[책 리뷰] no.0003 “워런 버핏의 주주서한(6판, 개정중보판)”을 읽고

[전자책] 워런 버핏의 주주 서한 - 버핏이 인정한 유일한 버핏 책, 제6판 개정증보판
워런 버핏 지음, 로렌스 커닝험 엮음, 이건 옮김 / 에프엔미디어 / 2022년 8월

‘워런 버핏의 주주 서한(4판)’을 읽었던 4년 전을 떠올리면서, ‘워런 버핏의 주주서한(6판)’을 읽은 현재와 비교해 본다. 여러 가지가 변했고, 많은 일들이 일어났으며, 시간 또한 지나가버렸다.

코스피는 현재는 2000대에 와있지만 코로나 시작 때 2000밑으로 빠졌다가 지수 3000을 넘어 역사 상 최고점을 찍기도 했다. 코로나 때문에 수많은 사람들이 죽고, 병원 신세를 져야했다. 4년이라는 시간 동안 주식시장에 참여한 새로운 신참자들이 많이 늘어난 만큼, 버텨내지 못한 노병들은 사라지지만, 승리를 거머쥔 베테랑들은 기쁨을 만끽하고 있을 것이다.

베테랑 중의 베테랑인, 두 명의 나이를 합치면 190살이 되는 버핏 옹과 멍거 옹은 오랜만에 열린 버크셔 헤서웨이 주주총회에서 여전한 건강과 지혜를 뽐냈다.

버핏 옹이 해마다 보내주는 주주 서한은, 그리운 님이 보내주는 연서와 비슷하다고 할까. 편지만 받아도 좋지만 읽고 또 읽으면 더더욱 행복해지는 마법이 그 안에 담겨있다.

부디 두 분 오래오래 사시기를 기원하며..

(@책에서 발췌한 부분 - 생각, 의견, 감상 등)

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@대개 기업들은 자신의 행동에 걸맞은 주주들을 얻게 됩니다. 단기 실적과 단기 주가 등락을 집중적으로 생각하고 소통하는 기업들은 이런 요소에 집중하는 주주들을 끌어모으게 됩니다.

-국장의 수없이 널린 저평가된 기업에는 그에 합당한 주주들이 모이게 된다.

기본적으로 주주가치 재고에는 아무런 관심이 없는, 오히려 주가를 끌어내리는 일에 관심이 있는 대주주. 기다림에 지쳐서 떠나는 가치투자자들. 결국 테마라는 단기 이벤트에, 뉴스에 잠깐 들렀다가 떠나는 단기투자자들.

@독립성에 더해서 이사들은 사업에 대한 지식이 풍부하고, 주주 지향적이어야 하며, 회사에 정말로 관심이 있어야 합니다. 이 중 가장 부족한 자질이 사업에 대한 지식입니다. 그리고 사업에 대한 지식이 부족하면 나머지 두 자질은 큰 도움이 되지 않습니다. 똑똑하고 논리정연하며 존경받는 사람 중에도 사업 지식이 부족한 사람이 많습니다.

지식 부족은 죄가 아니며 다른 분야에서 능력을 발휘할 수도 있습니다. 그러나 이사회에는 적합하지 않습니다.

-버핏 옹이 ‘독립 이사’ 혹은 ‘이사회’에 대해서 어떻게 생각하는지 주주 서한을 통해서 알 수 있다. 미국이라는 자본주의가 발달한 나라에서도 이사회의 행태가 아름답지 않은데 하물며 한국은 어떨까.

@우리는 모든 행위를 합법성만으로 평가해서는 안 됩니다. 똑똑하지만 비우호적인 기자가 쓴 기사가 중앙 일간지의 1면에 실려도 당당할 정도가 되어야 합니다.

-내가 존경하는 두 명의 가치투자가가 아름답지 못한 이유 때문에 자리에서 물러났다. 두 분의 책을 산 것만 몇 권인데. 그리고 두 분이 함께 공저한 책은 몇 번이나 봤는데. 버핏 옹의 촌철살인과 같은 말이 새삼 뼈아프다. 합법성 만으로는 부족하다.

@자산의 미래 생산성에 초점을 맞추십시오. 그 자산의 미래 이익을 대강이라도 추정하기가 어렵다면 그 자산은 포기하고 다른 자산을 찾아보십시오. 모든 투자 기회를 평가할 수 있는 사람은 없습니다. 그리고 모든 것을 다 알 필요도 없습니다. 자신이 선택한 것만 이해하면 됩니다.

찰리와 나는 왜 빠르게 발전하는 다른 기업들의 미래를 내다볼 수 있다고 생각할까요? 우리는 이해하기 쉬운 분야에 집중하기 때문입니다. 눈앞에 바늘이 보이는데 굳이 건초더미를 뒤질 필요가 있나요?

-Circle of Competence. 진정으로 이해할 수 있고, 대강이라도 미래 이익까지 추정 가능한 몇 기업만 확실하다면 충분합니다.

@사실 나는 몇 년 전부터 섞어서 사용하고 있습니다. 우리 생각에 가치와 성장은 일심동체입니다. 성장은 가치 평가에 항상 포함되는 요소로서, 그 중요성이 미미한 정도부터 엄청난 수준까지 이를 수 있고, 그 영향이 긍정적은 물론 부정적이 될 수도 있습니다. 성장은 늘어나는 이익을 높은 수익률로 재투자할 수 있을 때만 투자자들에게 이득이 됩니다.

-성장주와 가치주라는 흔히들 생각하는 이분법이 잘못이라는 지적. 가치 안에 성장 또한 포함되어 있다. 1$을 투자했을 때 가치가 1$보다 크게 성장해야 성장이 의미가 있다.

@《현명한 투자자》의 마지막 장에서 그레이엄은 단검 이론을 강력하게 거부했습니다. “내가 건전한 투자의 비밀을 한마디로 요약한다면 그것은 ‘안전마진’이라는 좌우명이다.” 그 책을 읽고 42년이 지났지만 나는 여전히 안전마진이 정답이라고 생각합니다.

-신용을 써서 깡통 계좌가 되면 뼈 속 까지 새겨지는 교훈..

@우리는 공포나 탐욕이 언제 왔다가 언제 떠날 것인지 예측할 생각이 전혀 없습니다. 우리 목표는 더 소박합니다. 다른 사람들이 탐욕스러워할 때 두려워하고, 다른 사람들이 두려워할 때만 탐욕스러워하고자 합니다.

-소박하고 단순하지만 어느 누구의 화려한 미사여구보다 투자에 도움이 되는 말.

@세 가지 현실적인 문제 탓에, 성공했던 투자가 실패로 끝나기도 합니다. 첫째, 실적이 좋은 펀드에는 곧바로 막대한 자금이 몰려듭니다. 둘째, 운용자산 규모가 커지면 실적을 높이기가 어려워집니다. 규모가 100만 달러라면 운용하기 쉽지만 10억 달러가 되면 버거워집니다. 셋째, 그런데도 대부분의 펀드매니저는 신규 자금을 끌어모읍니다. 운용자산 규모가 증가할수록 자신의 수입도 증가하기 때문입니다.

-그 분의 철학에는 공감하고 또 그 분을 존경하지만, 그 회사의 펀드 운영은 잘못됐다고 생각했던 이유.

@주주들에게 이익이 되는데도 경영자가 자사주 매입을 계속해서 외면한다면 이 행동에서 경영자의 동기가 드러나는 것입니다. 그가 입으로 “주주 부의 극대화” 같은 홍보성 표현을 아무리 감동적으로 자주 내뱉어도 시장은 그가 경영하는 회사를 평가할 때 정확하게 에누리할 것입니다. 경영자 자신도 믿지 않는 말은 조만간 시장도 믿지 않기 때문입니다.

-국장에서는 자사주 매입으로도 부족하다. 지주사와 물적분할이라는 스펠캐스팅을 통해서 자사주의 마법이 시전되기 때문.

@경영진이 이익을 유보해야 할 것인지 판단할 때 주주들은 최근 몇 년 동안 추가된 이익 합계액과 추가된 자본 합계액을 단순 비교해서는 안 됩니다. 핵심 사업의 진행 상황에 따라 둘의 관계가 왜곡될 수 있기 때문입니다. 인플레이션 기간에 경제성 탁월한 핵심 사업을 보유한 기업은 그 사업에 자본을 조금만 추가해도 매우 높은 수익률을 얻을 수 있습니다(작년 주주 서한의 영업권 섹션에서 논의했습니다).* 판매량이 엄청나게 증가하는 경우가 아니라면 탁월한 사업에서는 당연히 막대한 초과 현금이 창출됩니다. 이 초과 현금 대부분을 수익률이 낮은 사업에 묻어두더라도 유보된 자본의 전체 수익률은 탁월하게 나타날 수 있습니다. 핵심 사업에서 나온 이익 일부가 핵심 사업에 재투자되면서 막대한 이익을 벌어주기 때문입니다.

-주주환원에는 인색한 한국기업들이 많다. 그러다보니 지방기업이 수천 억을 투자해서 서울에 빌딩을 사는 촌극이 벌어지기도 한다.

@가용자금에 대한 우리의 첫 번째 우선순위는 다양한 우리 사업에 지혜롭게 배분하여 효율적으로 사용할 수 있는지 조사하는 것입니다. 우리가 2012년에 121억 달러에 이르는 기록적인 고정자산 투자와 지분 추가 인수를 했다는 사실은 버크셔에 자본배분 기회가 풍부하다는 뜻입니다. 바로 이것이 우리의 강점입니다. 우리는 경제의 수많은 분야에서 활동하므로 다른 기업들보다 선택의 폭이 훨씬 넓습니다. 이런 선택을 통해서 잡초는 건너뛰고 화초에만 물을 줄 수 있습니다.

-투자에서도 마찬가지. 잡초는 뽑고 화초에는 물을 줘야한다.

@배당수익률, PER, PBR 같은 일반 척도들은 물론 성장률조차 평가와는 아무 관계가 없습니다. 이것들은 기업의 현금 유출입 규모와 시점에 대한 단서를 제공할 뿐입니다. 사실 사업 초기에 들어가는 현금보다 이후 창출되는 현금의 현재가치가 작으면 성장은 오히려 가치를 파괴합니다. ‘성장투자’와 ‘가치투자’가 대조적인 투자 스타일이라고 입심 좋게 말하는 시장 평론가와 펀드매니저들은 모두 자신의 무지를 드러내는 것입니다. 성장은 가치 방정식을 구성하는 한 요소에 불과합니다(대개 플러스 요소이지만 때로는 마이너스 요소가 되기도 합니다).

-버핏 옹의 매운 고춧가루 한 바가지.

@기업 인수에서 정말로 수지맞는 실적은 자본시장이 심각하게 위축되고 기업계가 온통 비관론에 휩싸인 상황에서만 기대할 수 있습니다.

-코로나 직후, 판데믹 선언이 있었을 때.. 떨어지는 주가가 정말로 무섭기는 무서웠다.

@회계 숫자들은 기업의 언어이고, 따라서 기업의 가치와 실적을 평가하는 사람에게는 큰 도움이 됩니다. 찰리와 나도 이런 숫자가 없으면 길을 잃어버릴 것입니다. 회계 숫자들은 우리가 항상 기업을 평가하는 출발점입니다. 그러나 회계는 기업 분석을 도와주는 것이지, 절대로 대신해주지 않는다는 사실을 경영자와 주주들은 명심해야 합니다.

-글을 읽는 것이 목적이 아니라, 글을 읽어서 지은이가 무슨 말을 하려고 하는가를 이해하고, 내 행동을 어떻게 바꾸는 것이 중요하다는 뜻..

@정확한 숫자를 산정하지 못해도 우린 걱정하지 않습니다. 정확하게 틀리는 것보다는 대충이라도 맞는 편이 나으니까요.

@GAAP 기준이든 아니든 보고 자료는 재무제표를 이해하는 사람들에게 다음 세 가지 핵심 질문에 답을 주어야 합니다.(1) 이 회사의 가치가 대략 얼마나 되는가?(2) 미래에 부채를 상환할 능력이 얼마나 되는가?(3) 지금까지 실적으로 볼 때 경영자의 성과가 어느 수준인가?

다소 결함은 있어도 영업이익이 우리 실적을 평가하는 대체로 합리적인 지침입니다. 순이익은 무시하십시오. 그래도 우리는 규정에 따라 순이익을 발표해야 합니다. 그러나 기자들이 순이익에 초점을 맞춘다면, 그들의 주장은 우리의 실상과는 무관한 이야기가 될 것입니다.

실현 손익과 미실현 손익은 우리 순자산가치 계산에 모두 반영됩니다. 따라서 순자산가치의 증감과 영업이익의 추세에 주목하면 우리 실적을 정확하게 추적할 수 있습니다.

-버크셔처럼 신뢰할 수 있는 CEO가 있어서, 주주로서 밤에 잠을 편하게 잘 수 있는 기업을 찾아야한다. 버핏 옹의 나이, 이미 많으시다.

@최우선적으로 충분한 시간을 확보하여 조용히 책을 읽고 사색한다. 아무리 나이가 많아져도 학습을 통해서 발전해야 하기 때문이다.

-아흔 살이 넘으셨지만 여전히 책을 읽고 사색하시는 버핏 옹. 계속 배우지 않으면 멈춰있는 것이 아니라 후퇴하는 것이다.

@버핏은 “빈번하게 매매하는 사람을 ‘투자자’라고 부른다면 바람둥이의 하룻밤 관계도 낭만적 사랑이 될 것”이라고 말한다. 우리는 현대 재무 이론의 가르침과 반대 방향으로 가야 한다. “달걀을 한 바구니에 담지 말라”를 따를 것이 아니라, 마크 트웨인의 《얼간이 윌슨(Pudd’nhead Wilson)》에 나오는 “달걀을 한 바구니에 담아서 잘 관리하라”라는 조언을 따라야 한다.

-역시나 촌철살인의 한 마디. 달걀을 한 바구니에 담아서 잘 관리하되, 능력이 안 되면 S&P500 ETF도 좋다.

@그레이엄은 ‘미스터 마켓’이라는 매우 독특한 인물을 만들어냈다. 미스터 마켓은 가상의 거래 상대로서, 매일 시장가격에 당신에게 주식을 팔거나 당신의 주식을 사고 싶어 한다. 그는 변덕이 심해서 조울증 환자처럼 환희와 절망 사이를 수시로 오간다. 가치보다 훨씬 높은 가격을 제시하기도 하고, 가치보다 훨씬 낮은 가격을 제시하기도 한다. 그의 조울증이 심해질수록 가격과 가치의 차이가 더 벌어지므로 더 큰 투자 기회가 발생한다. 버핏은 그레이엄이 비유한 미스터 마켓을 다시 소개하면서, 현대 재무 이론 옹호자들은 미스터 마켓을 이해하지 못하겠지만 자제력 있는 투자자들에게는 지극히 소중한 존재라고 강조했다.

-오늘도 미스터 마켓은 열심히 일하고 있다.

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