[좋은 주식은 정말 드뭅니다]

집중투자 - 케인스부터 버핏까지 대가들의 집중투자 풀 스토리
앨런 카르페 베넬로, 토비아스 칼라일, 마이클 밴 비머 지음, 이건.오인석 옮김, 신진오 / 에프엔미디어 / 2016년 10월

[좋은 주식은 정말 드뭅니다]

 나는 겁이 정말 많다. 무서워 하는 것도 많고 담대함과는 거리가 먼 성격이다. 그래서 난 보통 집중투자한다. 앞 뒤가 안맞는 것 같다고 느낀다면, 꼭 이 책을 읽어봐야 한다. 분산투자나 집중투자는 그 자체로 '안전성'을 보장해주지 않는다. 어차피 내 투자의 위험은 내가 얼마나 좋은 주식을 잘 골랐느냐에 따라서 결정되는 것이지. 내가 주식을 얼마나 여러개 보유하고 있느냐에 따라서 결정되는 것이 아니기 때문이다. 사실 전에는 이렇게 과감하게 대놓고 주장을 못했다. 증거를 내놔봐 라고 하면, 다른 데이터를 가진 것이 별로 없으니까. "내가 해보니까 그렇던데..."라고 해야하는데 이건 사실 별로 설득력 높은 데이터가 아니다. 개인 투자자 한 명의 데이터 따위 그냥 운이 좋아서 일 가능성이 더 높다. 근데 이제는 과감하게 주장할 수 있다. <집중투자>라는 아주 탁월한 데이터가 내 손에 들어왔기 때문이다. 

 이 책 또한 - 아마 이 서평이 올라가기 전 날 올라갈 것 같은데 - <글로벌 머니 매니저들의 아침회의>라는 책처럼 개별 사례로 접근한다. 대신 이 경우에는 전체 사례를 관통하는 아이디어가 명확하다. "확신이 가는 종목에 집중투자하라" 라는 것이다. 사례는 루 심프슨 - 루 심프슨에 대한 인터뷰가 담겼다는 것만으로도 이미 책 값 충분히 했다. -, 케인즈, 켈리, 섀넌, 소프, 워런 버핏, 찰리 멍거, 그리스티안 시엠, 그리넬 대학의 기금 운용 이야기, 글렌 그린버그의 이야기로 이루어져 있다. 각 장 별로 인상 깊거나 기억에 남는 부분 위주로 소개해보겠다. 

 우선 루 심프슨의 이야기는 당연히 흥미로웠다. 루 심프슨을 비롯해서 언론 노출이 많지 않은 버크셔의 수많은 투자매니저에 대해서는 정말 관심이 많다. 아무튼, 루 심프슨의 장에서 인상 깊었던 부분은 버핏과 심프슨의 포트폴리오가 각각 독자적으로 운용되었음에도 불구하고 겹치는 종목이 여럿 있었다는 점, 버핏이 모임해서 해줬다는 20번의 투자 기회 제한 개념, 주가잉여현금흐름배수를 사용한다는 점, 그리고 아멕스 투자 관련한 부분이 대표적이었다. 

 우선 버핏과 심프슨이 각각 독립적으로 포트폴리오를 운용했음에도 불구하고 겹치는 종목이 여럿 있었다는 부분이 기억에 남는다. 왜 둘이 포트폴리오에 겹치는 종목이 많았을까? 저자는 두 투자자가 관점이 비슷했다는 점 또한 분명 이유가 될 것이다. 그런데 내 생각에는 "시장에 좋은 주식은 생각보다 얼마 없다." 라는 이유도 꽤 작용했을 것 같다. 시장에는 정말 좋은 종목이 별로 없다. 우여곡절을 겪으면서 경험한 바로는 정말 없다. 사고 한 1년 쯤은 주식시장에 관심 끊고 있을 수 있게 만들어주는 '좋은 주식'이 정말 드물다. 두 투자자 다 그런 '좋은 주식'을 찾아서 투자하는 스타일인데, 투자 대상의 풀은 한정되어 있으니, 겹치지 않는 것이 오히려 더 이상한 일이라고 생각한다. 

 그리고 20번의 투자 기회 제한 개념도 매우 유익했다. 버핏이 이 조언을 해주면서, 20번만 투자할 수 있다면 정말 신중하게 투자할테니 수익률이 탁월해질 것이라는 말을 곁들였다고 한다. 평생 20번만 투자할 수 있다고 하면 20살부터 투자를 시작한다고 해도 평균 수명을 80년으로 잡았을 때 60년 간 20번만 투자할 수 있다는 의미가 된다. 60년이면 약 21,900일이다. 그 중에 일주일에 이틀은 장이 안열리니까. 장이 열리는 날만 대충 추정해보면 약 15,600일 정도 시장이 열린다. 즉 내가 거래를 할 수 있는 날이 평생 15,600일 정도가 된다. 여기서 한 종목을 원하는 만큼 하루에 다 사고, 하루에 동시에 한 종목만 살 수 잇다고 한다면, 거래할 수 있는 날 중에 내가 실제로 거래하는 날의 비율은 0.12% 이다. 즉 99.88%의 기간 동안은 현금이던 주식이던 그냥 보유만 하고 가만히 있어야 한다는 의미다. 얼마나 신중해지겠는가. 정말 확신이 가는 종목이 아니면 감히 행동을 할 수 없을 것이다. 그리고 버핏의 생각은 확신이 생길 때만 움직이라는 의미다. 왜냐하면, 주식은 분명 위험자산이기 때문이다. 20번의 투자 기회 제한 개념은 꼭 기억해두고 내가 어떤 행동을 하려고 할 때, 한번씩 되새겨 봐야 겠다. 

 아, 그리고 주가잉여현금흐름 배수를 사용한다는 부분에서 인상적이었던 것은 그가 주가잉여현금흐름 배수를 '선호'하긴 하는데, 개방적인 사고방식을 유지해야한다고 믿기 때문에 절대적으로 이 지표만 따르지는 않는다는 설명이 있었기 때문에 인상 깊었다. 내가 투자를 처음 시작했을 때부터 지금까지 숱하게 단순하게 지표만 보고 샀다가 피 본 기억이 많아서, 목적과 수단을 명확히 구분하는 심프슨의 태도에서 깊은 감명을 받았다. 저PER라고, 저PBR이라고 투자했다가 피 봤던 사람으로서 깊이 반성했다. 

 그리고 마지막 아멕스 투자에 대한 부분에서 루 심프슨의 단호한 '나는 잘 모릅니다.' 를 외치는 부분이 인상적이었다. 집중투자를 하는 사람은 굉장히 큰 변동성에 노출될 수 밖에 없다. 종목 하나하나가 포트폴리오에 미치는 효과의 크기가 크기 때문이다. 덕분에 시장수익률을 초월하는 것도 쉽게 가능하지만 반대로 크게 하회하는 것도 쉽게 가능하다. 고로 집중투자자에게 가장 필요한 것은 "모르는 것은 모른다고 인정하는 자세"라고 생각한다. 모르면 그냥 안하면 된다. 그냥 넘기고 다음 대상을 확인해보면 되는데, 만약 집중투자를 하면서 약간이라도 아리송한 부분이 있는데 투자를 하면, 경우에 따라서 아주 심각한 피해를 볼 수도 있다는 점에서 심프슨의 "나는 잘 모릅니다." 인상 깊었다. 

 케인즈의 대한 이야기 역시 흥미로웠다. 다만 케인즈 같은 경우에는 벌써 이번주에만 케인즈 관련된 책을 너무 많이 소개해서 간단히 넘어가려고 한다. 정말 임팩트 있었던 부분만 소개해보면, 

"런던이 폭격을 당하고 미국이 참전을 꺼리는 상황에서도 케인즈는 굳건히 주식을 보유했다." 

 는 부분이 굉장히 깊은 인상을 남겼다. 처음에는 와! 이런 강심장! 하면서 감명 받았는데, 조금 더 생각해보니까. 그런 종류의 접근법이 아니라는 것을 깨닫게 되었다. 케인즈가 서한에서 "세계의 종말처럼 피할 수 없는 위험이라면 걱정해도 소용없다고 생각한다."고 밝힌 부분에서 이건 단순히 강심장 따위의 감정이 아니라, 세상이 종말이 오면 어차피 다 휴지조각이 되니까 걱정 할 필요가 없고, 종말이 올 것이라고 사람들이 기대하는데 종말이 안오면 위험을 감수한 케인즈는 그만한 보상을 받게 될 것이다. 그럼 이때 고려해야 할 사항은 사실 한 가지 밖에 안된다. "종말이 오지 않았을 때, 내 주식이 좋은 주식일까?" 결국 다시 내가 좋은 주식은 고른 것이 맞느냐는 문제로 환원되는 것이다. 이부분에서 묘한 감정이 느껴졌다. 

 켈리, 섀넌, 소프에 대한 부분에서는, 사실 가장 핵심이 되는 아이디어는 '켈리 기준'이다. 근데 이 켈리 기준 사실 내 서평 쭉 읽은 사람이라면 이미 알고 있어야 한다. 내가 권오상 님의 <이기는 선택>이라는 책에서 소개했던 <재산 극대화 이론>이 바로 이 켈리 기준이다. 그래서 켈리 기준이라는 개념 자체는 큰 인상을 남기지 않았다. 오히려 이 켈리 기준을 적용하는 예, 그리고 켈리 기준에 대한 설명 등이 상당히 친절하고 알기 쉽게 서술되어 있어서 그 부분이 매우 만족스러웠다. 그리고 섀넌이라는 수학자의 여러 사례들이 정말 흥미진진했다. 섀넌의 도깨비 개념도 재미있었는데, 이 기법을 실제로 사용했냐는 질문에 "아니요. 거래비용 때문에 망하거든요." 라는 대답에서 폭소까지 했었다. 캘리, 섀넌, 소프에 대한 장은 정말 재미있고 흥미진진하다! 

 워런 버핏에 대한 부분은 뭐 당연히 말할 필요가 없다. 이미 한번씩은 들어 본 사례여도 볼 때마다 신기하고 볼 때마다 감탄스럽고 볼 때마다 멋있다. 전부 다 옮겨 적고 싶은데, 가장 인상 깊었던 한 구절만 인용하고 버핏의 대한 부분은 넘기고자 한다. 

 "따라서 진짜 대박은 흔히 질적 요소를 잘 판단했을 때 터지고, 확실한 수익은 명확한 양적 요소를 잘 판단했을 때 얻게 된다고 생각합니다."

 버핏 옹의 문장은 진짜 언제봐도 현기가 넘친다. 나도 진짜 '대박' 종목을 찾아보고 싶긴 한데, 질적 요소를 잘 판단할 수 있는 깜냥이 아직 안되는 것 같다. 아직은 그래도 양적 요소에 조금 더 가중치를 부여하고, 질적요소는 "옵션" 정도의 비중으로 판단을 하는 방법이 나에게는 더 맞는 것 같다. 

 다음은 '패서디아의 현인' 찰리 멍거에 대한 부분이다. - 페서디아는 멍거가 회장으로 있는 웨스코의 본사 소재지이면서, 멍거가 머무르고 있는 곳이기도 하다. 그래서 '오마하의 현인' 버핏 패러디를 해봤다. - 멍거는 전에 <미래의 투자> 서평에서 언급했다시피 내게 정말 큰 가르침을 선물해준 대가이다. 멍거에 대한 부분도 전부 유용한 지혜로 가득 차 있다. 하지만 멍거도 <찰리 멍거>, <찰리 멍거, 자네가 옳아>에서 열심히 분석해볼 것이라서 정말 소개하고 싶은 구절만 소개하면서 넘어가야겠다.

"멍거는 '극소수 종목'을 '최대 3종목'으로 정의한다." 

"나는 파산 위험은 낮으면서 초과수익 확률이 높은 종목은 셋 정도만 발굴 할 수 있다고 가정합니다. 그러나 세 종목을 찾아내더라도 중간 실적은 그다지 좋지 않을 것입니다. 나는 반복해서 계산해보았습니다. 고등학교 대수학과 상식으로 분석한 결과 입니다."

"내가 모든 종목에 대해 다른 모든 사람보다 크게 우위를 차지할 수는 없습니다. 다시 말해서, 열심히 노력하면 내가 크게 우위를 차지할 종목을 몇 개는 찾아낼 것입니다. 나는 당연히 기회비용도 생각합니다. 일단 A, B, C 세 종목을 보유한다면 다른 종목은 사지 않습니다. 나는 세 종목을 실제로 분석했습니다. 장기적으로 분산투자가 얼마나 필요한지는 모릅니다. 나느 그 확률을 종이에 계산해보았습니다. 30년 동안 3종목만 보유하는데 각각 연 4%의 초과수익이 기대된다면, 실적이 매우 나쁠 확률은 대체로 얼마나 될까요? 30년 동안 보유하면서 원금 손실을 피한다고 가정하면, 변동성은 크겠지만 장기 기대수익률은 매우 높은 것으로 나옵니다. 고등학교 대수학만 이용해서 내가 직접 계산한 결과 입니다." 

"성공한 가치투자자들과 마찬가지로, 나도 엑슨, 로열 더치, 프록터 앤드 갬블, 코카콜라 등은 쳐다보지도 않습니다. 장기간 성공을 거둔 가치투자자들 대부분은 대중이 몰려있지 않은 주식에 투자했습니다." 

아, 그리고 이건 지혜롭고 유용한 부분이라기 보다는 찰리 멍거의 성격을 보여주는 문장이라서 따로 인용해본다. 

"버핏은 투자에는 매우 높은 지능지수가 필요 없으므로 남은 지능지수는 팔아버리라고 말합니다. 물론 버핏의 견해는 극단적입니다. 지능지수가 높으면 유리하지요. 그러나 기질을 습득하기가 쉽지 않다는 견해는 옳습니다. 자신의 능력에 한계가 있다는 점을 모르는 수재보다는 성실하고 건전한 사람이 나을 것입니다. "

뭔가 "허허 그 친구가 원래 좀 극단적이지요. 당연히 지능지수가 높으면 유리하지요" 라고 말하는 느낌이다. (ㅋㅋ)

그 다음은 크리스티안 시엠에 대한 부분이다. 크리스티안 시엠이라는 투자자는 사실 처음 들어보는 이름이다. 정확히는 투자자라기 보다는 진짜 산업전문가다. 멍거가 앞에서 말한 "크게 우위를 차지할 종목"을 확실하게 보유한 산업의 전문가 였다. 특히 그는 해양 시추와 관련 사업에만 집중해서 해당 분야에 아주 정통한 전문가였다. 그런 그의 자부심은 다음의 인용문을 통해 확인 할 수 있다. 

"저는 전세계에 있는 이동식 반잠수 석유 시추 장비 118대의 이름과 위치, 거래처까지 모두 외웁니다. 저는 젊어서 이 산업이 발달하기 시작한 때부터 일해왔기 때문에 이 분야가 어떻게 돌아가는지 아주 잘 압니다. 그래서 판단도 옳게 내릴 수 있었고, 제 모든 재산을 투입하고 온 열정을 쏟을 만큼 훌륭한 기회를 잡을 수 있었습니다. "

 이쯤 되는 '크게 우위를 차지하는 종목'이 존재하는 투자자가, 분산투자를 한다면 그게 미친 놈 아닐까? 저자들 또한 크리스티안 시엠이 "가치를 제대로 평가하기 위한 가장 좋은 방법은 경험에서만 나올 수 있는 업계 지식에 정통한 것이라고 보았다." 고 서술하고 있는데. 집중투자를 하려면 저만한 공부는 해야 정말 어떤 상황에서도 흔들림 없이 투자할 수 있겠구나 싶은 생각이 들었다. 

 그리넬 대학에 대한 부분은 등장하는 투자자가 여러명이기도 하고, 인용해도 다른 부분과 동어 반복하는 꼴이 될 것 같아서 바로 글렌 그린버그 부분으로 넘어간다. 글렌 그린버그 부분에서 가장 인상 깊었던 부분들을 인용해보면,  

"(중략) 게다가 아서 로스는 맡은 기업에 대해 '하나부터 열까지 꼼꼼하게' 파악하라고 요구했다.(중략)"

"(중략) 저는 사업이 별 탈 없이 굴러갈 때는 하락 위험이 작으면서 잘될 때는 큰돈을 벌 수 있는 회사를 찾으려고 애씁니다. 다시 말해서 위험 대비 수익이 아주 큰 기업을 찾는다는 뜻입니다."

  첫 번째 인용 부분은, '하나부터 열까지 꼼꼼하게' 라는 자세라는 가장 기본적인 것을 재확인 시켜준다는 점에서 의미가 있었다고 생각한다. 그리고 두 번째 인용 부분은 집중투자 대상을 고를 때 필요한 기준을 가장 명료하게 보여주는 문장이라고 생각해서 골랐다. 별 탈 없이 굴러갈 때는 하락 위험이 작으면서, 잘 될 때는 큰 돈을 벌 수 있는 회사를 찾으려고 애씁니다. 라는 문장에서 앞 부분은 투자의 안전성에 대한 기준을, 뒷 부분은 기회비용에 대한 보상 확률이 높아야 한다는 기준을 보여주고 있다. 모니시 파브라이의 단도 투자 개념과 맥이 통하는 기준이라고 생각한다. 

 사실 가장 인상 깊었던 부분은 따로 있는데, 인용을 하기에는 너무 긴 부분이라서 인용이 아니라 설명으로 대체한다. 글렌 그린버그는 위성 안테나의 문제점과 케이블 방송 산업의 향후 전망에 대한 확신을 바탕으로 케이블방송 산업에 투자하기로 결정한 상태에서, 워런 버핏과 식사를 함께 할 기회를 얻었다. 그런데 당시 워런 버핏은 케이블방송 산업에 대해서 좋은 투자 기회가 아니라며 그 자리에서 잘라서 말했다고 한다. 그런데 이 워런 버핏의 의견을 듣고도 "괜찮아, 그냥 전망일 뿐이야. 견해야 얼마든지 다를 수 있지 뭐. 내 생각에 케이블방송 회사들은 충분히 경쟁할 만한 위치에 있어" 라고 되뇌이면서 투자를 강행했다. 

 결과적으로, 그의 결정은 옳은 것으로 드러났다. 여기서 난 내 스스로에게 자문하게 되었다. 내가 투자결정을 내린 상태에서 워런 버핏이 해당 투자에 대해서 부정적인 의견을 낸 다면, 난 그 투자를 실행할 수 있을까? 만약 실행한다면, 처음 계획한대로 상당한 규모의 돈을 그 투자 건에 투자할 수 있을까? 라는 물음이다. 

 당연하게도, 그리고 한편으로 아쉽게도 난 당연히 No 다. No 라는 답이 떠오르면서 "아 아직 멀었구나" 라는 생각이 같이 떠올랐다. 진짜 독립적으로 생각하는 투자자라면, 버핏이 아무리 반대 견해를 보여도 내 근거와 논리를 기준으로 내 판단의 정당성을 판단을 해야 할 것이다. 그런데 난 버핏의 반대 견해에 내 의견을 바로 접을 것이라고 예상하고 있다. 이 예상은 근본적으로 내가 내 근거와 논리에 버핏의 권위를 넘어설 정도의 확신을 갖지 못하기 때문이라고 생각한다. 이런 확신의 부족은 여러가지 원인이 존재 할 것이다. 버핏이라는 대가의 권위가 워낙 절대적이기도 하고, 동시에 내가 그만한 능력이 안되기 때문이기도 하다. 딱 10년 후에는 정말 내가 의사결정을 한 후에 버핏이 그 투자에 반대 견해를 보인다고 해도 "괜찮아, 그냥 전망일 뿐이야. 견해야 얼마든지 다를 수 있지." 라고 내 자신을 믿을 수 있을만큼 능력을 갖추길 바라면서 정말 열심히 노력할 것이다. 

 아무튼 정리해보자면, 역시 안전한 투자는 여러개 산다고 충족되는 개념이 아니라는 것을 배울 수 있었다. 투자의 안전은 어떤 종목을 사느냐에 따라서 결정되는 것이지, 몇 개의 종목을 사느냐에 달린 문제가 아니라는 것 말이다. 그리고 소개된 모든 집중투자자들이 전부, 위기에 자본 유출 위험이 낮거나 없는 자본구조를 채택하고 있으며, 자신이 투자하는 대상에 대해서 확실하게 이해하고 투자를 결정하고, 확신이 가지 않으면 행동하지 않는 공통점을 가지고 있었다. 나 또한 이런 방향으로 '집중투자에 유리한' 환경을 조성하고, '집중투자에 적합한' 능력과 기질을 갖추기 위해서 더 노력해야겠다! 역시 강추다!    

p.s 아, 그리고 책이 왜이리 쉽지? 하고 봤더니 역자가 이건 선생님이시다. 난 웬만해서는 번역서보다는 원서를 선호하는데, 이건 선생님이 번역하셨다고 하면 무조건 그 번역서가 원서보다 끌린다. 어려운 책은 쉽게, 쉬운 책은 더 쉽게 만들어주시는 번역가이시기 때문이다. 정말 여러가지 의미에서 탁월하고 마음에 드는 책이다. 진짜 강추다 얼른 서점으로 달리세요!