 정부의 국채를 사들여 얻을 수 있는 무위험 이자율(risk-free rate)과 직접적으로 연관되기 때문입니다.

만일 국채 이자율이 오른다면 다른 모든 형태의 투자 수익은 반드시 하향 조정됩니다. 다시 말해 이자율이 상승한 만큼 수익에 대한 기대치가 하락한다는 뜻입니다. 반대로 이자율이 떨어지면 다른 투자 수익은 상승하게 됩니다.

투자 심리

일단 시장이 상승 국면으로 접어들고 모든 사람이 어떤 시스템을 통해서든 돈을 벌게 되면, 대중은 너도나도 그 게임에 몰려들기 마련입니다. 그들이 투자에 뛰어드는 것은 금리에 반응해서가 아니라 주식을 사지 않는 게 실수처럼 느껴진다는 단순한 사실 때문입니다. 그러므로 시장의 움직임을 견인하는 기본 요인 위에 '나도 빠질 수 없지'라는 투자 심리가 더해지는 겁니다.

투자의 핵심

투자의 핵심은 특정 산업이 사회에 얼마나 큰 영향을 미칠지, 또는 그 산업이 얼마나 성장할지를 판단하는 것이 아니라는 겁니다. 무엇보다 중요한 것은 기업의 경쟁우위를 간파하고 그 장점이 얼마나 오래 지속될 것인가를 예측하는 일입니다.

그리고 경쟁사가 서비스나 제품에 접근하지 못하도록 주변에 해자를 설치해서 경쟁우위 상태를 지속적으로 유지하는 기업만이 투자자들에게 보상을 제공할 수 있다는 겁니다.

주가 하락에 대한 생각

저는 삶이 끝나는 날까지 햄버거를 사 먹으려고 합니다. 그래서 우리 가족은 햄버거값이 내리면 '할렐루야 합장'을 부르고, 값이 오르면 모두가 슬퍼합니다. 사람들 대부분은 삶을 살아가며 모든 물건을 구매할 때 바로 그런 태도를 보일 겁니다.

그러나 주식에 대해서만은 그렇지 않습니다. 사람들은 주가가 내려서 자신이 소유한 돈으로 더 많은 주식을 구입할 수 있는 상황이 되면 정작 주식을 외면합니다.

장기적인 예측은 쉽다

저에게는 다음 6개월, 다음 해, 또는 다음 2년 동안 주가가 어떻게 변할지에 대한 희미한 단서마저 없습니다. 그렇지만 장기적으로 주식시장에 어떤 일이 생길지 예상하기는 매우 쉽습니다.

벤저민 그레이엄은 그 이유를 이렇게 설명합니다. '주식시장은 단기적으로 일종의 투표 집계기의 기능을 수행하지만, 장기적으로는 체중계의 역할을 한다.' 공포와 탐욕은 사람들이 주식에 대해 투표할 때 중요한 몫을 담당해도 저울 위에서는 아무런 힘을 쓰지 못합니다.

한물간 사람, 워런 버핏

워런 버핏은 우리에게 '미안하다'고 말해야 할 것이다. 어떻게 반도체, 무선, D니, 케이블, 생명공학 같은 혁명을 놓칠 수 있단 말인가?

- 해리 뉴턴, '테크놀로지 인베스터' 편집장, 2000년 초 기사

문: 세간에서 당신을 한물간 사람으로 취급하는데도 상처를 받지 않나요?

- 앤드류 서워, '포춘' 편집장

답: 그런 건 아무 상관 없습니다. 독립적으로 사고하는 법을 배우지 못하면 투자에서 성공하지 못해요. 사람들의 동의 여부에 따라 내가 옳고 그름이 결정되는 게 아닙니다. 오직 사실과 이성만이 내가 옳음을 증명하는 거예요. 결국에는 그것밖에 없어요. 나의 사실과 이성이 옳았을 때는 아무도 이의를 제기하지 못하는 거죠.

- 2000년 초 우리나라 어느 신문에서는, 버핏을 일컬어 ‘새대가리’라는 표현을 쓰면서 비아냥거린 자도 있었습니다.

남들과 다르게 하라

내가 항상 하는 말은 남들이 두려워할 때 욕심을 부리고, 욕심을 부릴 때 두려워하라는 겁니다. 물론 보통 투자자들에게 그 정도까지 기대할 수는 없겠지만, 적어도 다른 사람이 욕심을 부릴 때 같이 욕심을 부리거나 두려워할 때 같이 두려워하지는 말아야 합니다. 적어도 그런 현상에서 벗어나려고 노력을 해야 합니다.

금과 채권 두 가지 투자 대상은 과거 투자자들의 두려움이 절정에 달했을 때 엄청난 인기를 끌었습니다. 경제적 붕괴에 대한 공포틑 개인 투자자들을 미국의 국채 같은 화폐 기반 자산으로 끌어들였으며, 통화가치 하락에 대한 우려는 투자자들을 금처럼 무익한 자산으로 유도했습니다.

우리는 2008년 말 '현금이 제일이다'라는 말을 들었지만, 사실상 그때야말로 현금을 꽁꽁 숨기기보다 과감히 방출해야 했던 시기였습니다. 1980년대 초에는 '현금은 쓰레기다'라는 말이 유행했지만, 우리의 기억으로는 고정 달러 상품이야말로 당시 가장 매력적인 투자처였습니다.

그런 일이 벌어질 때마다 군중의 호응이 필요했던 투자자들은 마음의 편안함을 얻는 대신 비싼 대가를 치렀습니다.

제가 선호하는 투자 대상은 기업이든, 농장이든, 부동산이든 무언가 생산적인 형태의 자산입니다. 이런 종류의 자산들은 인플레이션이 진행되는 시기에도 투자자들이 구매력을 유지해줄 생산 능력을 갖추고 있으며, 동시에 새로운 자본 투자에 대한 요건도 매우 적습니다.

-----------------

저를 포함한 대부분의 주식투자자들은 하염없이 빠지는 시장으로부터 받는 피로도가 막바지에 다다른 느낌입니다. 한참 더 빠져야한다는 의견도 들리지만 저는 바닥은 벌써 지났고 지하실을 파고 있다고 보거든요. 바닥은 가치로 따졌을 때 주가가 더 빠질 게 없는 구간이고 지하실은 주가가 가치 아래에 있으므로 지나치게 빠졌다는 뜻입니다.

제 관점에서 그렇고 또한 개별 종목으로 봤을 때는 여전히 가치에 비해 비싼 주식도 있으므로 무조건 매수해도 된다거나 물려있는 주식을 들고 버텨도 된다는 의미도 아닙니다.

저는 지금처럼 어려운 시장 환경에서는 시장을 멀리하고 책을 읽으면서 버틸 시기라고 생각합니다. 좋은 책은 많이 있지만 올해 출간된 이 책 역시 위로받고 배움도 얻고 용기까지 얻을 수 있다는 점에서 일독 이상의 가치가 있다고 봅니다.

버핏 영감님, 저에게 더 버틸 힘을 주세요^^

뛰어난 투자자들의 글 모음

버핏클럽 issue 5 - Warren Buffett Redux ㅣ 버핏클럽 5
강영연 외 지음 / 버핏클럽 / 2022년 8월

버핏클럽5 in 2022

- 지은이: 홍진채 등 16인

- 에프엔미디어 / 2022-08 / 463쪽 / \20,000

16인의 뛰어난 투자자들의 글을 엮어 만든 무크지(*)입니다. 5년 전 출간 이후 매년 한 차례 적절한 주제와 알찬 내용을 책 하나에 담아서 투자자들에게 바른 길을 제시해주는 멋진 책입니다. 저는 투자자의 한 사람으로써, 출판사의 노고에 감사드립니다.

* 무크(mook)지(誌): 단행본과 잡지의 특성을 동시에 갖춘 출판물. 편집이나 책의 형태는 잡지와 비슷하나 부정기적이란 점은 단행본과 비슷하다. – 표준국어대사전, 네이버

시작하면서 홍진채 님의 2022년 버크셔 주주총회 참관기를 볼 수 있습니다. 워런 버핏을 친견하기 위해 버크셔 주총에 참석하는 자신의 행동을 ‘한 주식 구도자의 성지순례’라고 표현한 저자의 감동이 저에게도 전해지더군요. 진짜로요^^

버크셔 주총은 코로나 팬데믹으로 인해 (오프라인 방식으로는)3년만에 열렸습니다. 주인공인 1924년생인 찰리 멍거와 1930년생인 워런 버핏, 두 분 모두 워낙 고령이라 그들의 육성을 들을 수 있는 게 내년에도 가능할까 하는 (살짝)초조함을 느끼는 투자자가 저만은 아닐 겁니다. 그래서 직접 현장에 있어야만 들려줄 수 있는 홍진채 님의 생생한 참관기가 더더욱 고맙습니다.

이건 님이 정리해준 마지막 챕터, ‘버크셔 주주서한’과 ‘질의응답’과 겹치는 내용이 있지만 홍진채 님의 관점에서 요점을 집어주고 현장 분위기를 느낄 수 있게 해주었다는 점에서 시작하는 글로 좋았습니다. 또한 홍진채 님은 ‘장세 예측의 대가, 워런 버핏’이라는 주제를 갖고서 버핏을 파헤쳤으며 양서 선정단 4인에도 참가해서 가치투자자들이 읽어야 할 우량 투자서를 제시하는 등 맹활약을 펼쳤습니다. 출판사와는 별개로 노고에 감사인사를 드리고 싶습니다.

모두 반복해서 읽어야 할 귀한 글 모음이라, 요약한다는 것은 ‘어불성설’이므로 따로 남겨두고 싶었던 글을 옮기는 방식으로 독후감 같지 않은 독후감을 쓰기로 했습니다.

1. 이건규 르네상스 대표 인터뷰에서 두 가지 얘기가 인상 깊었는데요.

1-1. 질문: 전통적인 가치투자 방법론과는 조금 다른 관점을 갖게된 특별한 경험이 있는지?

대표: 2008년 글로벌 금융위기 이후 '차화정 장세'라고 자동차, 화학, 정유 업종 주식들이 확 오른 때가 있었는데 그 시기를 거치면서 투자관이 좀 바뀌었습니다. 이때 개인적으로 반성도 많이 했고요.

인기 있는 주식이라고 해서 그냥 '이건 테마야. 너무 올랐어'라고 생각하는 게 아니라, 그 기업이 내가 생각했던 것보다 펀더멘털이 더 좋다면 나도 같이 사는 게 맞다는 것을 배웠어요. 반성을 많이 하게 된 계기죠. 시장에서 인기가 있다고 해서 투자 대상에서 배제할 필요는 없는데 말이에요.

1-2. 질문: 대가들 중에서 가장 좋아하고 가장 닮고 싶은 투자자는 누구이고 스타일은 무엇인가?

대표: 제가 가장 좋아하는 투자 스타일은 데이비드 드레먼의 역발상 투자예요. 이 스타일의 목표는, 성장성은 높은데 밸류에이션은 여기에 미치지 못하는, 그러니까 성장성이 저평가된 종목을 찾는 겁니다. 성장 가능성은 높지만 밸류에이션은 아직 낮은 주식을 찾는 것, 이것이야말로 주식투자의 핵심이라고 생각해요.

버핏의 투자철학은 '성장하는 기업을 합리적인 가격에 매수'하는 것입니다. 구체적인 가치투자 전략 중에서는 GARP(Growth At Reasonable Price)에 가장 가깝고요. 좋은 기업을 적당한 가격에 산다는 거죠.

이에 비해 드레먼은 저평가된 성장 기업을 찾는 데 더 집중합니다. 어떤 느낌인지만 간단하게 설명하면, 이익 성장이 15%인데 PER은 15배라면 GARP 주식으로 여기고, 이익 성장은 15%인데 PER은 8배라면 비인기 성장주라고 여깁니다.

2. 서두에서 얘기했듯이, 라쿤자산운용, 홍진채 대표가 주제로 삼은, ‘장세 예측의 대가, 워런 버핏’에서 배움이 컸습니다. 그 중에서 3가지만 옮길게요.

2-1. 시장의 타이밍을 예측할 수 없다'와 '거시경제는 완전히 무시해도 된다'는 동일한 말이 아니다.

버핏은 1967년 10월 버핏투자조합 주주서한에서 앞으로 수익을 내기 어려워질 것 같은 이유를 다음과 같이 설명했다.

1. 양적 분석을 통해 확실히 돈을 벌 수 있는 기회가 줄어들었다.

2. 단기 수익률에 대한 관심이 막대해지면서 시장의 과잉 반응 패턴이 증가해 자신이 가진 분석기법으로는 대응하기 어렵다.

3. 반면에 운용하는 자산 규모는 너무 커졌다.

그는 시장의 타이밍을 맞히고자 한 것이 아니었다. 그냥 '내가 가진 원칙으로는 이제 더 이상 좋은 주식을 발견하기 어렵고, 여기에는 시장의 구조적인 요인이 기여하고 있으니 앞으로도 쉽게 바뀔 것 같지 않다'는 것이다.

가치 기반의 투자자들이 고민하는 지점은 언제나 '내가 살 주식이 있는가'이다. 그들에게는 절대적으로 '사고 싶은 주식'과 '사지 않아야 할 주식'의 기준이 있다. 이 기준은 당연히 가격과 가치의 관계다. 가치란 기업과 투자자의 관계에서 투자자가 기업으로부터 받을 수 있는 몫을 의미한다. 가격이란 그 몫을 받기 위해서 지불해야 할 돈이다.

2-2. 전반적인 기대수익률 수준이 높아졌다는 의미

1. 최근에 강세장이 지속되었다.

2. 강세장을 따라서 별생각 없이 들어온 투자자가 많아졌다.

3. 경험이 짧은 사람들은 단기 변동성을 감내할 여력이 부족하다.

4. 따라서 시장이 급락할 경우 우왕좌왕하며 함께 주식을 팔 확률이 높다.

단기 강세장으로 인해 전반적인 주가 수준이 높아져 있으며, 소신 있게 투자하는 사람보다는 부화뇌동하는 투자자가 많기 때문에, 하락이 하락을 부추기면서 고평가된 주가가 급락할 가능성이 높아진 상태라는 뜻이다.

2-3. 2008년부터 2021년 사이에는 다양한 하락장이 있었다.

2010년대의 유럽 재정위기, 2016년 미국 대선, 2018년 유동성 축소, 2020년 코로나 팬데믹까지, 그 모든 장에서 승리자는 '하락에 용기 있게 베팅하고 버틴 사람들'이었다.

-> 2008년 금융위기 이후 저는 2020년 3월 코로나 팬데믹에 따른 빠른 폭락과 회복 과정만을 기억하는데, 의외로 많은 하락장이 있었군요. 제가 실감했던 2차례 하락장에서 저는 버티면 이긴다는 교훈 및 자신감을 얻었습니다. 검증된 승리자는 가치에 비해 싼 주식을 보유하고 버텨낸 투자자들입니다.

3. 차파트너스자산운용 김형균 본부장은 우리 주식시장에서 몇 개 기업을 대상으로 주주운동을 펼쳐 성과를 냈습니다. 지정학적 문제와 지배구주 문제 등으로 인해 저평가를 당연시 받아들이는 우리나라 주식시장에 변화를 가져다줄 분으로 큰 기대감을 갖게 했는데요.

-> 주식투자의 기본 중의 기본을 알려주는데, 저의 무지를 절감했습니다.

3-1. 장기 투자를 해야 하는 경우는 단 한 가지

기업의 사업이 진입장벽 또는 경제적 해자를 가지고 있어서 꾸준히 자본비용 대비 높은 수익을 창출하고, 이익이 지속적으로 성장하며, 경영진의 자본배분 능력과 주주 정책도 훌륭해서 기업의 가치가 주주 가치로 이어짐으로써 주주가 장기적인 부의 복리효과를 누릴 수 있는 경우다.

이런 기업은 매우 드물다. 대주주와 경영진의 이해관계와 일반 주주의 이해관계가 일치하지 않는 경우가 많은 한국에서는 특히 더 드물다.

3-2. 기업의 주식을 소유한다는 의미

장기적으로 소유하는지 단기적으로 소유하는지 여부와 관계없이 기업의 주인이 되는 것이다. 기업의 주식을 사는 것은 발행시장에서 기업에 직접 자본을 투자한 주주의 소유권을 승계하는 것이다. 따라서 유통시장의 주식 투자자는 발행시장의 투자자와 다를 바가 없다.

3-3. 주식회사 제도와 상장 제도

기업에 영구 자본을 제공함으로써 안정적인 사업을 영위할 수 있게 하는 제도다. 즉 주주 소유 자기자본의 소유권과 가치를 표상하는 주식을 상장함으로써, 투자자(주주)가 자본을 회수하고 싶을 때 회사로부터 직접 자본을 돌려받는 대신 주식시장(유통시장)을 통해 제3자로부터 회수할 수 있게 하는 제도다.

이러한 제도적 바탕 위에서 기업은 주주환원을 하지 않는 한 자본을 회수당할 불확실성 없이 사업을 할 수 있다. 따라서 이런 이점을 가진 상장기업의 경영진은 주식의 가치가 자기자본의 가치를 정확히 반영하도록 노력할 의무가 있다.

3-4. 상장기업 경영진의 의무 2가지

상장기업의 경영진은 사업을 잘해서 자기자본의 가치를 키우고, 주식의 시장가치가 자기자본의 가치를 잘 반영하도록 하는 두 가지 의무를 갖고 있다.

3-5. 의무공개매수제도(義務公開買收制度)(*)

M&A 등으로 대주주 지분을 매각할 때 일반 주주에게도 동일한 조건으로 매각할 수 있도록 하는 제도로 이 제도가 도입되면 많은 기업의 주가 디스카운트가 해소될 것이다.

경영권 프리미엄은 다시 말하면 소수주주 디스카운트와 같다.

* 의무공개매수제도가 도입되면 종속회사 주가도 상승하겠지만 특히 지주회사 주가가 폭등할 것으로 생각된다. – 김규식, 한국기업거버넌스포럼 회장

-> 제가 지주회사를 다수 보유하면서 기대하고 있는 촉매 중 하나죠.

* 의무공개매수제도

- 적대적 M&A를 목적으로 시장에서 주식을 공개적으로 사들이는 공개매수를 할 때 인수 부담을 크게 하기 위해 반드시 특정 비율 이상의 주식을 매수하도록 하는 제도다. 이 제도의 시행으로 소수의 일부 주주에게 기업의 주식이 과도하게 집중될 수 있으며, 의무공개매수 비율을 지나치게 높이는 경우 상장폐지로 이어질 가능성도 있다. - [네이버 지식백과]

- 대주주가 아닌 제 3자가 상장기업 주식을 25% 이상 매입하려면 의무적으로 '50% + 1주'를 공개 매수하도록 규정한 제도. 글로벌 표준에 맞지 않는다는 이유로 외환위기 이후 폐지됐다. - [네이버], 한경 경제용어사전

4. 이건 님이 2021년 버크셔 주주서한과 2022년 버크셔 주주총회 질의응답 내용을 깔끔하게 정리했습니다. 영어 독해력이 떨어지는 저는 이건 님과 같은 뛰어난 번역가가 얼마나 고마운 존재인지요.

4-1. 우리 투자 대상은 주식이 아니라 기업이다

투자 형태에 상관없이 우리가 추구하는 목표는 확고한 경제적 우위와 일류 경영자를 갖춘 기업에 유의미한 규모로 투자하는 것입니다. 특히 우리는 주가 등락에 따라 매매할 주식이 아니라 장기 사업 실적이 유망한 주식을 보유한다는 점에 주목하시기 바랍니다. 이는 중요한 관점입니다. 찰리와 내가 선정하는 것은 주식이 아니라 기업입니다.

4-2. 주식 비중 100%를 가장 선호한다

1942년 3월 11일, 시티 서비스 우선주 3주를 살 때 기업 소유에 대한 열정을 처음으로 드러냈습니다. 당시 매수 금액 114.75달러에 내 전 재산이 들어갔습니다.

주식 투자에 처음 뛰어들고 나서 나는 재산의 80% 이상을 항상 주식으로 보유했습니다. 그동안 줄곧 내가 좋아한 주식 비중은 100%였고 지금도 마찬가지입니다.

-> 버핏은 ‘명확하게 주식 100%를 선호한다’고 말합니다.

4-3. 주주와의 질의응답에서는 비트코인에 대해, 확신을 갖고서 용기 있는 주장을 피력하는 두 분의 생각을 옮깁니다.

이 방에 있는 사람들이 미국의 모든 농지를 소유하고 있는데 그 지분 1%를 사라고 내게 제안한다면, 나는 오늘 당장 250억 달러를 내고 미국 농지의 1%를 소유하겠습니다. 여러분이 미국의 모든 아파트의 1%를 소유하고 있는데 그 지분 1%를 사라고 내게 제안한다면, 이번에도 나는 250억 달러를 내고 미국 아파트의 1%를 소유하겠습니다. 아주 간단합니다.

여러분이 세상의 비트코인을 모두 소유하고 있는데 25달러에 사라고 내게 제안한다면, 나는 사지 않겠습니다. 내가 그 비트코인을 어디에 쓰겠습니까? 나는 그 비트코인을 어떤 식으로든 되팔아야 합니다. 여러분 말고 누구에게라도 팔아야 합니다. 쓸모가 없으니까요.

바로 이것이 생산적 자산과 비생산적 자산의 차이입니다. 비생산적 자산은 누군가가 더 비싼 가격에 사주어야 합니다.

- 워런 버핏

나는 평생 세 가지를 피하려고 노력했습니다. 어리석은 것, 사악한 것, 남보다 멍청해 보이는 것입니다.

비트코인은 이 세 가지 모두에 해당합니다.

첫째, 제로가 될 가능성이 매우 커서 어리석습니다.

둘째, 연준 시스템과 국가 통화 시스템을 좀먹기 때문에 사악합니다.

셋째, 미국이 중국보다 멍청해 보이게 만듭니다. 중국은 현명하게도 비트코인을 금지했습니다. 우리는 미국 문명이 우월하다고 생각하지만, 중국보다 훨씬 멍청합니다.

- 찰리 멍거

2022년 [버핏클럽 5호]는, 저에게는, 주주행동주의를 다룬 ‘Special Issue-거버넌스’ 장이 특히 좋았습니다. 우리나라 주식시장이 저평가된 이유를 밝히고 이에 대한 해결책까지 제시합니다. 그동안 주주총회에 참석해서 주주로서 그 기업에 대한 바람을 전하거나 배당 증액 등을 요구하는 정도였던 저의 ‘소극적인’ 자세에 자극이 되었고 부족했던 지식을 채우는데도 도움이 되었습니다.

17명의 대가로부터 배우는 가치투자법

가치투자자의 탄생 - 경이적인 수익률을 기록한 투자 대가 17인의 삶과 투자 전략
로널드 챈 지음, 김인정 옮김 / 에프엔미디어 / 2022년 6월

가치투자자의 탄생 The Value Investors in 2021

- 부제: Lessons from the World’s Top Fund Managers

- 지은이: 로널드 챈 Ronald W. Chan

- 옮긴이: 김인정

- 에프엔미디어 / 2022-06 / 363쪽 / \18,000

- 2012년에 출간했던 책의 개정판

- 가치투자자 17명과의 인터뷰 정리

- 간략하게나마 대가들의 역사를 볼 수 있음

- 추천사를 쓴 브루스 그린왈드의 유사한 형태의 저서, [가치투자 Value Investing in 2001]도 훌륭한 책이지만 이 책은 그에 못지 않음

저자인 로널드 챈의 아버지는 성공한 창업 전문가로 아버지의 조언(*)은 그를 자산 운용업으로 이끌었다고 합니다.

* 아버지의 조언

노동력, 임대료, 재고 부담이 큰 일을 피하라.

- 모든 노동 집약적 사업은 결국 인간 정치의 문제로 이어지기 때문에 최소한의 인력이 필요한 사업을 찾아야 한다.

- 홍콩 같은 국제도시는 이윤과 수익을 잠식하는 높은 임대료로 악명이 높은 만큼 일류 입지가 필요한 사업은 피해야 한다.

- 재고는 대부분 인력과 공간을 필요로 하니까 사서 고생할 일은 만들지 않는 것이 좋다.

챈은 벤저민 그레이엄과 워런 버핏이 설파한 가치투자의 교리를 따랐고 2002년 지금의 ‘차트웰 캐피털’ 설립한 다음 최고투자책임자로 근무 중입니다.

챈은 대출 비용 이상의 수익을 꾸준히 실현한다면 재정 문제에 정통하게 되고 재정적 독립을 이룰 것이라고 하면서 가치투자의 유형은 단 한 가지로 정해져 있는 것이 아니고 성공적인 투자에 이르는 길 역시 하나가 아니라고 합니다. 특색 있는 17명의 뛰어난 투자자를 소개하는 이 책을 쓴 이유겠지요.

저는 투자에 관한 책은 제법 읽었다고 자부하는 편인데도 유럽에서 활동하는 몇 분과 아시아의 5분까지 난생 처음 만나는 투자자들이 다수입니다. 이들 뛰어난 투자자들의 얘기도 흥미진진했지만 저는 저의 롤모델 어빙 칸과 월터 슐로스에 대한 얘기는 감동이었습니다.

책 읽으면서 밑줄 친 글이 정말 많았는데요. 늘 그랬듯이, 그 중에서 두고두고 반복해서 읽고 싶은 글을 옮겨두는 것으로 (일단)좋았던 책 정리를 하려고 합니다.

1. 하워드 막스 (1946~)

바닥 확인 - 마켓타이밍

- 무엇을 사는지가 아니라 얼마에 사는지가 중요하다. 그렇다고 해서 최저점을 기다려 매수해야 한다는 것은 아니다.

1. 어디가 바닥인지 알 수 있는 방법이 없다. 바닥은 지난 다음에야 알 수 있다.

2. 대개 시장이 미끄러져 내리면서 매도자가 기권을 선언하고, '떨어지는 칼은 잡지 않는' 사람이 옆에서 방관할 때가 원하는 것을 다량으로 살 수 있는 기회이다.

3. 시장이 미끄러지다가 바닥에 닿으면, 바닥의 정의상 매도할 수 있는 사람은 거의 없게 된다. 이어지는 상승기에서 우위에 있는 사람은 미리 매수한 사람이다.

회의적인 태도

회의와 비관은 동의어가 아닙니다. 회의적인 태도는 낙관론이 과도할 때 비관론을 불러냅니다. 반대로 비관론이 과도할 때는 낙관론을 불러냅니다.

2. 월터 슐로스 (1916~2012)

네게 피해를 입히지 않는 한 모든 악재는 호재란다.

- 대공황 시절을 힘들게 보낸 아버지의 조언

벤저민 그레이엄의 ‘증권 분석’ 강의를 수강한 슐로스(1938년~1940년)

벤의 강의는 단순하고 직설적이며 탁월했습니다. 대공황으로 어려운 시기를 겪은 벤의 투자전략은 운전자본 미만에 거래되어 가격에 하방 경직성이 확보된 주식을 찾는 것이 핵심이었습니다. 그 발상에 깊이 공감했고 벤의 투자철학에 반했습니다.

많은 투자 전문가들이 단지 투자 비법을 얻기 위해 그의 수업을 들었고 그 아이디어를 이용해 돈을 벌었지만, 벤은 돈을 버는 것보다 학문적 활동에 열중했기 때문에 개의치 않았습니다.

그레이엄 회사에서의 업무

1946년부터 1955년까지 그레이엄 회사에서 일하는 동안 슐로스의 주된 업무는 운전자본 미만에 거래되는 이른바 ‘넷넷(net-nets)(*) 주식’을 찾는 것이었습니다.

* 넷넷 가치: 순유동자산(현금성자산 – 부채) 가치 / 총 발행주식

1930~40년대에는 넷넷 주식이 많았습니다. 우리는 운전자본의 2/3 수준에 거래되는 주식을 찾는 것이었습니다. 주가가 주당 운전자본 수준에 도달하면 50% 수익을 올리게 되니까요. 1950년대에는 이런 주식을 찾기가 쉽지 않았고 그래서 더 열심히 찾아야 했습니다.

투자회사 설립 - 폐업

1955년 그레이엄이 은퇴한 다음 슐로스는 19명의 자금을 조달 받아 ‘월터 슐로스 앤드 어소시에이츠’를 설립합니다.

업무 시간은 오전 9시부터 오후 4시 30분까지였다. 주가를 추적할 수 있는 티커 테이프도 갖추지 않았고, 주로 일간지를 보고 시세를 참고했다.

-> 워런 버핏이 워커홀릭이라고 보면 슐로스는 그의 스승인 그레이엄처럼 주식투자에 자신의 모든 시간을 투자에 할애하지 않았습니다. 주식투자는 돈 걱정 없이 살기 위한 수단이지 삶의 목적은 아니거든요.

2001년 1960년대 후반 합류한 아들이, ‘아버지, 싼 주식이 더는 보이지 않아요!’라고 하더군요. 그래서 ‘이제 문을 닫자구나!’ 했습니다. 그리고 투자조합을 청산하고 투자자에게 돈을 돌려줬습니다.

-> 싼 주식을 찾는 것이 스트레스가 되었다고 판단한 슐로스는 폐업합니다. 멋쟁이^^

매수 방법

주식이 싸면 저는 매수를 시작합니다. 손절 주문을 걸어본 적이 없습니다. 애초에 마음에 든 주식이라면 가격이 내려갈수록 더 좋은 일이니까요. 가격이 오른 주식을 사기는 아무래도 어렵더군요.

우리는 장부가치 미만에 팔리는 주식을 찾았습니다. 실적이 아니라 자산을 할인된 가격에 사려는 것이었죠. 실적은 쉽게 달라질 수 있지만 자산은 그렇지 않기 때문에 새로운 전략은 한동안 효과가 있었습니다.

투자법 - 분산 투자

저는 항상 50~100개 종목을 보유했습니다. 그렇지 않았다면 특정한 주식이 저를 배반했을 때 크게 스트레스를 받았을 겁니다. 심리적으로 저는 버핏과 다르게 만들어진 사람입니다. 버핏처럼 되려고 노력하는 사람이 많다는 것을 압니다. 하지만 그들이 주목해야 할 것은, 버핏이 훌륭한 분석가일 뿐만 아니라 사람과 회사를 판단하는 능력이 뛰어나다는 사실입니다.

저는 제 한계를 알기 때문에 제게 맞는 가장 편한 방식으로 투자하는 것을 선택했습니다.

3. 어빙 칸 (1905~2015)

- 순탄한 투자를 했음

- 1928년 '시티 칼리지 오브 뉴욕 대'를 2년 만에 중퇴하고 월스트리트에 있는 '함메르슐락 보르흐'라는 증권사 취직했고 1978년 창업할 때까지 여러 증권사에서 경력을 쌓았음

- 1978년 두 아들 앨런, 토머스와 함께 투자운용 및 자문사인 칸 브러더스 그룹 설립

1920년대 후반에 벤저민 그레이엄이 강의한 증권 분석 수업의 초창기 수강생이었고 1931년에는 그 수업의 조교가 됩니다. 1956년 그레이엄이 은퇴할 때까지 25년 동안 긴밀하게 협력하는 등 그레이엄과 밀접한 관계였지만 독자적으로 대단히 성공적인 투자 경력을 쌓았다고 합니다.

벤저민 그레이엄의 ‘증권 분석’ 강의를 수강한 어빙 칸

주 1회, 2시간 야간 수업이었습니다. 벤은 인기 있는 주식과 인기 없는 주식의 실제 사례로 증권 분석을 설명했습니다. 벤에게 투자 아이디어를 얻고 수익을 올리는 경우가 많아지자 해마다 수강생이 늘었습니다.

그레이엄은 최신 사례를 들어 증권 분석의 장점을 설명했는데 소크라테스식 접근법이 유효하다고 믿었기에 철저한 토론과 합리적인 추론을 통해 확실한 결론을 도출하는 방식으로 가르쳤다고 합니다.

그레이엄의 수업에서 미래의 아내가 될 루스를 만난 칸은 1931년 결혼했고 새로운 부업을 찾던 중 그레이엄의 조교였던 리오 스턴이 일을 그만두면서 그레이엄의 조교가 됩니다. 1956년 그레이엄이 은퇴할 때까지 그 밑에서 일했습니다.

조교로서 칸의 임무는 수업 시간의 토론을 위해 통계 분석 자료를 준비하고 학생이 제출한 사례 연구와 시험지를 채점하는 것이었는데 수업은 주식시장이 끝나고 한 시간 뒤인 오후 4시에 시작했다고 합니다.

칸은 벤과 함께 월스트리트에서 컬럼비아대학까지 지하철을 타고 다니면서 많은 이야기를 나누었다고 하네요. 행운의 사나이, 어빙 칸^^

칸이 준비한 통계 분석과 비교 분석 자료는 1934년 출간된 [증권 분석]에 사례로 쓰였다고 합니다.

공매도 - 첫 트레이딩

1926년 플로리다 부동산 거품 붕괴를 보면서 시장의 모든 광풍은 결국 냉엄한 현실에 직면한다는 것을 깨달았습니다. 1929년 주가가 극도로 높은 수준에서 거래되면서 기업 가치를 숫자로 매기는 것이 불가능하다고 판단한 칸은 숏 포지션을 취해야 한다고 생각했습니다.

시장의 순환주기와 금융 역사에 관한 책을 여러 권 읽으면서 주가 변동성이 특별히 큰 산업이 있고 구리도 그 중 하나라는 것을 알게 된 칸은 주식 목록에서 ‘마그마 코퍼’라는 구리 회사를 공매도하기로 했습니다. 돈이 없었던 칸은 변호사인 매형에게 부탁해서 증권 거래 계좌를 열었습니다.

여름에 50달러로 마그마 코퍼를 공매도했습니다. 매형은 시장이 상승하고 있으니 얼마 못 가서 돈을 전부 잃을 거라며 걱정했지만 칸은 시장이 하락할 것이라고 말했고 1929년 10월 주식시장이 붕괴되었을 때 50달러는 100달러가 되었다고 합니다. 칸의 생애 첫 트레이딩은 공매도!

대공황 시기의 가치주 투자

대공황은 모든 배를 침몰시키는 거대한 폭풍 같았지만 올바른 접근법을 알고 어느 곳을 보아야 하는지 알았더라면 쉽게 돈을 벌 수 있었습니다.

재무 상태가 건전하고 가진 건 현금뿐인 회사가 많았기 때문에 쉽게 가치주를 찾을 수 있었고 제대로 된 투자 모델만 있으면 충분했습니다.

칸은 증권사에서 광산 업종을 담당했는데 그레이엄의 제자이자 펀더멘털 분석의 강력한 옹호자라는 명성이 성공한 사업가와 부유한 고객을 끌어 모았는데, 저평가된 주식을 개인투자자들에게 추천하면서 상당한 수수료 수입을 올렸습니다.

수입이 늘어난 칸은 자신의 자산을 직접 운용하기 시작했고, 그레이엄이 경영하는 투자회사 '그레이엄-뉴먼'에 투자하기도 했습니다.

투자할 종목은 늘 있다

- 슐로스와 달리 칸은 그레이엄의 투자법으로 투자할만한 종목이 줄어들자 은퇴하는 대신 싼 종목을 찾아 나서는 방법을 선택합니다.

이제 넷넷 주식이 흔하지 않다는 것은 알지만 크게 불평할 일은 아닙니다. 옛날에는 투자할 종목 자체가 많지 않았으니까요. 지금은 수많은 나라에 수많은 기업이 있어서 투자 기회를 찾기가 수월합니다. 게다가 인터넷 덕분에 이용 가능한 정보도 더 많아졌죠. 투자 기회를 찾을 수 없다고 불평한다면 열심히 찾지 않았거나 폭넓게 자료를 읽지 않았다는 뜻이죠.

투자 철학

진정한 투자자는 결코 비관하지 않습니다. 시장이 하락할 때야말로 싸게 살 수 있는 시기이기 때문입니다. 광범위한 주제에 관한 독서의 가치를 믿습니다.

성공적인 투자에는 인내심, 규율, 회의적인 시각이 필요합니다.

1. 저평가된 투자 대상은 대개 처음에는 시장에서 진가를 인정받지 못하기 때문에, 시간이 지나며 일이 어떻게 진행되는지 지켜보려면 인내심이 필요하다.

2. 현명한 투자자라면 투자 결정을 내리기에 앞서 자신이 해야 할 힘든 과제를 수행하고 숫자를 검토하는 자기 규율이 있어야 한다. 규율은 독립적인 사고를 가능하게 한다.

3. 회의적인 시각도 도움이 된다. 재무제표의 숫자는 기업의 경영진이 보고한 것이다. 투자자는 언제나 주의가 필요하다. 반드시 숫자 너머를 보고 그 재무제표에 관여한 임원의 자질을 파악해야 한다.

4. 토머스 그레이엄 칸: 어빙 칸의 3남(1942~)

변형된 그레이엄식 투자 - 자산가치 중시, 추락 천사

그레이엄과 마찬가지로 우리도 가격과 가치의 괴리를 봅니다. 하지만 가치에 대한 정의와 가치를 실현시키는 촉매에 대한 기대는 그와 똑같지 않습니다.

우리가 계산한 가치보다 낮게 거래되고 편안한 안전마진을 제공하는 종목이 있다면 더 자세히 알아봅니다.

우리의 주된 관심사는 컨설턴트가 제시하는 대형주, 소형주, 신흥 시장 같은 투자 범주가 아니라 주가의 하방 경직성이 확보된 강력한 투자 대상입니다.

우리는 절대 가치를 봅니다. 상대 가치는 결코 보지 않습니다. 예를 들어 단순하게 동종 회사가 PER 30배에 거래된다고 해서 PER 20배인 회사가 저평가되었다고 보지 않습니다.

재무상태표, 이익, 현금흐름, 사업 분석 방식으로 접근합니다. 우리가 계산한 적정 조정 장부가치보다 할인되어 거래되거나, 정상치에 가까운 이익 기준 보수적으로 산출한 주가배수 미만에 거래될 경우에 한해서만 그 기업이 저평가 상태라고 봅니다.

기업의 건전성은 현재의 좋은 실적보다 훨씬 더 큰 안전마진을 제공합니다. 우리는 현재 실적은 좋지만 부채가 많은 기업이 아니라 탄탄한 재무상태표, 강력한 운전자본, 낮은 부채 비율을 갖춘 기업에 투자할 것입니다.

사실 단기 실적이 약세거나 심지어 이익을 내지 못했더라도 양호한 건정성을 유지하는 기업을 선호합니다. 이러한 기업이 더 큰 가치를 창출하기 때문입니다.

이런 기업을 '추락 천사'라고 부릅니다. 대개 시장 지위와 재무상태는 양호하지만 일시적으로 문제를 겪고 있죠. 우리의 리서치 결과가 '이들은 문제 해결과 실적 개선 역량을 가지고 있다'고 보여준다면 결국 주가도 다시 상승할 겁니다.

투자, 평생 직업

투자의 장점 가운데 하나는 정년이 없다는 겁니다. 나이가 들수록 더 현명해지죠. 주식시장 최고와 최악의 시절은 모두 겪은 아버지는 위기와 광란의 상황에서 침착함을 잃지 말라고 가르쳐줬습니다.

5. 윌리엄 브라운 (1944~)

귀는 열고 입은 닫고

어린 시절부터 수많은 투자 천재와 간접적인 관계를 가진 브라운은 그 좋은 기회들을 놓치지 않았다. 아버지가 평생 강조한, '말을 많이 해서는 아무것도 배우지 못한다'라는 조언 덕분이었다.

진정한 가치

가치'라고 하면 쓰레기통을 뒤져서 값이 나가는 쓰레기를 찾는 것이라고 생각하는 경향이 있습니다. 공짜로 구해서 1달러에 팔 수 있다면 종은 조건이라고 생각하는 식이죠. 완전히 틀렸다고는 할 수 없지만 제대로 된 인식은 아닙니다.

진정한 가치는 장기적으로 도움이 되는 좋은 기업을 사는 데서 나오기 때문입니다. 본질적으로 우리는 안정적인 기업을 찾고 반드시 그 기업의 가치보다 낮은 가격을 지불합니다. 체계적인 방식으로 이런 기업을 찾아서 정성적으로 접근하고 평가합니다.

6. 장마리 에베이야르 (1940년~)

가치투자자 = 장기투자자

가치투자자가 된다는 것은 장기 투자자가 된다는 뜻입니다. 장기 투자자는 자신의 투자 성과가 동료나 벤치마크 지수에 비해 단기적으로 뒤쳐지는 것을 감수합니다. 그렇게 뒤쳐졌을 때 심리적, 재정적 고통이 따르는 것도 미리 감수합니다. 보상은 때가 되면 주어질 것이며 즉각적인 만족은 없다는 사실을 감수하는 것이죠.

자신이 틀릴 수 있다는 것을 알고 겸손해야 합니다. 자신이 틀릴 수 있다는 사실을 받아들일 때, 극도로 신중하게 투자 대상에 안전마진을 부여하고 그 결과 과도한 값을 지불하지 않게 됩니다. 그레이엄이 말했듯이 '시장은 단기적으로 투표기, 장기적으로 저울'이기 때문에, 시합이 끝날 때까지 인내심을 가지고 기다려야 합니다.

가치 함정

트레이더와 투기 거래자가 가치 함정에 빠졌다는 표현을 하는 것은 그들의 보유 기간이 너무 짧기 때문입니다. 주식의 내재가치가 변하지 않는다면 가격이 하락해도 여전히 가치주입니다. 보유 기간과 주가가 회복하는 시간이 일치하지 않는다고 해서 함정에 빠졌다고 할 수는 없습니다. 제대로 분석하고 인내심을 발휘한다면 시장은 결국 그 주식의 가치를 인정하게 될 것입니다.

그리고..

7번째 인물부터는 대머리 독수리라는 별칭을 가진 마크 모비우스를 제외하면 이름조차 처음 듣는 인물들이지만 그들의 투자에 대한 얘기들은 모두 귀담아들을만한 내용을 담고 있습니다. 투자에 관한 책은 일반적인 독후감처럼 대강의 줄거리를 정리하고 요점 혹은 배울 점 몇 가지로 요약할 수 없다고 생각합니다. 그래도 좋은 책 한 권을 읽었다는 자국을 남기기 위해 독후감 같지 않은 독후감을 써보았습니다.

마무리

인쇄 전 원고를 받아서 읽고 추천사를 쓰는 영광을 누렸던 책입니다. 다음은 일독 후 제 생각을 정리해서 출판사에 보냈던 추천사인데요. 이 책에 대한 제 생각이 잘 드러나 있고 마무리 글로도 어울린다고 생각합니다.

벤저민 그레이엄이 컬럼비아 대학에서 ‘증권 분석’을 강의할 때 조교였고 109세로 세상을 떠날 때까지 현역으로 일했던 저의 롤모델, 어빙 칸을 여러분과 같이 만날 수 있어 너무 기쁩니다. 버핏이 인정한 월터 슐로스를 비롯해서 숨어있던 가치투자자 17명의 투자철학을 배울 수 있습니다. 트레이딩 분야에 [시장의 마법사]가 있다면 이 책은 ‘가치투자의 마법사’라고 해도 지나치지 않습니다. 이들을 통해 자신만의 투자 스타일을 찾을 수 있을지도 모릅니다.

사족: 출간된 책을 다시 읽으면서 새삼 느꼈던 것은 역시 저는 종이 책이 좋았습니다^^

최고의 선생 3명이 가르치는 투자 교과서

더 레슨 - 주식시장의 전설 존 템플턴, 피터 린치, 워런 버핏의 투자 클래식
스콧 A. 채프먼 지음, 이진원 옮김 / 길벗 / 2022년 6월

더 레슨 Empower Your Investing in 2019

지은이: 스콧 A. 체크먼 Scott A. Chapman, CFA

옮긴이: 이진원

출판사: 길벗 / 539쪽 / 2022-06 / 25,000원

원서 제목은 [투자 역량 강화] 정도로 번역되는데 번역본 제목이 왜 [더 레슨]일까? 궁금했는데, 책을 읽고난 다음 이런 제목을 선정한 출판사의 지혜로운 결정에 탄복했습니다. 3인의 대가로부터 제대로 교육 받았다는 느낌이 들었거든요.

1993년 저자는 증권분석가로 일하던 직장에서 최악의 실적을 내고 있던 펀드를 맡아서 운용하라는 지시를 받습니다. 펀드를 운용하는 일은 흥분될 정도로 좋았고 회계학 전공에 MBA, 그리고 CFA 자격증까지 갖추었으므로 투자에 대한 공부는 충분했으나 운용 경험이 없었기 때문에 주저하게 됩니다.

최고책임자는 그가 할 수 있다며 격려해주었고 이에 고무된 저자는 이미 성공한 사람들로부터 배우는 방법으로 운용 실력을 쌓기로 합니다. 그렇게 찾은 성공한 사람들이 바로, 존 템플턴, 피터 린치, 워런 버핏, 세 명의 거장이었습니다.

아직 인터넷을 이용할 수 없을 때였으므로 저자는 책, 신문 등 인쇄본을 이용해서 세 거장의 투자 사례, 인터뷰 기사 등을 찾아내어 정리합니다. 그리고 뛰어난 농구 감독 존 우든이 만든 ‘성공 피라미드’를 모방한 ‘성장 피라미드’를 만들어 자신만의 투자철학으로 삼게 됩니다.

* 대가 3인에 관한 책은 적잖이 읽었음에도 지금까지 전혀 알지 못했던 내용을 많이 볼 수 있었는데요. 저자가 얼마나 철저하게 조사했을지 감탄하는 한편 고마웠습니다.

그렇게 노력한 결과, 저자가 맡았을 때 펀드평가사인 모닝스타로부터 최저 등급을 받았던 펀드는 운용한지 4년만에 최고 등급으로 인정받게 됩니다.

성공한 투자자가 쓴 책인데도 자신만의 투자 방식을 제시하지 않았고 세 거장의 투자에 대한 거의 모든 것을 망라해서 정리한 다음 마지막에 가서 자신의 투자 원칙 7가지를 소개하고 있습니다. <세 투자 거장의 투자 원칙으로 만든 ‘성장 피라미드’> 하고 말이죠.

시작하면서 이 책은 [더 레슨]이란 제목이 딱 어울린다고 했는데, 과연 저자가 정리해준 3 거장의 가르침을 완전 이해될 때까지 밑줄 치면서 반복해서 읽어야 할 교과서와 같은 책입니다. 그래서 내용을 간략하게 정리하기에는 무리가 있으므로 두고두고 읽고 싶은 글을 옮기는 것으로 독후감을 대신하려고 합니다.

1. 존 템플턴: 1912-11-29 ~ 2008-07-08

- 1954년 660만 달러로 성장형 펀드를 시작했는데 3년 동안 시장에 뒤졌고 15년 후인 1969년 펀드 자산은 겨우 700만 달러 1974년까지 1,300만 달러에 그쳤습니다.

- 잭 갤브레이스가 마케팅을 해주면서 펀드 자산은 급격하게 늘어나 1980년, 4.2억 달러. 1986년, 24억 달러로 불어났습니다.

- 38년(1954년~1992년) 동안 연평균 수익률은 14.5%(S&P500: 10.9%)로 1만 달러를 투자했다면 174만 달러로 불어났습니다. * S&P500지수 기준으로는 53만 달러에 그쳤음

- 첫 10년은 연평균 9.5%(S&P500 12.8%)로 시장보다 못난 수익률을 올렸다고 하는데, 유지했다는 것도 그렇고 끝내 성공한 템플턴의 의지가 놀랍습니다. * 대기만성형^^

템플턴 하면 떠 올리게 되는, 가장 유명한 일화

1939년 9월, 미국이 전쟁을 막 시작한 유럽 동맹국들을 도울 수밖에 없다는 결론을 내렸고 미국이 참전하면 대공황의 여파로 고통받던 많은 기업들이 부활하리라고 판단합니다.

전 직장 상사였던 딕 플랫으로부터 1만 달러를 빌려서 미국 증권거래소에서 주당 1달러 이하에 거래되던 모든 주식에 100달러씩 투자합니다.

- 이것은 그가 어떤 목적으로든 돈을 빌린 유일한 사례였다고 하네요.

104개 종목을 매수했는데, 그 중 37개가 파산했지만 완전히 무가치한 회사로 드러난 것은 4개였고 투자 개시 1년 안에 빌린 돈을 모두 갚고, 매입한 주식을 평균 4년 동안 보유한 후 매도해서 투자액의 4배인 4만 달러를 벌었습니다.

이 경험에서 그의 평생의 좌우명이 만들어졌다고 합니다.

다른 사람들이 낙담해서 팔 때 사고, 다른 사람들이 탐욕스럽게 살 때 팔려면 상당한 용기가 필요하지만 궁극적으로 가장 큰 보상을 얻게 된다.

템플턴의 별칭, 바겐 헌터 bargain hunter

우리는 '큰 회사를 살까 아니면 작은 회사를 살까?' 내지는 '미국 회사를 살까 아니면 일본 회사를 살까?'라고 자문하지 않는다. 우리는 '진정한 가치 대비 헐값에 팔리는 회사는 어디에 있는가?'라는 단순한 질문을 기억하면서 매일 투자할 회사를 찾는다.

다른 사람과 똑같은 주식을 산다면 다른 사람과 똑같은 성과를 내게 될 것이다. 다른 사람보다 더 뛰어난 성과를 올리기를 바랄 수 있는 유일한 방법은 다른 사람이 사지 않는 주식을 사는 것이다.

사람들은 항상 전망이 좋은 곳을 묻는데, 그건 잘못된 질문이다. 올바른 질문은 '전망이 가장 나쁜 곳은 어디인가?'라는 질문이다. 당신은 투자 기업의 가치 대비 가능한 한 최저 가격으로 주식을 사려고 한다. 그런데 주식이 헐값에 팔리는 이유는 단 한 가지다. 다른 사람들이 팔고 있기 때문이다. 다른 이유는 없다.

저가 매수를 하기 위해서는 사람들이 가장 두려워하고 비관적으로 보는 곳을 찾아야 한다. 모두가 겁을 먹고 당신 자신도 약간 겁을 먹을 때가 매수해야 할 때다.

배당금 – 템플턴은 확실한 성장주 투자자

배당, 즉 투자를 통해 얻은 수익으로 재투자할 수 있지만, 이것은 모든 방법 중 최악이다. 주식이 현재 배당금 대비 낮은 가격에 팔리는 이유는 배당이 축소될 수 있다고 예상할 만한 충분한 이유가 있기 때문이다.

현재의 높은 배당수익률만 보고 주식을 고르는 투자자들은 배당 감소 위험뿐만 아니라 자본손실 위험에도 직면한다. 소득을 늘리는 훨씬 더 현명한 방법은 시세 대비 실적이 가장 높은 종목을 선택하는 것이다.

- 1954. 2. 고객에게 보낸 편지

2. 피터 린치: 1944-01-19 ~

- 13년(1977~1990) 동안 마젤란펀드를 운용하면서 연평균 수익률 29.2%%(S&P500: 15.4%)로 1만 달러를 투자했다면 28만 달러로 불어났습니다. * S&P500지수 기준으로는 6.4만 달러에 그쳤음

-> 운용기간이 짧다는 것이 그의 어마어마한 실적에도 불구하고 평가에서는 약점!

아마추어, 즉 개인투자자의 유리한 위치를 이용하라

나는 대중이 주식시장에서 투자를 매우 잘 할 수 있다고 생각한다. 오늘날 기관들이 시장을 지배하는 것이 아마추어 투자자들에게는 긍정적인 일이라고 생각한다. 기관은 주식을 이례적으로 낮은 수준까지 밀어 내리거나 이례적으로 높은 수준으로 끌어올려서다.

- 1994. 10. 7 연설

주식 투자는 적게 잃고 많이 벌면 됨

주식의 묘미는 한 주식에 1,000달러를 투자했을 때 잃어봤자 1,000달러라는 점이다. 나는 그렇다는 사실을 여러 번 증명해주었다. 반대로 당신의 판단이 옳다면 5,000달러도 1만 달러도 벌 수 있다.

절반이나 옳을 필요도 없다. 10번 중 3번만 옳고, 그 회사가 잘 돌아가고 있다는 것을 인식하고, 그들이 하는 일을 이해하고, 추가로 투자하고, 기회를 잘 이용하면 많은 돈을 벌 수 있다.

-> 그를 성장주투자자로 분류하는 이유죠. 가치투자자라면 10번 중 9번은 옳은 선택을 하려고 합니다.

많은 종목을 보유하는 이유

많은 종목을 소유했을 때 기대보다 훨씬 더 좋은 성과를 내는 주식을 보유할 확률이 올라가고, 주식들을 돌아가며 투자하는 식으로 투자의 유연성을 높일 수 있다는 장점이 있다.

- ‘피터 린치가 보유하지 않은 주식이 있느냐?’라는 농담을 할 정도로 피터 린치는 굉장히 많은 종목을 보유했던 것으로 유명한데요. 이런 이유가 있었군요^^

현금 비중

나는 현금 대신 펀드의 25~30%를 보수적인 주식에 투자한다. 그것을 팔고 싶을 때 팔아서 최근 많이 오르지 않은 다른 보수적인 주식을 산다. 시장이 하락하고 경제 상황이 나빠지면 포트폴리오에서 보수적인 주식을 줄이면서 매력적인 성장주를 추매한다. 1985. 7. 22.

- 주식 비중 100%로 유명한 피터 린치인데요. 1987년 10월 블랙 먼데이 이후 현금 비중을 10쯤 유지하려고 했다는 얘기를 어디선가 본 적이 있습니다.

-> 늘 포트폴리오를 주식으로 가득 채우고 있는 숙향은 무슨 배짱?^^

3. 워런버핏: 1930-08-30 ~

확실히 탁월한 버핏

- 1947년~1949년에 펜실베니아대 와튼스쿨 경제학부에서 배우다 네브래스카 대학으로 옮겨 1950년에 졸업

- 하버드 경영대학원에 불합격했고 1981년 컬럼비아대에서 그레이엄의 수업을 들었음

- 1951년 그레이엄으로부터 전과목 A+를 받은 유일한 학생으로 MBA 학위 취득

- 57년(1965~2021) 동안 버크셔 해서웨이를 운용하면서 연평균 수익률 20.1%%(S&P500: 10.5%)로 1만 달러를 투자했다면 36.3억 달러로 불어났습니다. * S&P500지수 기준으로는 299.5만 달러에 그쳤음

버핏이 가장 많은 영향을 받은 3인

1. 아버지, 하워드 버핏으로부터 '신문 1면에 실릴 수 있는 어떤 일도 하지 말라고 배웠다.

2. 벤 그레이엄으로부터 '투자에 필요한 지적인 틀과 함께 기질적 모델, 즉 주가가 하락해도 두려워하지 않고, 멀리 물러서서 군중의 영향을 받지 않을 수 있는 능력'을 배웠다.

3. 찰리 멍거는 내가 엄청난 수익력을 가진 훌륭한 기업에 대해 확신할 수 없을 때 그것이 가진 장점에 집중할 수 있게 만들어줬다. 찰리는 그레이엄이 가르쳐줬던 저가 매수만 하지 않게 나를 인도해줬다. 이것이 그가 나에게 준 진짜 영향이다. 내가 그레이엄의 제한된 시각에서 벗어나기 위해서는 강력한 힘이 필요했는데, 찰리가 그 일을 해줬다. 그 덕분에 투자에 대한 내 시야가 넓어졌다.

- 버핏은 필 캐럿과 필립 피셔를 포함해서 5명을 그의 영웅으로 꼽았습니다.

능력 범위

나는 비즈니스와 투자에 있어서 가장 중요한 것은 당신의 능력 범위(circle of competence)를 정확하게 규정할 수 있다는 것이라고 말하고 싶다.

뭔가를 이해하지 못했을 때 나는 그것을 잊어버리는 경향이 있다. 설령 다른 누군가가 내가 이해하지 못하는 기회를 분석하고 그로 인해 좋은 보수를 받을 만큼 통찰력이 있다 하더라도 나는 개의치 않는다. 나는 내가 처리할 수 있는 일로 인해 좋은 보수를 받고, 긍정적인 결정을 내렸을 때 내가 옳았다는 것만 확신하고 싶을 뿐이다.

- 1970-02-25 버핏이 투자파트너들에게 보낸 편지

장기 투자

투자를 공부하는 학생들은 두 과정만 잘 배워두면 된다. 기업을 평가하는 방법과 시장 가격을 생각하는 방법이다.

투자자로서 당신의 목표는 지금으로부터 5년, 10년, 20년 후에 실질적으로 수익이 더 올라갈 것이 확실시되고, 쉽게 이해할 수 있는 기업의 일부 지분을 합리적인 가격에 매입하는 것이어야 한다. 시간이 흘러도 이러한 기준을 충족하는 기업은 고작 몇 개뿐임을 알게 되므로, 적절한 기업을 찾으면 유의미한 양의 주식을 매수해야 한다.

또한 자신이 세워둔 지침에서 벗어나고 싶은 유혹도 이겨내야 한다. 즉 10년 동안 소유할 주식이 아니라면 10분 동안이라도 그것을 소유해서는 안 된다.

- 1996년 버크셔 연례보고서

집중 투자

아무것도 모르는 투자자는 분산투자를 하면 되고, 뭔가 아는 투자자는 포트폴리오를 집중해야 한다. 자신이 무엇을 하고 있는지 안다면 포트폴리오를 집중해도 위험이 적다. 경영이 뛰어난 기업 3개에 투자하는 것이 평범한 50개 기업에 투자하는 것보다 덜 위험하다.

- 1996년 버크셔 주총

-> 피터 린치와 확실히 대비되죠. 버핏은 100 종목 이상으로 포트폴리오를 운용한 14년 연상의 월터 슐로스와 그의 투자법을 존중했습니다. 자신의 성향에 맞춰 투자하면 되는 것이고 주식투자에 왕도는 없습니다.

세 투자 거장의 투자 원칙으로 만든 ‘성장 피라미드’

- 서두에서 언급했듯이 저자는 구체적인 투자법은 언급하지 않았고 3 거장으로부터 배운 것을 정리해서 자신의 투자 철학을 만들었다고 했습니다. ‘성장 피라미드’로 이름 지은 이 모델에는 7가지 내적 모형을 기초로 한다고 했는데요. 제목만 옮깁니다.

1. 자본 보존

2. 장기적 관점 유지

3. 우량주 보유

4. 기업의 오너처럼 주식을 생각하기

5. 옥석을 가려 집중 투자하기

6. 거래 회전율 낮추기

7. 융통성을 발휘하기

마무리

- 글을 시작하면서 저자가 모방하기로 한 3명의 거장에 대한 찬사는 충분히 했다고 생각되므로 마무리 글은 저에게는 마땅찮게 보였던 이들의 공통점 한 가지에 대해 지적하려고 합니다.

3명의 거장은 워커홀릭(workaholic)입니다. 존 템플턴과 피터 린치는 독실한 기독교 신자인데도 교회 가는 시간을 제외하고는 일요일에도 기업분석에 열중하면서 1주일에 80시간 이상 일했다고 합니다. 버핏은 사무실은 물론 집에서도 하루 종일 읽기만 하는 것으로 유명하니 두 사람보다 적게 일한다고 할 수 없겠지요. 46세에 은퇴한 피터 린치의, 강박감이 느껴지는, 말씀을 옮깁니다.

내가 남들보다 40% 정도 더 일하면 경쟁자들보다 10% 더 잘 할 수 있을 것 같았기 때문이다.

- 피터 린치, 1987. 8. 10 인터뷰

저는 이 책을 읽는 독자들이 3 거장의 열정을 배우되 1주일에 80시간 이상 일하는 것만은 배우지 않았으면 하는 생각이 들었습니다. 그 이유는……

그레이엄을 추종하는 저는 ‘많은 시간을 투자에 할애하지 않아도 우리는 부자가 될 거야’라고 했던 그레이엄의 말씀을 믿고 따르고 있습니다. 그레이엄의 투자 방식을 끝까지 고수한 월터 슐로스는 평일 오전 9시부터 오후 4시 30분까지만 일했지만 46년(1956년~2002년) 동안 연평균 16% 수익률을 올림으로써 같은 기간 연평균 10% 상승한 시장(S&P500지수)을 크게 이겼습니다.

퀀트 투자의 바이블

월가의 퀀트 투자 바이블 - 90년 역사로 검증한 과학적 주식투자 방법론
제임스 오쇼너시 지음, 이건 외 옮김, 신진오 감수 / 에프엔미디어 / 2021년 12월

이 글에는 스포일러가 포함되어 있습니다.

월가의 퀀트투자 바이블 What Works on Wall Street, 4E in 2012

지은이: 제임스 오쇼너시 James P. O'Shaughnessy

옮긴이: 이건 등 8인

출판사: 에프앤미디어 / 814쪽 / 2021-12 / 35,000원

앞서 읽고서 독후감을 썼던 스티브 니슨의 [캔들차트 투자기법]은 추천자인 김정환 님이 캔들 차트의 ‘바이블’이라는 찬사를 붙였는데요. 이 책은 아예 책 제목이 퀀트투자 바이블입니다. 814쪽에 달하는 책 부피와 그래서이겠지만 8명의 번역가가 참여했고 엄청난 통계자료를 바탕으로 저술되었다는 점에서 원서 제목에 없는 ‘바이블’을 제목으로 삼은 것은 받아줄 만 합니다.

많은 분이 가치투자의 선구자인 벤저민 그레이엄을 최초의 퀀트투자자라고 하듯이 가치투자는 퀀트투자와 통하는 부분이 많습니다. 몇 가지 투자지표를 갖고서 저평가된 주식들로 포트폴리오를 만드는 방식이 그런데요. 다만 실제 운용에 있어 자율성을 갖는 등 분명한 차이는 여럿 있습니다.

신진오 님의 [전략적 가치투자], 강환국 님의 [할 수 있다! 퀀트투자] 등 국내 저자가 저술한 훌륭한 책이 있고 활용면에서도 이 책보다 더 나을 것으로 생각합니다. 하지만 이 책은 방대한 자료를 바탕으로-더 따질 게 남았을까 싶을 정도로-갖은 투자지표로 퀀트(계량적 분석)했다는 점에서 ‘역사적 가치’로 받아들이고 싶습니다.

저는 2011년에 출가된 시드니 호머의 [금리의 역사 A History of Interest Rates 4E in 2005]를 만났을 때 들었던 느낌을 이 책에서 느꼈는데요. 책이 좋은 것은 싼 가격을 들여서 값으로 계산할 수 있는 지식을 얻을 수 있어서인데 이런 류의 책이 딱 그렇습니다. 유용성을 떠나서 말이죠.

그래서! 요약한다는 것은 언감생심, 간략하게 책에서 받은 느낌과 좋은 글을 옮기는 것으로 틀림없이 돈 안 되는 책을 펴낸 출판사의 노고에 감사하는 제 마음을 표시하려고 합니다.

책 구성은 퀀트의 유효성과 분석 방법에 대해 설명한 다음 복합 퀀트를 포함해서 대략 24가지(?) 퀀트를 소개합니다. 연간/월간 단위로 수익률과 위험도 등을 비교/분석하는 방식으로 모든 퀀트를 (거의)동일한 형식으로 설명했기 때문에 몇 개 공부해 나가다 보면 어느새 읽는 속도가 빨라지는 것을 느낄 수 있습니다. 이제 시작~

본성에 순응하지 말고 도전하라

장기적으로 탁월한 성과를 내는 열쇠는, 기저율(base rate)이나 성공률(batting average)이 높은 전략을 찾아내서, 성과가 상대적으로 저조할 때에도 이 전략을 끈질기게 유지하는 것이다. 이를 실행할 수 있는 사람은 드물다. 하지만 성공하는 투자자는 본성에 순응하지 않고 본성에 도전한다.

기저율(base rate)

주식시장에서는 고배당주 같은 특정 종목군에서 장기간에 걸쳐 나온 수익률이 기저율에 해당한다. 기저율은 따분한 반면 경험은 생생하고 재미있다. 그래서 굉장한 스토리가 있을 때는 PER 100배 주식을 사는 사람들도 있다.

1964~2009년 동안 10년 단위로 수익률을 분석했을 때, 고PER 주의 수익률이 지수보다 높은 경우가 1% 미만이었다는 사실마저 완전히 무시한다. 스토리가 너무도 흥미진진해서 기저율 따위는 기꺼이 내던져 버린다.

예측 능력

내가 반복해서 연구하는 주제 하나는 우리에게 예측 능력이 없다는 점이다. 우리에게 예측 능력이 있다는 증거는 티끌만큼도 발견되지 않았다. 물론 그렇다고 해서 모두가 예측을 중단해야 한다는 말은 아니다. - 제임스 몬티어, [100% 가치투자]

과거를 지침으로

성공하려면 과거를 지침으로 삼아야 한다. 성공하는 투자자들은 과거를 돌아본다. 이들은 과거를 통해 현재를 이해하고 대응한다. 이들에게는 오늘은 물론 어제와 내일도 현재를 구성하는 요소다.

투자자의 기회

사람들이 계속 탐욕, 희망, 무지에 휩쓸리는 한, 주가는 계속 잘못 형성될 수밖에 없다. 따라서 세월의 시험을 견뎌낸 합리적 종목 선정 기법을 일관되게 유지하는 사람에게는 계속 기회가 제공된다.

시장은 반드시 회복한다

S&P500지수 기준, 1927년~2009년 통계자료에 의하면, 하락장의 평균적인 하락률은 40.57%, 기간은 16개월임을 알 수 있다. 또한 회복하는 데는 하락 기간의 3배에 가까운 42개월이 걸렸다. 이런 정보는 우리가 다음 하락장에 들어섰을 때 특히 유용한데, 가장 공포스러운 하락장에서도 시장은 반드시 회복한다는 사실을 알려주기 때문이다.

저PER주가 승자주

10,000달러를 1964년~2009년까지 투자했을 때 저PER 상위 10% 주식에 투자했다면 10,202,345달러로 시장 지수만큼 수익을 냈다면, 1,329,513달러가 되었다. 저PER 상위 10%에 투자했을 때는 연 16.25%의 수익률을 시장은 11.22%의 수익률을 올렸다.

-> 더 높은 수익률을 올린 퀀트가 있지만, 저의 바람/공감이 컸기에 요것만 옮깁니다^^

주식을 이익의 20배가 넘는 주가에 습관적으로 매수하는 사람은 장기적으로 상당한 돈을 잃을 가능성이 크다.

– 벤저민 그레이엄, [증권분석, 1940]

버블 징후

버블은 터지기 전에는 투자자가 버블 속에 있는지 알기가 대단히 어렵다. 단서가 하나 있다면 밸류에이션이 높은 주식들이 평상시와 다르게 성과가 좋아진다는 점이다.

가치투자, 효과 있는 전략이지만 고수하기 어렵다

가치투자 전략은 강세장이든 약세장이든, 거품이 있든 거품이 꺼지든 일관되게 전략을 고수하는 투자자를 보상하는, 효과 있는 전략이다. 문제는 일관되게 고수하기가 굉장히 어렵다는 점이다. 우리는 모두 의사결정 과정을 통해 오늘의 주식시장을 인지하기 때문에, 현재 가장 화려하고 기대치와 배수가 높은 주식이 주의를 끌기 마련이다.

주가에 촉각을 곤두세우는 주식들, 친구와 동료들 사이에 회자되는 바로 그 주식들이 투자자의 주의와 투자금을 끌어당긴다. 그러나 이런 주식들이 장기에 걸쳐 투자자를 실망시킨다.

대중의 지혜(The Wisdom of Crowds)

상황이 맞아 떨어지면 대중은 매우 현명해지고 종종 그들 중 가장 똑똑한 사람보다 더 똑똑해진다. 4가지 조건이 충족된다면 대중의 집단지성이 소수의 전문가 집단의 판단을 능가할 것이다. 그 조건은 의견의 다양성, 구성원 간의 독립성, 분권화, 좋은 의견 수렴 방안이다.

- 제임스 서로위키, [대중의 지혜]

4가지 조건은 시장에서 가격이 결정되는 방식에도 존재해서, 주식의 최종 가격은 주식의 향방에 대한 시장의 의견을 수렴한다. 이것이 통하지 않는 것은 시장에 거품이 끼거나 터질 때뿐이다. 시장 상황이 극단으로 치달으면 사람들의 의견은 비슷해지고 대중은 더 나은 집단지성을 발휘할 능력을 상실한다.

마무리

종목을 분류했을 때, 상위 10%는 유효하고 하위 10%는 최악으로 나오는 것이 일반적인데 배당수익률과 성장주 등 몇 개의 퀀트에서는 예상과 다른 결과가 나오기도 합니다. 특히 11장은 배당수익률이 높은 주식이 시장을 크게 이기지 못한다는 내용으로 수익률을 계산할 때 배당금을 감안하지 않은 것은 아닌지, 배당을 중시하는 저로서는 의심할 수밖에 없는 난처한 상황이었는데요.

그럼에도 주식투자에 있어 갈수록 영역을 확대하고 있는 퀀트투자를 깊이 살펴보았다는 점에서 ‘역사적 가치’ 있는 일독이었을 자랑하고 싶습니다.