- 지은이 : 에드워드 다모다란(ASWATH DAMODARAN)
- 번역 : 이건, 홍진채
- 출판 : 에프엔미디어
※ 들어가며
저자 에드워드 다모다란은 가치평가에 있어 세계적인 석학으로서 가치투자자라면 익히 알고 있는 분입니다. 1994년에는 〈비즈니스위크〉의 미국 최고 경영대학원 교수 12인 중 한 명으로 선정되었고, 2012년에는 최고 인기 경영대학원 교수로 선정되었으며, 다수의 저서를 저술했다고 합니다. 역자 이건님은 투자 분야 전문 번역가로서 투자자들에게 올바른 투자 방향을 제시하는 책들을 엄선하여 번역하는 분으로 유명하신 분입니다. 또 다른 역자 홍진채님은 라쿤자산운용 대표로서 서울대학교 학생 시절 투자연구회 SMIC 회장을 지냈다고 합니다.
저자와 역자들의 면면만 보아도 이 책은 꼭 한번 읽어봐야 하는 책임을 바로 알 수 있었습니다. 추천사를 보아도 김학균, 박성진, 신진오, 윤지호, 이건규, 이경수, 이효석, 최준철, 홍춘욱 등등 가치투자 세계에 있어 유명하고 일가를 이루고 있는 분들이 대거 등장하십니다.
아래에서는 책의 내용을 간략히 요약해 보겠습니다.
1장. 실패하지 않는 투자전략은 없다.
- 인간은 그래프나 수치보다는 잘 짜인 이야기에 더 쉽게 마음을 움직이기 마련이다.
- 좋다는 투자 전략은 ①탐욕, 희망, 공포, 질투 등 인간의 본성에 호소한다. ② 사례가 따라다닌다.
- 모든 시기에 들어맞는 투자전략은 없으며, 어떤 전략이든 약점이 있다.
2장 고배당주는 가격이 상승하는 채권?
교훈 : 고배당주도 배당 지급을 중단할 수 있다.
- 채권과 달리 배당을 강제할 수 없다.
- 배당성향이 100%를 초과하는 경우 기업의 미래 성장능력도 감소한다.
- 고배당주 투자는 보수적인 전략이므로 가장 엄격한 기준을 사용해야 합리적이다.
- 실제 지급가능한 배당 규모는 주주잉여현금흐름(FCFE)이 배당보다 커야 한다.
- 기업이 배당을 인상할수록 사업에 대한 재투자는 감소하므로 장기적으로 EPS 성장률이 낮아진다.
- 배당에 대한 세금이 수익을 잠식한다.
※ 결론 : 배당수익률이 장기국채 수익률을 초과하고, 배당성향이 특정 기준 미만이며, EPS 성장률이 전반적인 경제성장률 수준인 배당주를 선택해야 한다.
3장. 이 주식 정말 싸다! 저 PER 주 이야기
교훈 : 저 PER 주가 모두 싼 것은 아니며, 실적을 내기까지 매우 오랜 시일이 걸릴 수 있다.
- 장기적으로 저 PER 주의 수익률이 고 PER 주보다 높다는 증거는 매우 강력하다.
- 이익의 질이 기업마다 똑같은 것은 아니다. 일부 기업은 교묘한 솜씨로 회계를 조작해서 일회성 이익으로 실적을 높이기도 한다.
- 일부 기업은 이익의 변동성이 크며 이러한 위험이 반영되어 저 PER 주가 되는 경우가 있다.
- 성장 전망이 어려워서 저 PER 주가 되는 사례도 있다.
※ 결론 : 저 PER 주 포트폴리오를 구성하고자 한다면 동시에 이익의 질과 성장잠재력이 높고 위험은 낮은 포트폴리오를 구성해야 한다.
4장. 장부가치보다 싸다고? 저 PBR 주 이야기
교훈: 장부가치는 의견일 뿐 사실이 아니다.
- 저 PBR 주의 수익률이 탁월했던 기간을 보면 시장이 전반적으로 침체할 때이다. 즉 저 PBR 주는 방어주라는 뜻이다.
- 저 PBR 업종은 고 PBR 업종보다 평균 ROE가 훨씬 낮고 위험(특히 부채비율)은 더 크며, 기대 성장률은 훨씬 낮다. 대개 고 PBR 업종에 속한 기업은 주요 자산이 장부에 표시되지 않는다.
※ 결론 : 저 PBR 주에 투자하려면 ROE가 적당하면서 위험이 크지 않은 저 PBR 주를 찾아내야 한다.
5장. 이익이 안정적인 회사가 더 유리할까?
교훈 : 손실 위험이 없으면 수익 기회도 없다.
- 이익이 안정적인 기업이 모두 투자에 유리한 것은 아니다. 이러한 기업에 대해 적어도 적정 성장잠재력이 있는지, 이익처럼 주가의 흐름도 안정적인지, 주가가 고평가 되어 있지 않는지 정도는 검토해 보아야 한다. 성장성이 낮고 주가 변동성이 크며 PER이 높으면 이익이 안정적이어도 싼 주식이 아니다.
※ 결론 : 이익이 안정적인 기업은 안전하므로 투자에 유리하다고 생각하는 사람이 있다. 그러나 이 주장은 이론적 근거는 물론 경험적 증거도 부족하다.
6장. 우량 기업이 투자에 유리할까?
교훈 : 최고라고 인정받는 기업이라면 좋은 실적을 내는 정도로는 부족하다.
효과적인 우량 기업 투자 전략이란 시장이 알아보지 못한 우량주에 투자하는 것이다. 우량 기업에서 나오는 나쁜 소식에 시장이 과잉반응하는 경우, 몇몇 기업에서 나쁜 소식이 나와서 해당 업종이나 시장 모든 기업이 하락하는 경우가 투자시기이다.
※ 결론 : 우량 기업을 적정가격에 매수하는 것이 필요하다. 시간이 흐르면 기업 실적은 평균으로 회귀하는 경향이 있으므로 여기에도 대비해야 한다.
7장. 아가야, 무럭무럭 자라라! 성장주 이야기
교훈 : 대부분의 성장주는 가격이 비싸다.
- 성장주에 투자해서 성공하기는 매우 어렵다. ①성장은 망상에 불과할 때가 많다. ②가치를 창출하는 성장도 있지만 파괴하는 성장도 있다. ③아무리 매력적인 성장주라도 너무 비싸게 사면 소용이 없다.
※ 결론 : 성장주는 ①성장에 과도한 대가를 지불하는 것은 아닌지, ②성장이 지속될 수 있는지, ③위험이 과도하지 않은지, ④성장의 질이 높은지 등을 확인해야 한다.
8장. 최악은 지나갔다! 역발상 투자
교훈 : 군중은 틀릴 때보다 맞을 때가 더 많다.
- 역발상 투자로 성과를 얻으려면 장기투자가 필요하다.
- 역발상 투자전략은 대형주보다 소형주에서 더 좋은 성과가 기대된다.
※ 결론 : 장기적 관점을 갖춘 신중한 역발상 투자자라면 거래비용이 너무 높지 않고 위험도 적정 수준인 패자 종목을 매수해야 한다.
9장. 다음 대박을 노려라! 신성장 산업과 신생 회사
교훈 : 바겐세일은 때때로 매우 비싸다.
- 애널리스트가 다루지 않는 소형주는 고수익이 가능하나, 높은 위험에 대한 보상일 뿐인지 진정한 수익인지 판단이 필요하다.
- IPO 전후 시점에 투자시의 문제점은, ①고평가시 청약수량을 많이 받고 저평가시 조금 받는다. ②단기적 시야로 접근할 수밖에 없고 포트폴리오는 최근의 공모주 시장에서 인기를 끈 업종에 편중된다. ③ IPO 건수는 약세장에서 급감하고 강세장에서 급증한다.
- 비상장회사 투자 전략은 비상장 회사를 일일이 분석하는 검토 과정을 거치고 투자 이후에도 적극적으로 관찰해야 하기 때문에 대부분 개인 투자자의 영역을 넘어선다.
※ 결론 : 신성장 산업과 신생회사에 대하여 개인투자자가 투자해서 수익을 얻기는 매우 어렵다.
10장. 다 집어삼켜라! 인수 합병 거물
교훈 : 느리게 꾸준히 가는 자가 조급한 자를 이긴다.
- 연속해서 인수합병을 하는 회사는 대체로 좋은 투자처가 아니다. 그들은 너무 자주 과도한 인수금액을 지불하며, 제대로 이해하지도 못하는 사업으로 확장하고, 심지어 돈을 빌려서 그 작업을 진행한다. 그들은 그들의 약점을 재무제표에서 감춰버리기도 하지만 결국은 문제가 터지고야 만다.
※ 결론 : 인수합병에서 가장 큰 혜택을 입는 쪽은 인수 발표 시점에 대상 회사의 주식을 들고 있는 주주다. 인수 발표 이후에 주식을 사는 것은 위험한 전략이고 수익률도 제한적이다.
11장. 확실한 한 방! 무위험 절대 수익
교훈 : 주식시장에서 돈 벌기가 쉬워 보인다면 충분히 검토하지 않은 것이다.
- 순수차익거래 : 만약 존재한다면 대부분 그 폭이 아주 좁고 기간도 짧다. 정보접근성이 좋고 실행에 강점을 가진 소수의 투자자만이 여기에서 이익을 취할 수 있다.
- 근사차익거래 : 거의 동일한 자산이 다른 가격에 거래되는 경우이다. 두 가격이 수렴하지 않도록 막는 유의미한 제약이 존재한다.
- 투기적차익거래 : 현실에서 이 전략은 위험을 수반하는 포지션이며, 많은 경우에 작은 수익을 내다가 한 번의 실수에서 큰 손실을 본다.
※ 결론 : 시장에서 절대수익이라는 것은 존재하기 어렵다.
12장. 달리는 말에 올라타라! 모멘텀 투자
교훈 : 군중에 휩쓸리면 밟혀죽는다.
- 정보기초모델 : 투자자가 정보를 느리게 학습하기 때문에 정보가 시장에 반영되는 속도가 느리다고 가정한다.
- 거래량 기초모델 : 투자자는 다른 투자자의 행동을 보고 어떻게 행동할지를 결정한다고 가정한다.
- 가격이 오른 주식이 앞으로도 올라갈 것이라는 생각은 직관적이다. 이 때문에 모멘텀 기반 전략은 많은 투자자를 유혹하다.
- 과거에 상승한 주식은 가까운 미래에도 상승하는 경향이 있다. 그러나 그 모멘텀은 몇 달 이내에 반전할 수 있으며 장기간 보유할수록 반전가능성은 더욱 높아진다.
- 좋은 소식 공시 후 주가가 상승하고 그 이후에도 꾸준히 상승하는 경향이 있기는 하지만 단지 며칠에 그친다.
※ 결론 : 금융시장에서 모멘텀 효과가 존재한다는 증거가 존재하기는 하지만 모멘텀은 어떤 지점에서 끝나거나 반전된다.
13장. 전문가를 따르라
교훈 : 똑똑한 사람이 언제나 좋은 주식을 찾아내는 것은 아니다.
- 어떤 내부자는 다른 내부자보다 더 내부에 있고 어떤 애널리스트는 다른 애널리스트보다 더 믿을만하다. 전문가 추종 전략의 성패는 진짜 전문가와 허풍쟁이를 구별하는데 달려있다.
※ 결론 : 전문가를 잘 선정하고, 편향을 제거하고, 향후 일어날 일을 전망할 수 있는 힌트를 찾고, 면밀히 추적하며, 빠르게 거래해야 한다.
14장. 장기적으로는 말이야… 전체 시장에 대한 미신
교훈 : 주식이 장기적으로 반드시 이기는 것은 아니다.
- 주식은 장기적으로 무위험이 아니다. 주식투자자는 지금 투자하고 있는 시장이 우월한 시장이 될 것인가, 혹은 부진한 시장이 될 것인가 고민해 보아야 한다.
- 길었던 투자 기간이 예상치 못한 사건으로 인해 짧아질 수 있으며, 투자자는 일생 동안 저축하는데 강세장일 때 그리고 생의 후반부에 더 많이 한다.
- 시장의 타이밍을 재는 일은 개별 주식을 고르는 일보다 훨씬 어렵다. 모든 투자자는 시장의 타이밍을 재고자 하지만 지속적으로 성공하는 사람은 극히 소수인 것으로 보인다.
※ 결론 : 모든 투자자가 마켓타이머가 되기를 원하나 지속 가능하면서 유의미한 수익을 거둘 수 있는 마켓 타이밍 지표는 존재하지 않는다.
15장. 열 가지 교훈
1. 많은 것이 변할수록 많은 것은 변하지 않는다. 세련된 이름의 복잡한 투자 전략이 등장하면서 기존과 다르다고 주장한다면 조심하라.
2. 확실한 수익을 원한다면 주식에 투자하지 말라. 주식에 대해서 예측할 수 있는 단 한 가지가 있다면 그것은 ‘주식의 예측 불가능성’이다.
3. 고통이 없으면 이익도 없다. 고수익 전략에서 위험을 발견할 수 없다면 충분히 살펴보지 않은 것이다.
4. 기본을 기억하라. 기본을 무시하면 재앙이 찾아온다.
5. 싸 보이는 주식은 대부분 싼 이유가 있다. 싼 주식이 반드시 할인된 주식은 아니다.
6. 모든 것에는 가격이 있다. 좋은 회사가 좋은 주식은 아닐 수 있다.
7. 숫자는 속일 수 있다. 어떤 연구도 시장이 변한다는 사실에서 자유로울 수 없다.
8. 시장을 존중하라. 시장은 틀릴 때보다 맞을 때가 더 많다.
9. 자신을 알라. 모든 투자자에게 적합한 단 하나의 최고 투자 전략은 없다.
10. 운이 기술을 압도한다(최소한 단기적으로는). 투자자라면 성공과 실패를 모두 액면 그대로 받아들여서는 안 된다. 행운을 빚어낼 수는 없겠지만 행운이 눈앞에 왔을 때 잡을 수 있도록 준비되어 있어야 한다. 운은 일단 좋고 볼 일이다.
※ 책 내용에 대한 감상평
작가는 투자의 대가답게 여러 가지 투자 전략에 대하여 냉철히 분석하고 각각의 문제점을 지목하고 있습니다. 문제점을 지목하는 것에서 그치는 것이 아니라 이를 피해 갈 수 있는 일응의 기준도 제시하고 있습니다.
다만, 내용 자체가 평이하지는 않고, 기본적으로 미국 주식시장과 미국 기업, 미국의 제도(세금, 수수료 등)을 예로 들어 설명을 하고 있어 우리나라 독자들이 읽기에 어려운 면이 있습니다. 그리고 책의 기준 시점이 2004년이어서 책에서 든 예시가 한 번에 와닿지 않는 면도 있습니다. 하지만 그 내용은 현재에도 큰 무리 없이 적용될 것이 명백해 보입니다.
가치투자의 대가 워렌 버핏의 원칙과 같이, 투자의 세계에서 가장 중요한 것은 “절대로 잃지 않는 것”입니다. 이 책을 읽고 투자에 적용함으로써 손실 가능성을 최대한 줄일 수 있을 것이라고 확신합니다.
양서를 제공해 주신 에프엔미디어 출판사와 저자, 역자분들께 감사 인사를 드립니다.