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벤저민 그레이엄의 투자강의 - 가치투자 아버지의 미공개 글모음
벤저민 그레이엄. 자넷 로위 지음, 박진곤 옮김 / 국일증권경제연구소 / 2009년 4월
평점 : 
벤저민 그레이엄의 투자강의 The Rediscovered Benjamin Graham in 1999
- Selected Writings of the Wall Street Legend
지은이: 자넷 로우 Janet Lowe
옮긴이: 박진곤
국일경제연구소 / 2009-03 / 362쪽 / \17,000
옮긴이는 말미에 붙인 <역자후기>를 통해 이 책의 성격과 내용 그리고 독자가 얻을 교훈에 대해 들려줍니다. (저의 이해 부족이 가장 큰 이유겠지만)읽으면서 번역의 아쉬움을 느꼈는데, 옮긴이의 깔끔한 마지막 요점정리 덕분에 아쉬움을 덜었습니다. <역자후기>를 그대로 옮기면 가장 잘 쓰여진 독후감이 되겠지만 개인적으로 사숙하는 벤저민 그레이엄의 멋진 강의를 듣고서 그냥 넘어갈 수가 없어 따로 남겨두고 싶었던 글을 옮기는 방식으로 정리해 봅니다.
옮긴이는 이 책을 읽기 전에 [현명한 투자자]를 먼저 읽을 것을 권하고 있습니다. 어느 정도의 기본 지식이 있어야 이 책에 담긴 내용을 제대로 이해할 수 있다는 점에서 그리고 그렇게 했을 때 그레이엄의 생생한 말씀을 온전히 받아들일 수 있다는 점에서 옮긴이의 조언에 공감합니다.
먼저 <역자 후기>를 차용해서 책에 대한 대략 내용을 살펴 봅니다.
워런 버핏이 그랬듯이 벤저민 그레이엄은 미국 주식시장의 변곡점마다 기고문이나 인터뷰, 연설문 등을 통해 자신의 의견을 밝혔다고 합니다. 이 책은 이들 기고문 등에서 보여지는 그레이엄의 사상과 투자철학 등을 6개의 파트로 나눠 정리했습니다. 1955년 미 상원 청문회 참석했을 때의 원고 전문을 볼 수 있었던, 3부와 그레이엄 말년의 인터뷰 3편이 실린 6부는 특히 감명 깊었습니다.
1부, 비즈니스와 금융윤리
- 기업의 시장가치에 대한 경영자의 책임을 다루면서 1929년 대공황의 충격을 벗어나지 못한 탓에 청산가치에도 미치지 못하는 가격에 거래되는 시장의 싼 주식들을 살 때라며 투자자들에게 희망과 자신감을 주고 있습니다.
2부, 주식과 주식시장
- 1959년의 투기 국면과 1974년의 저평가 국면을 실례로 들면서 투자와 투기, 가격변동과 가치변화, 적정 주가수준(PER : 채권수익률) 등에 대해 설명합니다.
3부, 직업적 투자의 문제
- 과학적 증권분석, 증권분석가에 대한 평가, 증권분석가에 대한 신뢰와 지위 문제에 대해 설명합니다. 또한 1955년 상원 청문회에 참석한 그레이엄이 준비했던 원고와 의장의 질문에 대한 그레이엄의 답변 원고 전문을 무려 71쪽을 할애해서 실었습니다.
4부, 투자전략
- 1946년부터 1947년 사이에 뉴욕금융연구소에서 10회에 걸쳐 강의한 내용을 엮은 것으로 증권분석과 투자에 관련된 다양한 주제를 다루고 있습니다. 당시 이 강의 모음집은 <증권분석의 문제점>이라는 제목으로 5달러에 팔렸다고 합니다.
5부, 상품 비축계획
- 케인스로부터 호평을 받았다는 기초상품에 통화기능을 부여하자는 그레이엄의 아이디어에 대해 설명하고 있습니다. 투자에는 별 도움이 되지 않는 내용이라 가볍게 읽고 넘어갔습니다.
6부, 벤저민 그레이엄과의 인터뷰
- 세상을 떠나기 얼마 전에 있었던 3번의 인터뷰를 통해 들려주는 그레이엄의 가르침을 배웁니다.
저자 서문
- 가장 뛰어난 제자인 워런 버핏의 무한 존경심이 담긴 멋진 표현으로 벤저민 그레이엄에 대해 얘기합니다.
수년 동안 버핏은 원하는 사람 누구에게나 다음과 같은 조언을 들려주었다.
벤저민 그레이엄을 읽어라
버핏은 그레이엄에게서 배웠으며, 그 가르침 중 일부는 버렸고, 너머지는 확대했고, 거기에 내 생각을 첨가했다고 고백한 최초의 사람이다.
시장의 행동이 어리석을수록 수완 좋은 투자자들의 기회는 더 커진다. 그레이엄을 따라 하라. 그러면 어리석은 쪽에 가담하지 않고 그 어리석음에서 이익을 얻게 될 것이다.
- 워런 버핏의 서문, [현명한 투자자 4차 개정판]
월터 슐로스의 추천사
- 스승의 투자법을 가장 충실히 수행한 것으로 알려진 슐로스가 스승 벤저민 그레이엄을 회상합니다.
투자분야에서 감정에 사로잡히지 않고 명료하게 생각하기란 쉽지 않다. 공포와 탐욕이 판단을 흐리기 십상이다. 하지만 벤은 돈을 버는 데 그렇게 적극적이지 않았기 때문에 다른 사람들보다 이러한 감정들에 영향을 덜 받았다.
교양 있고 다재다능한 사람이었던 벤은 이 분야의 다른 사람들처럼 투자에 그리 많은 시간을 할애하지 않았다. 다만 그는 항상 새로운 아이디어를 시도하는 것을 좋아했다.
1부, 비즈니스와 금융윤리
잉여현금 사용: 주주를 위한 배당이 최선의 사용법
- 과도한 누적현금이 생겼을 때 경영진의 첫째 의무는 합리적인 배당을 유지하는 것이다. 호황기에 잉여금을 축적하는 이유는 불경기에도 배당을 계속하기 위해서였다. 따라서 이익이 없다는 이유만으로 주주에 대한 배당을 중지하는 것은 정당화 될 수 없다.
- 배당을 중단함으로써 주주의 돈을 유보하고, 그 돈으로 비정상적으로 낮은 가격에 주식을 매수하는 것은 거의 사기행위나 마찬가지다.
- 비례적인 주식소각은 매도하는 사람과 남아 있는 사람 사이에 어떠한 이해갈등도 없다.
2부, 주식과 주식시장
- 건실한 주식들로 포트폴리오를 구성한 투자자는 가격변동을 예상해야 하며 큰 폭의 하락을 두려워하거나 큰 폭의 상승에 흥분해서는 안 된다. 시장가격은 활용하거나 무시하기 위해 편의상 존재하는 것임을 투자자들은 항상 명심해야 한다.
- [현명한 투자자 3차개정판, 1959]
과거로부터의 암시
- 오늘날 시장수준을 판단하기 위해 과거 행동에 대한 명확한 그림을 그리는 것은 바람직할뿐만 아니라 꼭 필요하다. 투기자들은 종종 무지를 이용해 번영한다.
- 흔히 무서운 상승장에서 지식은 불필요하며 경험은 오히려 약점이라고 말한다. 그러나 투기자의 전형적인 경험이란 일시적인 이익과 궁극적인 손실이다.
- 만약 과거 경험이 오늘날의 투자자를 도울 수 없다면, 논리적으로 <주식투자>라는 것은 없으며 주식에 관심이 있는 이들은 모두 스스로 <투기자>라고 고백해야 한다는 결론에 도달한다.
인간본성에 관한 법칙
- 경험이나 탁월한 능력이 없는 사람들이 주식시장에서 많은 돈을 빨리 벌 수도 있지만, 결국 그들은 그 돈을 유지할 수 없고 대부분 순손실을 보게 된다. 이는 주식가격이 장기간 확실한 상승세를 보이더라도 마찬가지다.
투자 원칙
- 내가 항상 믿듯이 <가치접근방법>이 태생적으로 건전하고, 실용적이며, 수익성이 있다고 믿는다면 그 원칙에 충실해라. 그러한 원칙을 고수하고 월스트리트의 유행이나 환상 그리고 대박에 대한 끊임없는 유혹에 빠지지 마라.
- 나는 가치분석가로 성공하기 위해 탁월한 재능이나 천재성이 필요하지는 않다는 점을 강조하고 싶다. 필요한 것은 합리적인 지성과 건전한 운용원칙이다.
- 무엇보다 중요한 것은 끈기와 확신이다.
주식 비중
- 나는 어떤 투자자에게도 주식에 100% 투자하라고 권하지 않는다. 오히려 나는 모든 사람의 포트폴리오가 항상 주식에 최소 25%, 채권에 최소 25%를 투자해야 한다고 생각한다.
- 투자자산의 나머지 50%는 주식과 채권에 각각 50:50 기준으로 나누거나, 채권이 주식보다 더 매력적일 때는 채권의 비중을 50% 이상으로 늘리고 반대로 주식이 채권보다 매력적일 때는 주식의 비중을 50% 이상으로 늘리는 <일관되고 보수적인 전략>에 따라 운용할 것을 권한다.
오! 샘이 날 정도로 운이 좋은 투자자들이여,
여러분이 현재 자신의 이점을 깨닫기만 한다면!
- 1974년 주식이 절대 저평가되었을 당시, 베르길리우스의 시(오! 샘이날 정도로 운이 좋은…… 농민들이여!)에 빗대어
-> 1974년 지나치게 싸게 거래되는 미국 주식시장을 보면서 벤저민 그레이엄이 한탄했듯이 2019년 지금의 우리나라 주식시장을 보면서 저 역시 이 노래를 부르고 싶습니다.
3부, 직업적 투자의 문제
그레이엄의 좌우명
- 최선을 다하지 않으면 결과는 미약하며, 해야 할 일을 많이 남긴다.
-> 괴테의 이 글을 읽었던 대학 시절 이후 이 글귀를 좌우명으로 삼았다고 합니다.
성장주 투자
- 안전한 채권이나 저평가 주식 선택보다 더 매력적인 동시에 덜 정확하다.
- 성장주 분야에서 안전마진이라는 개념은 다른 두 가지 증권분석에서 누릴 수 있는 명료함과 탁월함이 없다.
- 사실 성장주에도 안전성은 있다. 증권분석가들 몇몇은 <성장주 이외에 진정한 안전성은 없다>고 강변하기도 한다. 그러나 이는 과학적인 정설이나 입증된 가설이라기보다 하나의 구호처럼 들린다.
- 다시 말해 성장주 분야에서는 선택요소에 너무 집중한 나머지 분산투자를 부차적으로 치부하거나 종종 무시하게 만들어버린다.
미 상원 청문회 1955-04-11
- 전문을 읽을 수 있다니!
의장: 현금으로 지급된 배당과 비교해서 유보이익의 시장가치가 얼마나 큰지 추정할 수 있나?
그레이엄: 조사를 통해 과거에 현금으로 지급된 배당은 유보이익이 지닌 현금가치의 4배라는 것을 알 수 있었습니다.
-> 구체적인 실례가 없어서 4배의 의미를 파악할 수 없습니다. 다만 아래 동일한 업종으로 거의 동일한 자산가치와 수익가치를 보여주는 두 기업을 비교하는 사례에서 배당금을 적게 지급하는 기업이 배당금을 두 배 지급하는 기업에 비해 주가가 60% 낮게 형성된다는 사실을 보여줍니다.
의장: 당신이 특수상황을 발견하고, 예를 들어 30달러 가치가 있는 주식을 10달러에 살 수 있고 그 주식을 보유하기로 결정한 다음에 다른 많은 사람들이 그것은 30달러 가치가 있다고 결정할 때까지 이익을 실현하지 않습니까? 그러한 과정은 어떻게 진행되나요?
그레이엄: 그것이 우리 사업의 미스터리입니다. 다른 모든 사람들뿐만 아니라 나에게도 미스터리이지요. 우리는 결국 시장이 가치를 알아낸다는 것을 경험으로 알게 됩니다. 그것은 여러 가지 방법으로 실현됩니다.
의장: 그러나 당신은 이익실현을 위해 무엇인가 하지 않습니까? 당신은 광고를 합니까? 아니면 다른 무엇인가를 합니까?
그레이엄: 오히려 반대입니다. 우리는 사실 우리의 투자를 가능한 한 비밀로 하려고 합니다.
의장: 당신이 매수한 다음에도 그렇습니까?
그레이엄: 우리는 기본적으로 우리 일에 대해 다른 사람이 아는 것에 관심이 없고, 우리가 소유권을 가진 주식을 사라고 다른 사람들을 설득하는 데도 전혀 관심이 없습니다. 우리는 그렇게 한 적이 없고 앞으로도 결코 그렇게 하지 않을 것입니다.
의장: 그것은 상당히 특이합니다. 당신이 자본이득을 얻으려면 많은 사람들이 그것을 30달러 가치가 있다고 결정해야 합니다.
그레이엄: 당신이 말한 주식에 대해 우리가 광고 같은 어떤 일을 할 필요도 없이 많은 사람들이 30달러의 가치를 인정하는 것을 보아왔으니 우리는 경험상 아주 운이 좋았습니다. 우리는 가끔 의도적으로 경영정책에 간섭하기도 합니다. 약간의 변화를 제안하기도 하지요. 그러나 단순히 우리가 실질적인 주주이기 때문에 하는 겁니다.
4부, 투자전략
- 역사는 대개 사건이 일어난 후에 해석할 수 있다. 모든 것이 일어났을 때, 우리는 일어난 일이 이전에 일어났었기 때문에 일어날 수밖에 없다고 설명하기 위해 확실한 근거를 인용할 수 있다. 이것은 별로 도움이 되지 않는다.
- 키에르 케고르는 <인생은 지난 후에야 비로소 평가할 수 있으며 우리는 앞을 보고 살아가야 한다>고 말했다. 이 말은 분명 주식시장에서 우리가 경험한 바, 진실이다.
- <시장은 계속 상승할 것인가?> / 1962-02-01
전통적인 접근방법 3가지
1. 우량한 회사, 좋은회사를 찾는 방법: 합리적인 가격으로 싸게 사면 되는데, 쉽고 초보적인 방법이지만 가장 유용하다. 보수적인 가치보다 싸게 팔리는 것은 좋은 주식이라는 원칙을 지켜야 한다.
투자자들은 좋은 주식을 적정한 가격에 사는 경우에 실수나 심각한 오류를 범하지 않는다. 나쁜 주식, 특히 다양한 이유로 밀어붙이는 주식을 살 때 큰 실수를 한다. 그들은 강세장의 정점 부근에서 좋은 주식을 매수하는 실수를 하는 일이 잦다.
2. 이익이 성장할 전망이 장기 평균 이상인, 즉 성장주를 찾는 방법: 가장 오래되었고 인기 있는 투자법이다. 성장주 투자가 성공하기 위해서는 2가지 명백한 전제 조건이 필요하다. 즉 성장주들에 대한 전망이 실제로 실현되어야 하고, 현재 시장이 아직 이러한 전망을 충분히 반영하지 않아야 한다.
나는 성장주 판별의 성공 여부는 영리함과 명석함에 달려 있다고 생각한다. 그러나 영리함과 명석함이 좋은 증권분석의 일반적인 특성은 아니다. 이처럼 드문 속성이 일반적인 패턴이나 증권분석에 반드시 필요하다고 여기지 않는다.
3. 가까운 장래에 평균보다 나은 기업활동이 예상되는 회사를 선택하는 방법: 월스트리트에서 가장 일상적으로 이루어지는 투자법이다. 즉 거래분석은 해당 산업이나 회사가 향후 12개월 안에 비정상적으로 좋은 성과를 거둘 거라 믿게 하고, 또 그럼으로써 그 주식을 사야 한다고 생각하게 하는 것이다.
유감스럽지만 나는 이러한 월스트리트 활동에 가장 회의적이다. 아마도 증권분석가의 시간을 잡아먹는 가장 인기 있는 형태이기 때문일 것이다. 그것은 극도로 순진한 행동이다.
가치 중심으로 생각한다면 자연스럽게 여러분의 관심을 끄는 것은 증권시장의 모든 상황에서 저평가된 개별 증권을 매입하는 것이다. 그것은 성공 가능하며 그렇게 되도록 되어 있다. 한 가지 단서가 있는데, 시장 일반이 아주 고점일 때 저평가된 주식을 사는 것은 현명하지 않다는 것이다. 이를 이해시키기는 아주 어렵다. 왜냐하면 피상적으로 고점 부근의 시장에서 저평가된 주식이 가장 두드러지기 때문에 그것들을 사기에 적기처럼 보이기 때문이다.
시장 일반이 너무 높은 수준에 있다 심각하게 하락하면 싸게 매수한 주식도 당분간 수익이 나기 힘들다. 당신이 생각한 가치보다 낮게 팔리는 주식은 인기가 없기 때문에 그렇다는 것을 잊지 마라. 그 주식은 시장 전체가 상당히 하락하는 기간에도 인기를 얻지 못할 것이므로 시장 하락과 함께 하락하기 쉽다.
-> 아무리 가치에 비해 싼 주식을 보유하고 있어도 시장이 전체적으로 패닉에 빠지면 덩달아 하락할 수밖에 없다는 현실적인 상황을 얘기합니다. 미래를 예측하라는 뜻이 아니라 시장이 과열되었다고 느꼈을 때 조심하라는 가르침으로 받아 들이면 되겠지요.
배당: 1부에서 강조했던 주주배당의 중요성을 4부에서 다시 주장합니다.
- 기업경영자들은 돈을 벌고 그것이 금고에 보관되어 있는 한 주주들이 고통 받지 않고 얻을 수 있다고 주장한다.
-> 우리나라 상장기업에는 이런 주장을 하는 경영진(대주주)이 줄어드는 추세지만 여전히 높은 비중으로 존재합니다.
- 배당의 형태로 지분가치에 상응하는 타당한 수익을 받는 것과 별개로, 외부 주주들은 회사의 이익 유보로 똑 같은 혜택을 받는다는 것이 사실인가?
- 우리는 손해보험사인 US피텔리티앤캐런티(A)와 뉴암스테르담 손해보험(B)을 비교사례로 들 수 있다. 두 회사는 같은 사업을 하고 주당이익과 주당자산이 거의 같다. A사는 주당 2달러를 B사는 1달러를 배당했으며, 그 결과 A사는 45달러, B사는 26~28달러에 거래되고 있다. 적절하고 타당한 배당과 인색한 배당이 주주들에게 미치는 영향은 이처럼 명백하다.
주식을 사고 나서 자신은 배당수익에만 관심이 있고 가격 변화에는 전혀 관심이 없다고 말하는 것은 현명하지 못하며 위선적이다.
문제는 가격 변화를 무시해야 한다는 것이 아니다. 가격은 무시해서는 안 되며, 관건은 투자자와 증권분석가가 이미 발생한 가격 변화에 현명하게 대응해야 한다는 것이다.
투기
- 투자관리는 철저한 분석하에 원금의 안전과 만족스러운 수익을 전제한다. 이러한 요건을 충족하지 못하는 운용은 투기다.
- 이는 투기에 대한 간략한 설명이다. 우리는 이 말을 <투기적인 운용의 성공적인 결과는 증권분석 과정의 근거가 될 수 없다>는 말로 확대할 수 있다. 투기가 성공할 수 없다는 것이 아니라 단순히 우리의 증권분석기법을 따르는 것만으로는 실전에서 모두 성공한 투기자가 될 수 없다는 것이다.
- 투기적 운용은 모두 가격 변화와 관계가 있다. 어떤 경우에는 가격 변화 자체만을 강조한다. 또 다른 경우에는 가격의 변화를 일으킬 것으로 기대되는 가치의 변화를 강조한다. 나는 이 2가지가 투기적 운용을 구분하는 중요한 방식이라고 생각한다.
분석가들은 투기가 그들이 처한 환경에서 중요한 부분이라고 알고 있으며 어느 정도는 사실이다.
우리는 투기적인 대중을 따르면 결국 돈을 잃게 된다는 것을 알면서도 그런 일을 자주하게 된다. 증권분석가와 대중이 똑 같은 일을 하는 경우가 얼마나 잦은지 놀라울 정도다.
천국에 간 오일맨(Oil man)이 베드로에게 부탁하는 이야기가 나옵니다. 출처가 여기 있었군요.
베드로: 미안합니다. 당신이 입구에서 보아도 알 수 있듯이 여기에서 오일맨 구역은 자리가 꽉 찼습니다.
오일맨: 유감입니다. 그런데 제가 사람들에게 한 마디만 해도 되겠습니까?
베드로: 물론입니다.
오일맨: (입구를 향해 큰 소리로 외쳤다)지옥에서 석유가 발견되었다!
- 그러자 오일맨들이 천국에서 떼를 지어 나와 지옥으로 직행했다.
베드로: 정말 놀라운 묘책이군요. 이제 자리가 충분합니다. 어서 들어오세요.
오일맨: (머리를 긁적이며)저도 다른 사람들과 같이 가야겠습니다. 소문 속에 어떤 진실이 있을지도 모르니까요.
시장예측
- 시장예측은 기본적으로 시장 타이밍과 똑같다. 이 주제와 관련해 언제나 유용한 타이밍의 단 한 가지 원칙은 가격이 싼 시점에 주식을 사고, 더 이상 싸지 않거나 비싼 시점에 파는 것이라고 할 수 있다.
- 그러나 실제로 매매를 고려할 때 여러분은 타이밍이 아니라 오히려 가치평가방법으로 주식을 사고파는 것일 뿐이다. 시장의 미래에 대해서는 어떤 의견도 필요 없다. 주식을 충분히 싸게 샀다면 비록 시장이 계속 하락하더라도 여러분의 포지션은 타당하기 때문이다. 만약 그 주식을 상당히 높은 가격에 팔았다면 시장이 더 상승하더라도 여러분은 현명한 일을 한 것이다.
- 나는 주식분석가들이 주식시장 분석과 결별해야 한다고 강력하게 주장한다. 그럴듯해 보이는 2가지, 즉 증권분석과 주식시장분석을 결합하려고 하지 마라. 그 결합의 최종산물은 분명 모순과 혼란이 될 것이다.
인간의 본성
- 모든 기구와 기술이 진보했는데도 사람들은 여전히 돈을 빨리 벌고 싶어하는 인간의 본성은 전혀 진보하지 않았다. 가장 중요하고 위험한 것은 월스트리트에 투입한 작업의 가치보다 월스트리트에서 더 많이 얻고자 하는 점이다.
6부, 인터뷰
내가 인생에서 즐기는 모든 기쁨의 절반 이상은 마음의 세계, 아름다운 것들, 그리고 문학과 예술에서 비롯된다. 이 모든 것들은 누구에게나 공짜다. 단, 시작하기 위한 관심과 그 풍부함을 감상할 비교적 작은 노력이 필요하다. 가능하면 처음의 관심을 잊지 마라. 그리고 계속 노력해라.
- 80세 생일파티에서
만약 여러분이 근거를 확실히 하고 싶다면 순자산가치에서 출발하고 그것을 고수해야 합니다. 다른 고려사항에 주의하지 않아도 된다는 의미는 아닙니다. 단, 여러분이 포함해야 할 다른 요소들이 무엇이든 보수적인 견해에서 정당화되어야 한다는 뜻입니다. – 1974년 4월
출간을 준비 중이던, [현명한 투자자] 5차 개정판에 소개될 수도 있었다며 소개하는 투자공식
- 기본적으로 시장지수보다 개별 기업에 맞추는 것이고, 3가지 기준에서 가장 싼 주식을 사는 것이다. 이 공식에 따라 50% 이익이 난 후에 팔거나 3년이 지난 다음에 거래를 청산해야 한다.
1. 전년도 이익의 낮은 배수(저PER)
2. 전년도 최고치의 절반 가격 – 주가!
3. 순자산가치(저PBR)
저평가 주식을 찾아내는 가장 간단한 방법 1976년 9월
문: 당신의 접근법으로 성장주를 찾을 수 있습니까?
답: 내 생각에 성장주 투자자 혹은 일반적인 증권분석가들은 성장주에 대해 얼마만큼 지불해야 하는지, 원하는 수익을 얻기 위해 얼마나 많은 주식을 사야 하는지, 또는 가격이 어떻게 움직일지에 대해 알지 못합니다. 이것은 기본적인 질문입니다. 그래서 성장주 투자전략이 합리적으로 신뢰할 만한 결과에 적용될 수 없다고 봅니다.
문: 주식평가에 있어 기업의 추정이익이나 시장점유율과 같은 전통적인 척도에 대한 생각은?
답: 그런 요소들은 이론적으로는 중요합니다. 그러나 특정 주식에 어떤 가격을 지불할지 또는 언제 팔지를 결정하는 데는 유용성이 거의 없다는 것이 증명되었습니다. 확신할 수 있는 것은 많은 주식들이 어떤 때는 너무 높은 가격을 형성하고 어떤 때는 너무 낮은 가격을 형성한다는 것입니다. 제 결론은 구체적인 회사나 산업의 전망에 영향을 미치는 기본 요소들에 대한 가중치와 상관없이 분산된 포트폴리오에 대해 논리적인 매수와 매도 수준을 사전에 결정할 수 있다는 확신을 줍니다.
1. 가치보다 싼 주식을 취득하려는 구체적인 매수원칙이 필요합니다.
2. 그 방법을 유효하게 만들려면 충분한 수의 주식으로 운용해야 합니다.
3. 매도를 위한 구체적인 지침이 있어야 합니다.
문: 어떻게 시작합니까?
답: PER이 최우량급(AAA)회사채의 평균수익률의 최소 2배인 종목만을 고릅니다.
문: 최우량급(AAA) 회사채의수익률이 하락하면, 예를 들어 6%가 되면 어떻게 됩니까?
- 당시 회사채 수익률은 7%
답: 받아들일 수 있는 PER이 상승합니다. 6%의 2배는12%입니다. 100을 12로 나누면 PER은 8배죠. 하지만 내 생각에 채권수익률이 아무리 낮아지더라도 PER이 10 이상인 주식은 절대 사서는 안 됩니다. 반대로 내 시스템에서 채권수익률이 아무리 상승하더라도 PER 7배는 항상 허용됩니다.
문: 당신의 공식은 PER 7배이하의 주식만 고려하나요? 그게 전부입니까?
답: 그 그룹만으로도 좋은 포트폴리오의 기초가 되지만 추가 기준을 사용해서 훨씬 더 좋아질 수도 있습니다. 재무상태가 만족스러운 조건을 추가하는 것인데, 나는 단순한 기준을 선호합니다. 즉 총자산에 대한 자기자본 비율이 50% 이상이면 재무상태가 건전하다고 볼 수 있습니다.
문: 선별과정을 거쳐 매수 후보를 결정한 다음에는 포트폴리오를 구축하기 위해 어떻게 하나요?
답: 통계상 최고의 승산을 얻으려면 취급하는 주식이 많을수록 더 좋습니다. 30개 정도의 포트폴리오가 아마도 최소한이 될 겁니다.
문: 주식을 얼마나 오래 보유해야 하나요?
답: 우선 이익목표를 세워야 합니다. 50% 수익률 정도로 좋은 성과를 얻을 수 있습니다. 그리고 보유기간은 제가 연구한 바에 따르면 2~3년 정도가 가장 좋습니다. 만약 어떤 주식이 매수시점에서 2번째 연도 말까지 목표를 충족하지 못하면 가격에 관계없이 팔아야 합니다. 예를 들어 1976년 9월에 샀다면 1978년 말까지 팔아야 합니다.
문: 당신의 전략을 사용하면 어떤 결과를 기대할 수 있나요?
답: 장기적으로 총 투자금액에 대해 매년 15% 이상 평균수익을 얻을 수 있습니다. 거기에 배당이 추가되고 수수료가 차감됩니다. 전체적으로 배당은 수수료보다는 더 많아야 합니다.
문: 그것이 당신이 지난 50년간 얻은 결론입니까?
답: 그렇습니다. 그 결과는 5년 정도되는 짧은 기간에도 매우 잘 들어맞습니다.
문: 당신의 전략이 잘 돌아가도록 하는 핵심은?
답: 투자자들은 이렇게 간단한 기준을 오랫동안 지속적으로 추진함으로써 통계상 확률이 투자자의 편에서 작용하도록 하는 인내심이 필요합니다.
마지막 인터뷰 1976년 11월
문: 1929년의 폭락과 같은 일이 일어날 것으로 예측한 사람이 있었습니까?
답: 벱슨이 그랬습니다. 하지만 벱슨은 5년이나 일찍 팔기 시작했습니다.
문: 증권분석가나 재무분석사(CFA)가 되고자 하는 젊은이들에게 어떤 충고를 해주시겠습니까?
답: 증권시장의 과거 기록을 연구하고 능력을 키우고 스스로 만족스럽다고 느끼는 투자방법을 찾을 수 있는지 자문해보라고 말해주고 싶습니다. 만약 그렇게 할 수 있다면 다른 사람들이 하거나 생각하거나 말하는 것에 상관하지 말고 그것을 추구하십시오. 자기 방법을 고수하십시오. 그것이 자기 일을 하는 겁니다. 우리는 결코 대중을 따라서는 안 됩니다.
문: 월스트리트나 전형적인 분석가, 펀드매니저가 Go-Go 펀드, 성장주 열풍, 시장 양극화 등에서 교훈을 얻었다고 생각하나요?
답: 월스트리트 사람들은 그야말로 배운 것도 없고 모두 잊어버리기만 하는 사람들입니다. 나는 이 탐욕의 세계(과도한 욕망과 두려움)가 사람이 있는 한 우리와 함께 할 것이라고 생각합니다.
월스트리트에서 성공하기 위한 2가지 필요조건이 있습니다. 하나는 올바르게 생각하는 것이고, 다른 하나는 독립적으로 생각하는 것입니다.
인터뷰 마지막 문장을 결론으로 삼으면 충분하다고 생각합니다. 옮긴이는 [현명한 투자자]를 읽은 다음에 이 책을 읽으라는 조언을 했지만 가치투자를 지향하는 투자자라면 서둘러 읽어야 할 책임에 틀림없습니다. 마치 강단에 서 있는 그레이엄의 맨 앞자리에 앉아 강의를 듣는 것처럼 생생한 감동을 느낄 수 있었습니다.
사족: 아마존에 주문한 원서가 도착하는 대로 원서와 비교하면서 다시 읽으려고 합니다.