『현명한투자자 』

현명한 투자자 - 벤저민 그레이엄의, 완전개정판
벤저민 그레이엄 지음, 제이슨 츠바이크 논평, 박진곤 옮김 / 국일증권경제연구소 / 2007년 2월

5장

방어적인 투자자와 주식  

1949년의 주식에 대한 논의는 두 가지 중요사항을 환기시켜 준다. 첫째, 주식은 채권이 인플레이션에 무방비상태인 것과 달리 인플레이션으로 인한 투자자의 현금가치 상실을 상당부분 보호해 줄 수 있다는 점이다. 주식투자의 두 번째 이점은 수년을 기준으로 하면 결국 채권투자보다 높은 평균 수익률을 가져다준다는 점이다.

이런 두가지 주식투자의 이점들은 중요한 요소이며 이 두 요소로 인해 주식은 오랫동안 채권보다 훨씬 높은 수익률을 제공하였다. 그러나 투자자가 너무 높은 가격으로 주식을 매입한다면 이 같은 주식투자의 이점들은 사라질 수 있다. 1929년의 예가 그러했으며 결국 1929~1932년의 기간 중 폭락한 주가를 회복하는 데는 무려 25년이 소요되었다.

아무리 전망이 좋은 기업일지라도 너무 높은 가격에 매입하지말라는 조언으로 생각됨.

선도적인 성장주는 오랫동안 IBM(International Business Machine)이었는데, 오래전에 사서 고집스럽게 보유한 투자자들에게 경이적인 수익을 안겨주었다. 그러나 이미 지적했듯이 이러한 ‘최고의 주식’들도 1961~1962년의 6개월간 하락기동안 50%의 하락률을 기록했으며 1969~1970년에도 거의 같은 비율로 하락했다. 다른 성장주들은 더욱더 심각했는데, 어떤 경우는 주가의 하락은 물론이고 회사 이익도 그만큼 줄어들어 그 주식을 보유한 사람들에게 이중의 상처를 남겨주었다. 또 다른 예로는 TI(Taxas Instrument)인데, 6년 만에 배당 없이 주가가 5달러에서 256달러까지 오르는 동안 주당순이익은 40센트에서 3.91달러까지 증가했다.(주가는 주당순이익에 비해 5배 빨리 상승했다는 점에 주목하라. 이러한 현상은 인기 종목들의 일반적인 특징이다.) 그러나 2년 후 주당순이익은 50%나 줄어들었고 주가는 80%가 하락하여 49달러가 되었다.

그레이엄의 판단이 여전히 옳다는 것을 보여주기 위해서, IBM 대신에 마이크로소프트, TI대신에 시스코를 검토해 보았다. 30년이 지났는데도 결과는 놀라울 정도로 비슷했다. 마이크로소프트의 주식은 2000~2002년 사이에 55.7% 하락하였고 그 이전 6년 동안 약 50배가 된 시스코의 주가는 이 기간 중 76%하락했다. TI에서와 같이 시스코의 주가 하락률 76%는 이익감소율 39.2%보다 훨씬 컸다. 항상 그러하듯이 산이 높으면 골이 깊었다.

정액매입법

뉴욕증권거래소는 ‘매월 매수계획’을 대중화하는 데 상당한 노력을 기울여왔는데, 이는 매월 한 종목 또는 여러 종목의 주식을 같은 금액으로 매수하는 것이다. 이것은 정액매입법으로 알려진 ‘포뮬러 투자’의 특별한 형태를 응용한 것이다. 1949년 이후 엄청난 강세장을 경험하는동안, 이러한 방식에 의한 투자결과는 매우 만족스러웠는데, 특히 투자자가 잘못된 시기에 매수를 집중하는 것을 막아주었기 때문이었다.

톰린슨은 이렇게 극히 단순한 투자방식에 대해 다음과 같은 놀라운 문장으로 결론을 내리고 있다.

“주가의 어떤 변화에도 상관없이 정액매입만큼 궁극적인 성공이 확실한 포뮬러 투자방법은 아무도 발견하지 못했다.”

정액매입법은 원칙상 건전하지만 실제로는 비현실적이라고 반박할 수도 있다. 왜냐하면 20년 동안 매년 일정한 금액을 주식투자에 할애할 수 있는 사람이 없기 때문이다. 그러나 이러한 반박은 최근에는 설득력을 많이 잃은 것 같다. 주식은 점점 건전한 저축투자계획의 필수적인 부문으로 인식되고 있다. 따라서 주식을 체계적이고 일정하게 매입하는 것은 비슷한 의미로 미국 저축채권이나 생명보험에 일정액을 지속적으로 지급하는 것보다 심리적, 재정적 어려움을 주지 않는다. 매달 매입하는 금액은 적겠지만 20년 이상이 지난 후의 성과는 투자자에게 인상적이고 중요할 수 있다.

평균적인 의사는 평균적인 미망인보다 적극적인 투자가가 되는 것이 더 용이하고 성공하기도 쉬울 것이다. 하지만 중요한 한 가지 약점이 있는데, 그들은 투자교육과 자금관리에 할애할 시간이 적다는 것이다. 사실 의사들은 주식투자에 실패하기로 유명하다. 그들은 대개 자신의 지식에 대해 지나친 자신감이 있고 투자에서 높은 수익률을 얻으려는 욕망은 강한 반면, 투자에 성공하기 위해서는 투자에 대한 상당한 주의와 주식가치에 대한 전문적인 평가방법이 필요하다는 것을 깨닫지 못하기 때문이다.

지나친 자신감 이나 자만이 도대체 무어란 말인가? 투자가는 언제나 겸허한 태도를 유지해야 한다고 했다. 그리고 투자가들은 언제나 태도가 투자의 성패를 결정짓는다고 했다.

이 시점에서 인간본성을 고려해 보자. 제한된 수입을 가진 많은 영리한 젊은이들에게 투자는 매력적이다. 급여가 투자수입보다 훨씬 더 중요한데도 그들은 투자대상을 찾는 데 민감하고 동시에 의욕적이다. 이러한 자세는 바람직한 것이다. 젊은 자본주의자들이 조기에 투자에 대한 교육과 경험을 시작하는 것은 커다란 이점이 있다. 적극적인 투자자가 되려 할 경우 어느 정도 실수와 손실은 반드시 경험할 것이다. 그러나 젊음은 이런 실망을 이겨내고 그로부터 교훈을 얻게 할 수 있다. 주식투자의 초보자들은 시장을 초과하는 수익률을 올리려고 시간과 돈을 낭비하지 말라고 권유하고 싶다. 초보자들은 증권가치를 연구하고 처음에는 가능한 최소의 금액으로 가격과 가치에 대한 자신의 판단을 시험하는 정도로 하라. 따라서 이 장의 서두에서 말했던 매입할 주식의 종류와 기대 수익률은 투자자의 자금에 달려 있는 것이 아니라 투자에 대한 투자자의 지식, 경험, 기질과 같은 투자소양에 달려 있음을 재차 강조한다.

진정한 투자자는 보유종목의 주가가 하락한다고 해서 돈을 잃지는 않으며, 이에 따라 하락 가능성만으로 실제 손실의 위험이 발생하는 것은 아니라는 사실을 설명할 것이다. 만약 제대로 선택된 주식투자가 수년간에 걸쳐 만족할 만한 결과를 보여주었다면, 이 투자는 ‘안전한’ 것으로 판명된 것이다. 그 기간 중 시장가치는 변동하기 쉬우며 당분간은 매수가격 이하로도 하락할 것이다. 이런 사실로 인해 투자가 위험한 것으로 분류된다면, 이를 위험한 동시에 안전하다고 해야 할 것이다. 만약 위험이라는 개념을 실제 매매로 손실이 실현된 경우 또는 회사의 상태가 상당히 악화된 데 따른 손실의 경우 또는 좀더 흔한 경우로 주식의 내재가치와 비교해 과다한 가격을 지급하여 생긴 가치하락의 경우 등에만 적용한다면 이러한 혼란은 피할 수 있을 것이다.

많은 개별 주식들이 내재가치의 하락위험을 내포하고 있다. 그러나 주식에 대해 적절히 구성된 포트폴리오 투자는 그런 종류의 심각한 위험을 수반하지 않으며, 따라서 단순히 주가 등락을 이유로 ‘위험’이라는 용어가 적용되어서는 안 된다. 그러나 주가가 내재가치 기준에 비해 분명히 매우 높은 것으로 판명될 위험이 있다면, 비록 뒤이은 큰 폭의 주가하락이 몇 년 후 회복될 수 있다 하더라도 그런 위험은 상존한다.