나쁜 펀드매니저를 만나라

나쁜 펀드매니저와 거래하라 - 냉혹한 투자 게임에서 내 돈을 지키려면
찰스 D. 엘리스 지음, 이건 옮김 / 중앙books(중앙북스) / 2010년 6월

나쁜 펀드매니저와 거래하라
Winning the Losers Game: 4^th Edition in 2002
- 지은이: 찰스 엘리스 Charles D. Ellis
- 옮긴이: 이 건
- 출판사: 중앙북스 / 245 쪽 / \15,800

제가 미래에셋증권의 VIP 회원입니다. 격월로 잡지를 보내오면서 안내장에 VIP 회원에게 보냈다고 하니 그런 줄 압니다. 보내 온 잡지에서 재미있게 읽고서 따로 보관하고 있던 David Swensen, 미 예일대 기금운용자와의 인터뷰 기사가 있었습니다.

이 책을 읽다 언젠가 본 듯한 느낌이 들어 스크랩 파일을 찾아 보았습니다. 저자가 예일대 기금투자위원회 위원장으로서의 약력이나 책의 내용으로 판단컨대, 앞서 읽었던 인터뷰어가 책의 저자일 것으로 착각했었습니다. 스웬슨은 1985년부터 예일대 최고투자책임자로 근무하면서 주식 위주의 투자 포트폴리오를 구성함으로써 괄목할만한 투자수익을 올리면서 명성을 높이고 있습니다.

스웬슨은 2009 년 4 월 미래에셋 자산배분포럼의 초청으로 처음으로 한국 방문을 하였습니다. 인터뷰에서 스웬슨은 이 책의 내용과 흡사한, 주식위주의 투자와 펀드매니저 선정의 중요성(간접투자)에 대해 강조하였습니다.

이에 덧붙여 스웬슨은 은퇴와 관련된 저서를 기술했던 경제학자 3 명을 소개합니다. 그 중 한 명이 이 책의 저자 찰스 엘리스입니다. 다른 두 명은 뱅가드 그룹 창립자인 존 보글과 버튼 멜킬입니다. 마침 두 분의 저서인 [월 스트리트 성인의 부자지침서: 존 보글]와 [시장 변화를 이기는 투자: 버튼 멜킬]는 책을 읽고서 독후감까지 썼었는데, 이 책 역시 읽었다는 증거를 남기기에 부족하지 않았습니다.

책의 원제와 독자의 관심을 끌기 위한 번역본의 제목이 상이하지만 책을 읽다 보면 둘이 상통함을 알게 됩니다. 주식투자란 것이 패자가 저지르는 실수에 따라 승부가 갈린다는 점에서 원문 제목이 적절할 것이고 나쁜 매니저를 만났을 때, 성공적인 투자성과를 얻을 수 있다는 점에서 번역 제목은 타당성을 갖습니다.

우리나라에 소개되는 투자관련 책의 대부분이 미국이다 보니 이번에도 동일한 갑갑함을 느끼게 되었는데, 이는 주식투자 수익에 대한 세금문제와 절세를 위한 방법에 대한 조언 때문입니다. 다른 하나는 기관투자가를 통한 간접투자가 대부분인 자국의 투자시장을 염두에 두다 보니 펀드매니저를 선정하는 방법 등 간접투자자를 위한 조언이 많은 분량을 할애해서 설명하는 것입니다.

저는 펀드매니저를 저 자신으로 간주하고 읽었습니다. 때로는 투자상담사나 증권사 영업직원으로 생각하기도 했습니다. 책 서두에 나오는 이상건 미래에셋투자 교육연구소 이사의 추천사를 읽을 수 있는데, 저의 허술한 독후감과는 비교할 수 없는 정제된 글로써, 책의 핵심을 알려줍니다.

‘우리나라의 개인투자자를 위한 세 가지 교훈’이라는 제목의 추천사에서 이상건 이사는 1. 길게 보면 일관된 평균수익률을 얻을 수 있다는 시간의 힘 2. 시장타이밍의 사악함 3. 10 년 이상 장기투자의 중요성을 강조합니다.

책에서 얻을 수 있는 핵심은 주식 위주의 투자 포트폴리오를 갖추라는 것입니다. 채권 비중이 높은(특히 연기금 자산) 기존의 투자방식은 인플레이션에서 자산가치를 유지하지도 못하더라는 과거 데이터를 볼 수 있습니다. 이에 반해 주식투자의 경우 장기간 투자할수록 안정적인 높은 투자수익률을 얻었음을 확인할 수 있습니다. 저자는 대부분의(89%)의 주식형 펀드보다 수익률이 높은 인덱스펀드를 강추하고 있습니다.

장기투자를 위해 배당의 중요성을 강조합니다. 심지어 주식을 살 때 우리가 실제로 사는 상품은 주식 1 주당 지급되는 배당을 받을 권리라고 합니다. 1927년부터 투자해서 1999년까지 투자수익률을 살펴보면 1 달러 투자시 106 달러가 되지만, 배당을 재투자했을 때, 1 달러는 2,592 달러가 됐다고 합니다.

노후를 대비한 저축(=주식투자) 목표액을 표로 만든 것이 이채롭습니다. 그래서 스웬슨이 은퇴관련 저서를 기술했던 경제학자 중 1 명으로 저자를 추천했던 모양입니다. 복리수익률이 적용되다 보니, 젊을 때는 적은 금액으로 시작할 수 있는 데, 제 나이에는 꽤 많은 저축이 필요함을 알 수 있었습니다. 분발해야겠다는 생각이 들었습니다.

투자자산 중에서 주식비중을 높일 것을 줄기차게 강조합니다. 인플레이션을 이기려면 이 방법밖에 없다고 합니다. 시장은 단기간에는 항상 요동치지만, 장기간에서는 기본적으로 (우상향)일관성을 유지하기 때문입니다. 나이에 따른 주식비중 조절 방법에 대해 저자는 기본적으로 불필요하며 실질적으로는 투자수익을 감소시키는 행위로 보고 있습니다.

책의 제목인 나쁜 펀드매니저에 대해 저자는 다음과 같이 정의합니다. 아울러 착한 펀드매니저의 정의를 보여줍니다.

* 나쁜 펀드매니저: 고객의 말에 좀처럼 ‘Yes’라고 대답하지 않는다. 왜 이렇게 태평하냐고 물으면 “멀리 보라”고 말한다. 왜 좋은 기회를 놓치느냐고 물으면 “위험을 감수할 필요가 없다”고 말한다. 포트폴리오가 소극적이라고 물으면, “그것이 적정한 수준”이라고 답한다.

* 착한 펀드매니저: 고객을 편하게 한다. 알아서 포트폴리오를 짜주고 타이밍에 맞춰 갈아탈 것을 조언하며 시장의 흐름을 잘 설명해준다. 그러나 시장이 흔들리고 당신의 자산에 문제가 발생한 후에는 “왜 이런 식으로 펀드를 운용했느냐”라고 따져도 소용없다. 그는 절대 책임지지 않으며, 그럴 수도 없다.

착한 펀드매니저가 책임 의식이 없다는 것을 제외하면 나쁜 펀드매니저보다 상대하기엔 훨 나을 것 같은데, 저자는 굳이 나쁜 펀드매니저와 거래하라고 합니다.

독후감이랍시고 썼는데, 서두는 길고 마무리는 보이질 않습니다. 저자가 아내 덕분에 깨달았다는 인생의 의미를 옮기면서 정리를 끝냅니다.

“투자 실적을 최대한 올리려고 매달리기보다 재정적인 안정과 자유를 확보하고 안락한 인생을 즐기는 편이 더 중요하다”

행운을 실력으로 착각하지 마라

행운에 속지 마라 - 기대하지 마라, 예측하지 마라
나심 니콜라스 탈레브 지음, 이건 옮김 / 중앙books(중앙북스) / 2010년 4월

행운에 속지 마라
Fooled by Randomness: The Hidden Role of Chance in Life and in the Markets in 2004
- 지은이: 나심 니콜라스 탈렙 Nassim Nicholas Taleb
- 옮긴이: 이 건
- 출판사: 중앙북스 / 340 쪽 / \15,000

[블랙 스완]으로 유명한 탈렙이 작년 10 월에 우리나라에서 개최된 세계지식포럼에 참석하기 위해 처음으로 한국을 방문하였는데, 당시 모 신문과의 인터뷰 기사 스크랩을 갖고 있습니다. 이 책을 읽다 생각이 나서, 다시 찾아 보았습니다. 탈렙의 첫 번째 저서는 2004 년 출간된 [능력과 운의 절묘한 조화]로 나와 있습니다. 2007 년 출간된 [블랙 스완] 덕분에 다음 책은 400 만 불의 선 인세를 받고서 ‘인류가 복잡한 세계에서 아이디어를 어떻게 행동으로 옮겨왔는지에 대해 분석’할 계획이라고 되어 있습니다.

그는 또 한 명의 비관론자인지 아니면 탁월한 예언자인지 모르겠지만, 공인된 베스트셀러 저자임은 확인할 수 있었습니다. 어쨌든 처음 인터뷰 기사를 읽던 시점엔 신경을 쓰지 않았었는데, 투자관련 원서를 우리말로 깔끔하게 옮겨 소개하는 이 건님의 번역으로 된 이 책을 만났을 때, 처음 떠오른 생각은 [블랙 스완]의 유명세에 힘 입어 저자의 전작을 번역했구나 하는 것이었습니다.

책을 읽던 중에 내용 중 한 부분을 얘기하다 이전에 다른 제목으로 나온 이 책을 읽었다는 분을 만났습니다. 그래서 알라딘에서 검색했더니, 과연 [능력과 운의 절묘한 조화: 2002 년에 이상원씨가 번역]가 바로 이 책임을 확인할 수 있었습니다.

저자는 개정판을 낼 때, 친구와 독자들의 요청에 따라 보강하면서 분량이 3분의 1 이상 늘어났다고 합니다. 또한 책을 발간하고 나서 책의 일부 내용에 대해 전보다 더 깊이 생각하게 되었다고 합니다. 제가 읽은 책 중 일부에 대해 독후감을 쓰면서 느끼는 감정과 비슷한 생각이 아닐까 하면서, 공감했습니다

저자는 자신에 대해 평생 확률론적 결과에 감정적으로 휘말리거나 운에 속지 않으려고 노력하면서 불확실성을 진지하게 다룬 전문가 또는 우아하고 세련되고 독창적이고 매력적이면서 온갖 허구에 속고 싶어하는 문학을 사랑하는 인간이란, 두 가지 상반된 행태가 결합되어 있다고 합니다. 책을 읽은 다음의 제 느낌은 두 번째 그가 그리는 인간이란 행태는 어렵겠다 싶었습니다. 사람이란 그렇게 행동하기가 어렵거든요. 앙드레 코스톨라니 영감이라면 몰라도^^

보통 책을 한 번 읽고서 두 번째 속독을 하고 나면, 책 읽은 당시엔 내용 대략을 이해하는 편인데, 그렇지 않은 책을 가끔 만나게 됩니다. 왜 이 책을 잡았을까 하는 자괴감을 느끼게 하는 책들이 있는데, 바로 이 책이 그 중의 하나였습니다. 저자의 말씀처럼 독후감을 쓰면서 좀 더 이해하는 부분이 많았으면 합니다.

저자는 두 가지 목적을 갖고 이 책을 썼다고 합니다. 과학을 보호하려는 목적과 과학자가 진로에서 벗어나면 공격하려는 목적…… 어렵습니다……;;;
또한 저자는 세상/인류를 낙관적으로 보는 부류와 비극적으로 보는 부류로 나누고 있습니다. 저자가 인정하는 칼 포퍼, 하이에크, 밀턴 프리더먼, 조지 소로스 등을 후자에 두면서, 그 역시 후자에 속해 있음을 밝힙니다.

저자는 결과를 보고서 원인을 알았다는, 소위 후견지명(後見之明)이 위험한 생각이며 특히 경제 분야에 큰 해를 끼친다고 주장합니다. 결과를 놓고서 이미 알고 있었다는 뻔뻔스런 학자나 전문가를 많이 봐 온 저로서는 선견지명에 반하는 새로운 사자성어가 무척 반가웠습니다. 또한 저자는 인간은 미래를 예측하는 능력이 없고 역사에서 배울 수 있는 교훈은 과거에 전혀 발생한 적이 없는 사건이 닥쳐올 미래에 일어난다는 사실임을 강조합니다.

탈렙의 전부라고 할 수 있는 단어가 ‘운’입니다. 저자는 지나치게 ‘운’을 강조하는 통에 실력이 있어도/없어도 운만 있으면 된다는 것인가 하는 오해를 하게 됩니다. 이에 대해 저자는 시장 여건을 요행히 맞춰 성공한 경우 또는 실패한 자는 사라지고 성공한 자만 부각되는 확률의 오해 등으로 인해 실제 실력보다는 운이라고 지칭된, 다른 요소가 성공의 큰 원인임에도 불구하고, 성공 = 실력으로 오해되는 것을 경계하면서 강하게 비난한 것으로 보였습니다. 

검은 백조로 정의되는 갑작스런 사태를 피하기 위해 저자는 월 스트리트와 거리를 두는 한편 신문 등 대중매체를 보지 않는다고 합니다. 심지어 TV를 켜둔 상태에서 볼륨만을 꺼둚으로써 TV에 출연해서 시장을 예측하고 설명하는 전문가들을 비웃기까지 합니다.

저자는 노력, 일정한 업무와 이에 따른 일정한 수입, 식별 가능한 능력을 치과의사라는 직업으로 표상하고 무모하고 운이 좌우하면서 식별이 어려운 능력을 러시아 롤렛이라는 게임 또는 로또 당첨을 통해 일확천금을 번 것과 비교합니다. 또한 전혀 위험이 없어 보이는 국공채에만 투자하는 네오라는 트레이더와 위험을 감수하면서 승승장구하는 트레이더 존과의 비교를 통해 운의 한계를 설명합니다.

존이 몰락하고 이를 지켜보며 즐기면서도 절대 위험 회피로 위기를 잘 넘어가던 네로가 출퇴근 시간을 줄이기 위해 헬리콥터를 이용하다 출근길 사고로 죽음을 맞는 책 말미의 장면은, 행운의 끝, 검은 백조의 출현을 보여주는 서스펜스 영화의 마지막 반전과 같은 극적인 재미를 주었습니다.

책에서 구체적으로 직시하지 않았지만 제가 읽은 인터뷰에서 저자는 블랙 스완의 시대에 살기 위한 방책 네 가지를 제시합니다.

첫째, 과거 데이터를 통해 만들어진 ‘모델’보다는 경험을 믿어야 한다
 - 데이터를 맹신하면서 생기는 오만은 파멸을 낳는 법이다
둘째, ‘무엇을 하라’고 하기보다는 ‘하지 말라’는 부정적 조언에 주목하라
 - 빚을 지지 말라는 전래의 금언이 있지만 대다수 비즈니스스쿨에서는 차입해서 투자해 이익을 내는 방법을 가르치는 것이 현실이고 결국 전 세계를 위기로 몰고 갔다
셋째, 과도한 낙관을 경계하라
 - 보험에 가입하지 않고 4 달러를 버는 것보다 보험에 가입하고 2 달러를 버는 곳이 훨씬 낫다
넷째, 이기는 것 보다는 실수를 피하는 것이 결국은 이익이다
 - 실수만 피해도 꾸준히 노력하면 일류보다 앞서가고 행운을 누릴 수 있다. S&P 500 상장기업들의 흥망사를 보면 큰 기업들은 사라지지만 작은 기업들이 위기 때 더 잘 버티는 것만 봐도 알 수 있다

책을 읽으면서 밑줄 친 문장 몇 개를 옮기면서 제 이해 부족을 보충합니다

- 온갖 상황에서 벌어지는 수많은 불행을 돌아보면, 우리는 현재의 기쁨에 자만해서도 안 되고, 언제든 바뀔 수 있는 행복을 보고 감탄해서도 안됩니다. 수없이 다양한 형태로 펼쳐지는 불확실한 미래가 아직도 우리를 기다리고 있기 때문입니다. 그러니 신이 인생의 마지막 순간까지 행복을 허락한 사람에 대해서만 행복한 사람이라고 부를 수 있겠지요.

- 정제된 생각이란 의미 없는 소음은 제거하고 제대로 된 정보를 바탕으로 하는 생각을 뜻한다. 소음은 언론에 비유할 수 있고 정보는 역사에 비유할 수 있다.

- 우리는 일상생활에 있어서까지 합리적이고 과학적일 필요는 없다. 우리에게 해를 입히고 생존을 위협하는 경우에만 합리적이면 된다. 현대 생활은 우리를 정반대 방향으로 몰고 가는 듯하다. 종교나 개인적 행동 같은 문제에 대해서는 지극히 현실적이고 지성적이 되는 반면, 주식이나 부동산 투자처럼 운에 지배되는 문제에 대해서는 지극히 비합리적이 된다.

- 일정 시점에서 보면, 가장 큰 성공을 거두는 트레이더는 시장의 최근 순환에 가장 잘 맞는 트레이더다.

- 옵션 매수자의 90%가 손실을 보기 때문에 자신은 옵션을 매수하지 않는다는 짐 로저스에 대해 저자는 짐 로저스는 확률과 기댓값도 구분하지 못하는 사람치고는 매우 크게 성공한 사람으로 보인다면서 비웃고 있습니다. - 저 역시 짐 로저스의 최근 몇 년간의 발언을 보면서 미심쩍은 마음이었는데, 샘통이다 싶었습니다.

- 신이 존재한다면 신을 믿는 사람은 보상받을 것이고 신이 존재하지 않더라도, 신을 믿는다고 해서 손해 볼 것은 없으므로 신의 존재를 믿는 것이 낫다는 파스칼의 논리처럼 통계에 대한 자신의 생각을 주장합니다. ‘통계라는 과학이 나에게 이득이 된다면, 나는 사용할 것이다. 반면 내게 위협이 된다면 사용하지 않을 것이다. 나는 아무 위험 없이 과거를 최대한 이용하고 싶다. 따라서 나는 통계학과 귀납적 기법들을 적극적으로 활용하겠지만, 위험을 관리하는 용도로는 사용하지 않을 생각이다.’ – 탈렙은 통계학 박사입니다. 

- 사람들은 버핏이 억만장자이면서도 검소한 생활을 한다고 입을 모아 칭송하지만, 나는 이해할 수가 없다. 검소한 생활이 목적이라면, 버핏은 수도사가 되거나 사회사업가가 되어야 한다. 부자가 된다는 것은 순전히 이기적인 행위이지 사회적 행위가 아님을 기억해야 한다. – 맞아요^^

- 우리는 수많은 대체역사 가운데 실현된 사건 하나를 보고 이를 가장 대표적인 사건으로 착각하는 경향이 있다. 간단히 말해서, 생존편의는 실적이 가장 좋은 사건이 가장 눈에 잘 띈다는 뜻이다. 왜 그럴까? 패배자는 모습을 감추기 때문이다. – 역사에서 사라진 불운한 사람들이여……

- 운에 좌우되지 않고 성공하는 길이 많음에도 끝까지 끈기를 발휘하는 사람은 아주 드물다. 남들보다 더 노력하는 사람은 보답을 받는다. 투자의 세계에서는 시장이 하락했을 때 증권을 보유하면 이득을 얻지만, 사람들은 임계점에 도달할 때까지 전혀 반응을 보이지 않는다. 사람들은 대부분 보상을 받기 직전에 포기해버린다. – 그렇습니다.

- 내가 평생 만나본 사람 중 최고의 트레이더는 나이젤 배비지인데, 자신의 과거 신념에 전혀 얽매이지 않는 사람이다. 어떤 통화가 약세가 될 거라고 강하게 주장했으면서도, 불과 몇 시간 뒤에는 전혀 거리낌 없이 충동적으로 그 통화를 매수한다. 왜 생각이 바뀌었을까? 그는 설명할 필요조차 느끼지 않는다. 이런 특성을 타고난 유명한 인물이 조지 소로스다. 그가 지닌 강점 중 하나가 조금도 부끄러워하지 않고 순식간에 자신의 견해를 뒤집는 것이다. – 군자는 표변한다고 했는데, 그런 것인가요?

- 만족을 추구하는 사람과 최대화를 추구하는 사람 사이에는 몇 가지 차이점이 있다. 행복하게 사는 사람은 대개 만족을 추구하는 유형이다. 그는 인생에서 원하는 바를 미리 정해놓았고, 만족을 얻는 순간 멈출 줄 안다. 목표를 달성해도 욕망을 계속 키워나가지 않는다. 생활수준이 향상되더라도 이에 따라 소비수준을 끊임없이 높이려고 하지 않는다. 다시 말해서, 그는 탐욕스럽지 않기 때문에 만족할 줄을 안다.

- 반면, 최대화를 추구하는 사람은 세율을 몇 퍼센트만 낮출 수 있다면 언제라도 이삿짐을 꾸리는 유형이다. 부자가 되고 나서 그는 상품과 서비스에 대해 까다로워진다. 커피가 식었다고 불평을 한다. 최고 등급의 레스토랑에서도 요리가 형편없다고 투덜댄다. 끊임없이 수준을 높이려 하기 때문에 불행한 것인지, 아니면 불행한 사림이 최대화를 추구하는 것인지 알 수가 없다.

저는 사무실에서 읽는 책, 집안의 거실소파나 책상에서 읽는 책 그리고 잠자리에 들기 전에 읽는 책 등 보통 매일 읽는 책이 3 권/종류입니다. 이 책을 읽던 시점에 침대 옆에 있던 책은 법정스님의 설법집인, [일기일회]입니다. 저자의 마지막 문장에서 두드러진 그의 생각에서 스님의 무소유 정신(소욕지족)을 느꼈습니다. 검은 백조를 만나게 된다면, 그 사태가 과거에서 배울 수 없었던 전혀 뜻밖의 사건일지라도, 어쩌면 그것은 개인/집단의 탐욕이 초래한 것이 아닐까 하는 생각을 하게 됩니다.

[100자평] 운명이다 (반양장)

운명이다 (반양장) - 노무현 자서전
노무현 지음, 유시민 정리, 사람사는세상 노무현재단 엮음 / 돌베개 / 2010년 4월

분한 마음으로 읽었습니다. 내 마음의 대통령님... 부디 우리나라를 지켜주세요

중국 : 미국

넥스트 아시아 - 새로운 백년을 이끌 거대한 도전
스티븐 로치 지음, 이건 옮김 / 북돋움 / 2010년 5월

넥스트 아시아
Stephen Roach on the Next Asia: Opportunities and Challenges for a New Globalization in 2010
- 지은이: 스티븐 로치 Stephen Roach
- 옮긴이: 이 건
- 출판사: 북돋움 / 544 쪽 / \25,000

이 책에 대한 저자의 홍보를 겸한 기자회견이 지난 4 월 30 일 있었습니다. 기사를 통해 접했는데 그 자리에서 기자들과 나눴던 저자의 생각은 이 책을 통해 그대로 만날 수 있었습니다. ‘옮긴이의 말’에서도 볼 수 있듯이 저자가 2006 년부터 2009 년까지 각종 언론 매체에 발표하거나 강의한 원고를 모은 이 책은 저자의 논리가 일관되고 또한 자신의 주장에 자신감을 맘껏 드러내 보임을 확인할 수 있습니다. 언제나 그렇듯이 저자의 솔직한 생각을 만나는 것은 기쁜 일입니다.

저자의 각종 원고를 주제별/일자별로 엮은 이 책은, 옮긴이가 언급했듯이, 곳곳에서 중복된 주장과 수치/자료를 만나게 됩니다. 좋게 본다면, 이 책 한 권을 봄으로써 저자의 생각을 완전히 파악할 수 있을 정도가 된다는 것이고 언짢게 본다면, 책 부피만 늘어나서 거의 같은 내용을 반복해서 읽느라 힘들었다. 그래서 책값만 비싸진 것이 아닌가 하고 불평할 수 있을 것 같습니다.

경제 상식이 부족한 저로선 어려운 과목을 다양한 방법으로 반복해서 설명해주는 친절한 교육을 받은듯한 이유로 두툼한 편이 더 좋았습니다. ‘중국이 소비를 늘려야만 하고 미국은 저축을 하지 않으면 안 된다’는 저자의 주장은 이미 제 주관인양 굳어진 듯합니다.

책은 5 가지 주제로 나뉩니다.
1. 위기에 빠진 세계 2. 세계화 논쟁 3. 중국의 균형 회복 4. 아시아의 과제 5. 미국과 중국의 갈등
각 주제별로 10 여 편의 글이 작성된 일자순으로 배치되어 있어 저자의 생각과 주장이 고집스러울 정도로 일관되어 있음을 확인할 수 있습니다.

저자가 가장 강조한 것은 세계를 아우르고 있는 세계의 소비국인 미국과 생산국인 중국의 현재와 미래에 대한 것입니다. 다른 국가들, 현재 세계 2, 3 위의 경제대국인 일본, 독일조차 곁다리에 불과합니다.

귀에 못이 박히도록 듣게 되는 저자의 주장은, 세계 경제에서 가장 시급한 일은 세계경제의 양대 축이라고 할 수 있는 미국과 중국에 대해 당면한 세계 경제 위기 극복을 위해 세계의 소비국인 미국은 저축을 늘리고 세계의 생산국인 중국은 소비(내수)를 늘려야 한다는 것입니다.

“나는 아시아에 대해 오래 전부터 낙관론자다. 이런 낙관론에 내 경력을 걸었고, 모건스탠리 아시아 회장이 되어 아시아로 왔다. 나는 아시아가 앞으로 세계 성장을 강력하게 이끄는 중심지가 된다고 굳게 믿는다.” – 스티븐 로치

중국의 거대한 무역흑자에 대한 미국 각계의 ‘위안화 절상’ 주장에 대해, 문제의 근원은 분수 넘치게 소비한 미국에 있으므로 미국은 소비를 줄이고 저축을 늘려야 한다고 주장합니다. 심지어 ‘중국을 환율조작국으로 지정하고 중국에 야구배트를 휘둘러 위안화 절상을 압박하라’는 크루그먼의 주장에 대해 위안화가 저평가된 것은 사실이지만 그 폭이 미미하다며 미국의 문제를 간과하고 책임을 중국에게 넘기려는 크루그먼에게 배트를 휘둘러라고 합니다. (책 내용이 아니고 인터뷰 기사에서 인용)

현재의 위기는 세계화, 정보기술 혁명, 장년 근로자들의 은퇴 준비라는 세 가지 큰 흐름이 겹치면서 발생한 결과라고 합니다. 낮은 물가상승률과 이에 따른 낮은 이자율로 인해 투자자들은 위험을 감수하고 고수익을 추구하게 되었고 이에 더해 미 FRB의 느슨한 통화정책이 거대한 거품을 발생시켰다는 것입니다.

저자는 대략 1990 년대 말 이후 거품이 형성되었다고 보고 있습니다.
GDP 대비        1990년대 말 ->  2007 년
미국의 소비비중:        67%  ->  72%
아시아 수출비중:        36%  ->  45%
아시아 내수비중:        57%  ->  47%
세계 무역:                 25%  ->  34%

개인 소득을 초과하고 보유자산까지 이용해서 늘어난 미국의 소비비중이 현재의 GDP 대비 72%에서 거품전인 67% 이하로 내려가야 하며 동시에 아시아 시장은 늘어난 수출비중을 줄이고 내수 소비를 늘려야만 세계경제가 정상으로 돌아간다고 합니다.

미국이 침체에 빠지더라도 세계경제는 문제가 없다는 ‘탈 동조화’ 주장에 대해, 미국 소비자들의 한 해 소비가 10 조 달러인데 반해 미국 인구의 4 배 이상인 중국의 한 해 소비가 겨우 1.8 조 달러에 불과한 점을 들어 불가능한 일이라고 합니다. 즉 미국이 소비하지 않으면 수출위주의 중국, 아시아는 함께 침체에 빠질 수 밖에 없는 구조라는 겁니다.

세계화: 무역, 자본, 정보, 노동이 국경을 넘나들면서 세계가 통합되는 과정 -> 지금처럼 소비하는 부자 국가와 생산하는 가난한 국가가 맞서는 불균형 상태에서 벗어날 때에만 효과를 발휘한다.
- 소비하는 부자 국가는 저축을 하고 가난한 국가는 연금, 의료보험, 실업급여 등의 사회안전망을 확충해서 소비를 늘릴 수 있도록 해야 한다. 그래야 진정한 세계화가 될 수 있다고 합니다.

중국에 대해 저자는 지나치게 낙관적으로 또는 우호적으로 보는 것이 아닐까 싶을 정도로 편파적인 주장을 펼치고 있습니다.

중국에 의해 촉발된 원자재 가격 급등과 같은 차원에서 볼 수 있는 중국의 공해 문제에 대해 중국은 2006 년부터 시작된 11 차 5 개년 계획에 의해 원자재 절감형 성장모델을 지향하고 민간 소비를 증대함으로써 경제의 균형을 회복하려고 하고 있다고 합니다.

글쎄요. 중국의 경우 지방자치 정부라 할 수 있는 개별 성은 각자 독자적인 정책 집행을 하고 있으며 은행의 경우, 지방의 각 지점은 독자적인 여신 집행을 하고 있는 등 중앙 정부의 정책이 제대로 집행되고 있지 않다는 점에서 실효성에 의문을 갖게 됩니다. 정부에서 바른 방향으로 정책을 펴고 있다는 정도로 이해하는 것이 맞을 것 같습니다.

중국의 환율 정책에 대해, 저축이 부족한 미국의 문제가 심각한데 더해서 관세 장벽 등으로 중국에서의 수입을 억제한다면, 저비용 생산국인 중국으로부터 고비용 생산국인 다른 나라에서의 수입이 증가하게 되므로 더 많은 무역적자를 일으킬 뿐만 아니라 결국 미국의 소비자들에게 세금을 더 늘리는 악영향 밖에 없다고 합니다.

저자는 저축이 부족한 소비국인 미국과 저축이 풍부한 생산국인 중국이 공생의 길을 갈 수 있다면, 세계 경제가 올바른 길로 갈 수 있음을 줄기차게 주장하고 있습니다. 이는 중국에서 생산된 내용물의 가치는 겨우 20%에 불과하고 나머지는 일본, 한국, 대만 등 다른 아시아 국가에서 생산된 부품을 수입해서 생산하는, 즉 알려진 것처럼 중국은 세계의 제조공장이 아닌 세계의 가공공장으로 보아야 함을 또 다른 이유로 제시합니다.

아시아 국가들의 공통점과 개별 국가간의 차이점을 다음과 같이 보고 있습니다.
* 공통점: 1. 인구가 많다 2. 수출 중심 성장 3. 저축 초과 4. 외화보유액이 빠른 속도로 축적되고 있음
* 차이점: 1. 일본 – 기술이 뛰어나다 2. 중국 – 국유 기업 개혁을 통해 소유 구조가 바뀌고 있다 3. 인도 – 세계 수준의 경쟁력을 갖춘 기업이 많다 4. 한국 – 여전히 재벌 시스템이 막강하다 5. 베트남 – 제조 능력이 향상되고 있다 6. 인도네시아 – 자원이 풍부하다
- 한국은 재벌 시스템이 막강한 나라
-> 이 지적으로 인해 로치의 말을 무조건 믿어주기로 했습니다. 제대로 보고 있잖습니까^^

‘저자 후기’에서 거시경제학의 한계와 장점에 대해 말합니다. ‘우울한 과학’인 거시 경제학의 장점은 엄격한 분석의 틀을 제공하는데 있다고 합니다. 경기 순환에 대한 예측과 세계경제 불균형에 대한 분석 및 필요한 조정 예시 등, 예를 들어, 저축이 풍부한 아시아는 소비가 증가하고, 소비가 많은 미국은 저축이 증가해야 한다는 것처럼……

약점은 그 시점을 예측하기 어렵다는 점입니다. 미국의 만성적인 경상수지 적자, 중국의 잉여 저축, 유럽의 구조적 침체 등은 조정이 올 것임은 틀림없는데, 언제 그 시기가 될 지 모른다는 것입니다. 또한 거시 경제분석가들은 주요 조정의 발생 시점을 너무 이르게 예상한다고 합니다.

비관론자로 알려져 있는 저자는, 그의 생각을 따라가다 보면, 그렇게 볼 수밖에 없었을 것 같습니다. 어쩌면 이런 그의 전망이 그를 좌천시켰을 것입니다.(본사 수석이코노미스트에서 아시아 회장은 좌천이라고 볼 수 있을 것 같네요) 그런데 그의 예측은 2007 년 미국의 서브프라임 위기 발생으로 인해 확인되었습니다. 그 시기를 알 수 없다는 말씀은 확실히 맞았습니다^^

제가 그 간 보고 듣고 느껴 온 상식만으로도 어렴풋이나마 짐작할 수 있었던 사례/사건들이 잘 정리되었고 뛰어난 경제학자인 저자의 해결책을 제시한 글의 모음집이 이 책이 아닐까 싶습니다. 세계경제는 너무나 위태로워 보여 금방이라도 공황에 빠질 것 같은 것은 현재의 제 느낌인데, 어떻게든 잘 버텨 잘 넘어 갈 것 같은 것은 제 바램입니다.

많은 분이 2007 년 미국의 서브프라임 위기 때, 1929 년의 세계공황 이상의 공황이 닥쳤다고 했었지만 그 동안 잘 버텨왔었습니다. 이제 다시 유럽에서 소위, PIIGS 위기가 닥친 모양입니다. 그냥 넘어 갈 것 같더니, 쉽지 않은 모양입니다. 최근 며칠 동안 꾼들이 모인 세계 금융시장의 모습이 그렇습니다.

은행저축 대신 주식투자로 노후를 챙기는 저로선 요즘의 경제상황이 무척 두렵습니다. 어쩌면 대공황 이상의 위기가 와서 투자자산의 대부분을 날려버릴지도 모릅니다. 그렇지만 현실적으로 대안을 찾을 수가 없는 것이 제 한계입니다. 공황이 왔을 때, 온전하게 자산을 관리할 수 있는 방법을 저는 알지 못할뿐더러 현재의 발달된 금융시장에선 힘이 있는 자들이 과거의 잘못을 답습하지 않을 거라 믿고 싶습니다.

‘투자의 미래’의 저자, 제레미 시겔은 1929 년 공황 직전 당시 고가에 매수한 주식을 공황이 끝난 후 같은 지수 대와 비교했을 때, 복리로 6% 이상의 수익을 얻을 수 있었음을 알려줍니다. 만약 지금 최악으로 들어가고 있는 바로 그 직전이라도 20 년 후를 생각한다면, 지금 투자된 재산은 4 배 이상으로 불어나 있을 것이고 결국 지금의 제 행동은 올바른 행동이었음을 확인 할 수 있을 것입니다. 저는 이렇게 스스로에게 다른 방법으로 안심을 주고 있습니다.

책을 읽습니다. 많이 배우기도 하고 많은 위안을 얻기도 합니다. 오늘 아침에 끝난 미 증시가 많이 떨어졌습니다. 우리 주식시장이 열렸다면 제 얼굴도 파랗게 질렸을 것 같습니다. 부처님이 하필 2500 여 년 전 오늘 오신 덕분에 다행히 하루를 벌었습니다. 내일 일은 알 수 없는 것이고 오늘은 좀 우울한 경제학자의 생각을 정리하면서 제 생각을 다듬어 보았습니다.

가치투자자의 보물창고

대한민국 유망종목 200선 - 가치투자 방식으로 엄선한
한국투자교육연구소 지음 / 부크온(부크홀릭) / 2010년 4월

대한민국 유망종목 200 선 in 2010
- 지은이: 한국투자교육연구소
- 출판사: 부크홀릭 / 503 쪽 / \28,000

가치투자 방식으로 엄선한 200 개 기업에 대한 간략한 설명과 10 년 동안의 재무현황을 요약 정리한 책입니다. 소개하는 글을 보고 구입하였는데, 기대가 컸던 탓이겠지만, 미흡한 점이 눈에 띕니다. ‘한국형 가치투자 전략’ 이상을 기대했었는데, 아마도 지향하는 목표가 달랐던 것 같습니다.

책을 읽고서 느낀 아쉬운 점을 나열합니다. 모쪼록 저자는 긴장하시길^^

1. 제가 가장 중요하게 생각하고 또한 가치투자에서 중요한 비중을 차지하는(차지한다고 생각하는) 배당에 대한 내용이 없습니다. 기업을 분석함에 있어 배당실적과 배당성향은 경영자의 주주에 대한 배려 여부를 판단하고 장기투자를 가능하게 하는 중요한 요소입니다. 동서, SKT, S-Oil, Wiscom, YTM 등 소개한 많은 기업의 투자포인트에서 안정된 또는 고 배당을 언급한 점에서도 부족함을 느끼게 됩니다.

2. 10 년간의 재무제표를 보면서 기업의 성장 과정을 확인 할 수 있는데, 이를 비교/판단할 수 있는 주가흐름을 볼 수가 없습니다. 저자의 의도는 주가흐름이 중요하지 않고 필요하다면, HTS 등을 통해 직접 확인하면 된다고 생각했을 수 있겠지만, 저는 재무제표 하단 또는 여러 차트 중 한 곳에 함께 표시했더라면 책을 볼 때, 훨씬 편리할 것 같다는 아쉬움을 느꼈습니다.

3. 기업명 아래 시가총액은 있지만 시가총액을 계산하기 위한 기준일의 주가가 없습니다. 기준일이 2010 년 4 월 6 일이라고 했는데, 시가총액 표시 뒤란에 괄호 식으로 함께 표시해주었다면 여러 수치들을 검토하는데, 큰 도움이 될 것 같습니다. 관심종목을 보면서 궁금했던 기준 주가는 계산기를 이용해서, 시가총액/자본금*액면가로 산출하였습니다. 작은 것이지만 불편합니다.

4. 일부 지주회사 및 유통기업을 제외하고는 대부분 제조업체만으로 200 개 기업을 뽑았습니다. 예외로 코리안리 한 개가 있더군요. 많은 은행, 증권사, 보험사와 건설업 등이 아예 없는 것은 이해가 되지 않았습니다.(아래 제가 나름 생각한 이유를 주절거렸습니다만) 유망종목 선정에 있어 시장점유율이 높은 기업 위주로 하였기 때문인가? 고개를 갸웃거렸습니다.

예를 든다면, 제가 투자하는 기업에는 증권주가 많은데, 신영증권의 경우 제가 파악하고 있는 자료에서 보면 1995 년부터 지금까지 꾸준히 이익을 내면서 배당을 하고 있습니다. 이런 기업이 투자유망 200 개 기업에 빠진다는 것은 제조업체에 한정한 것이 아니라면 이해하기 어렵습니다.

5. 내재가치 가액에 대한 불만입니다. 저자는 ‘일러두기’에서 기업의 비즈니스 모델과 재무적인 측면을 종합적으로 고려해서 산출하였다고 합니다. 제가 어렴풋이 알고 있기론 이익성장률이 가장 중요한 요소 같은데, 이런 기계적인 계산법으로 인해 산정/표시된 개별 기업 내재가치는 모순/의문을 갖게 됩니다.

제 관심 종목 위주로 훑어보았습니다만, ‘동일방직’의 경우 현재 주가는 56,000 원 정도인데, 내재가치가 43,000 원으로 계산되어 있습니다. 이는 동사의 투자 포인트로써 제시된, 알짜 부동산을 보유한 자산주라는 설명이 무색한 가액입니다.

내재가치에 비해 30 ~ 50% 싸게 거래될 때 분할매수 전략을 취하라고 일러주셨는데, 내재가치 계산이 잘못되었다면, 이를 가이드로 삼는다는 것은 자칫 위험한 조언이 될 수 있겠다는 생각이 들었습니다.

상속세와 증여세를 부과하기 위해 상속세법에서 정한 기업가치 계산법에 따르면 자산가치와 수익가치를 더해서 나누는 방법을 사용하는데, 자산주의 경우 이런 방식의 내재가치 계산법이 유효하지 않을까 싶습니다.

즉, 재산가액 = (자산가치 + 수익가치 * 10) ÷ 2
 * 수익가치 = {(3년 전 수익 * 1) + (2년 전 수익 * 2) + (1년 전 수익 * 3)} ÷ 6
  - 수익가치에 10을 곱하는 것은 이자율 10% 역수였던 것 같은데, 현재의 금리를 감안하면 20 정도 줘야겠죠
- 어렴풋한 과거 기억인데 현재 어떻게 하는지는 모르겠습니다. 상식적으로 괜찮은 방법 아닌가요^^ 

이런 방법으로 계산하면 ‘동일방직’의 경우 대략 75,000 원 정도가 나오는데요. 제 경우엔 여기에 보유하고 있는 자사주 20%와 토지를 공시지가로 계산해서 감안하는데, 내재가치가 훨씬 더 올라가는 것으로 계산/적용합니다.

장황하고도 일방적인 제 주장입니다만, 제가 생각하기엔 기업의 특성에 따른 내재가치 계산법 적용이 달라져야 할 필요는 분명히 있을 것 같습니다.

이런 생각을 하게 됩니다.

유망 기업을 200 개로 한정한 것이 문제는 아닐까
한 기업에 대해 2 쪽으로 한정해야 했고(실제 보기에는 가장 좋다고 생각됩니다), 그렇다면 중요성에 따라 통계와 차트 등을 배치하다 보니 불가피하게 빠진 수치가 있었을 것 같고, 그래서 저처럼 불평하는 독자가 나온 것이 아닐까(모두를 만족시킬 수는 없겠죠).

이상으로 느낀 점을 약간의 오버해서 불만 투로 나열하였습니다.

그럼에도 불구하고 이 책이 저술된 목적, 제시된 자료와 투자자의 뷰 포인트는 가치투자를 지향하는 주식 투자자라면 종목 선정 시 참조/사용할 것을 권하고 싶습니다.

기업 자체의 능력보다는 외부 환경에 의해 실적이 좌우되는 경향이 많은 금융주와 건설주 등은 애초 가치투자자의 투자 대상이 될 수 없을 지 모릅니다. 그래서 제조업종에서 투자할 만한 기업 200 개를 한정한다면 종목선정의 범위를 좁혀준다는 점에서 참고서로 삼기에 훌륭합니다.

책 앞쪽에 배치 된 가치투자자의 관심주 등에 대한 많은 자료와 뒤쪽에서 볼 수 있는 가치투자자의 기본기 및 부록의 내용이 알찹니다.

200 개 선정된 기업 목록에서, 제가 보유하고 있는 기업의 반 이상을 찾을 수 없어 불만이지만^^ 그래서 들여다 볼 만한 기업을 많이 알게 된 것은 서둘러 책을 주문했던 보람이 있었습니다.